导读：作为LP构成中不可忽视的一股力量，2015年至今已有大量母基金设立，投中研究院发布的《2016年私募股权投资基金LP研究报告》显示，市场上共有200多家母基金。
本报记者 申俊涵 北京报道
“过去几年时间里，中国LP格局发生了很大的变化。”清科研究中心总经理符星华在公开场合解读《2017年中国股权投资行业发展研究报告》时这样指出。
GP和LP是私募基金组织形式中有限合伙的两种当事人形态，由发起人担任普通合伙人(GP)，投资人担任有限合伙人(LP)。符星华表示，LP行业变化主要表现在三方面。第一，机构LP增势迅猛，逐渐与富有家族及个人并行占据主导地位；第二，政府引导基金和母基金爆发式入场，上市公司成为资本主力；第三，本土机构逐渐占市场主流，国有资本成为LP市场重要参与者。
作为LP构成中不可忽视的一股力量，2015年至今已有大量母基金设立。投中研究院去年发布的《2016年私募股权投资基金LP研究报告》显示，市场上共有200多家母基金。国资系、银行系资金纷纷入局，2016年更被一些业内人士称为“母基金元年”。
国资背景与民营背景的母基金如何竞争合作？在投资基金以外，记者了解到，许多母基金也在探索直接投资、二手份额投资等多元化的发展方式。母基金该如何在这几者间取得平衡？
国资LP资源利与弊
中国国际金融股份有限公司董事总经理、中金启元国家新兴产业创业投资引导基金副董事长陈十游表示，从LP角度来说，母基金风险分散并且收益相对有保证，所以中央和地方政府、国有大型金融机构、国有企业都越来越多的参与进来。
“目前母基金的管理团队越来越专业化，甚至很多原来做PE/VC的管理人也开始做母基金。这些人对底层项目和资产有较深的实操经验，对母基金团队是很好的补充。”她说。
陈十游表示，目前母基金还有一个特点是非常灵活，不仅能投基金，也可以做一定比例的直投。这样一方面可以帮助母基金提高收益率，另一方面也可以让管理团队获得更好的投资回报。比如中金启元是中金公司从去年开始做的一只400亿元规模的国家级母基金，其中80%的资金用于投资战略新兴产业的VC基金，20%的资金用于跟投。
成立时间同样不长的长江经济带产业基金，是一只由湖北省财政出资400亿元设立的地方引导基金。该引导基金主要投资方向是做母基金，成立一年多以来已经投资了20多只基金。
湖北省长江经济带产业基金管理公司董事总经理王芳表示，从去年开始地方属性的引导基金数量越来越多，规模也越来越大。但地方引导基金投资相对集中，导致有些资质较好的基金里国资占比非常高，这也可能使得基金管理人在投资时受到一定的限制。
“中国目前的现状是，凡是地方政府出资的引导基金，一定会有‘返投’要求。这是资金属性决定的，毕竟引导基金成立的目的是希望带动地方经济的发展，更多考虑的是投资的带动作用，而不是收益率、资金流动性等。”她说，团队在选择基金管理人时，也会考虑GP的投资方向是否跟湖北的产业基础能够匹配。
“GP管理人应该用好国资背景LP所带来的资源，包括国资征信体系、市场对国资的信任度等。但GP管理人也要按照市场化规律去办事，把长期目标跟短期目标相结合。”元禾辰坤合伙人王吉鹏说，地方政府可能希望能够在短期内见到效益，但私募股权行业需要长期投资。
宜信财富私募股权投资母基金管理合伙人廖俊霞同样认为，中央和地方政府参与做母基金其实有利有弊。优势在于资金量大，提供了很好的资金池。劣势在于地方政府会有自己的诉求，有些诉求GP或许不一定能够满足。
她在接受21世纪经济报道采访时表示，近几年政府投入在私募股权市场的钱很多，导致GP在募资时国有LP的资金很好募。但由于国有股转持相关政策要求，每只基金里国有资本的占比不能超过50%。所以有时候对GP来说，民营LP的资金不一定配得齐。在这种情况下，宜信财富这样的民营LP变得更为宝贵。
“但这些只是外部因素，我们团队的核心优势在于，尽调过程中能够很专业地去理解行业。而且作为机构投资人，可以对优秀的GP给予长期支持，进行多期基金的合作。”她说。据了解，宜信财富从2013年开始做私募股权母基金业务，目前包含人民币母基金和美元母基金在内，管理规模接近200亿元，母基金的出资人以高净值个人为主。
寻求直接投资、二手份额投资机会
LP在投基金时，如何在纷繁的GP管理人中进行选择？陈十游表示，中金启元在选择GP时主要看团队本身、历史业绩和储备项目。团队最好有两三位合伙人，有十年以上的投资经验。成员间有过合作经验，能够相互信任。此外，中金启元还希望团队的激励机制能够绝对跟业绩挂钩，照顾到真正有投资赚钱能力的人。
基金的现金退出成绩，也是LP的关注点之一。廖俊霞表示，很多基金账面IRR很好，但实际现金退出有限。从LP角度来说，还是希望GP也要关注现金退出的情况。
开元国创资本管理有限公司董事总经理杨眉表示，开元国创属于国开金融体系，公司筛选GP的方式经历了三个阶段。
在1.0阶段市场上历史业绩好的基金很少，开元国创以投白马型基金为主。但历史不代表未来，所以在2.0阶段，开元国创侧重于对策略和模式的专注，比如投资pre-ipo基金、并购基金等。在3.0阶段，开元国创会注重对行业的理解和研究。如果在一个行业做配置，会把行业中所有基金都看一遍，甚至把行业中的重点直投项目也拜访到。
其实，在投资基金以外，许多母基金也在探索直接投资、二手份额投资等多元化的发展方式。杨眉表示，母基金做直投的目的是拉高整体基金回报，同时提升流动性需求。母基金做直接投资有三个阶段，一是跟投性质，二是共同投资，三是主动投资。越到后来，对团队的精力和能力要求越高。机构如果想做直投业务，一定要考虑好直投资金的比例和直投项目的能力，能力和策略要进行匹配。
“我们也在考虑母基金做直投的机会，但投基金和做直投所需的团队能力是不一样的。宜信财富母基金的核心成员原来其实是做直投出身的，但我们团队是非常谨慎的风格。直投如果做不好，还不如去投基金，这样更加风险可控。”廖俊霞说，做直投的目的是为了提高现金回流速度和收益率，“因此我们会谨慎的逐步开展。”
出于全球化资产配置的需求，宜信财富母基金中有约30%为美元母基金。廖俊霞表示，美元母基金在全球市场进行投资，配置在中国市场的比例很有限，更多地会投向美国、欧洲、以色列等地。由于中国市场和海外市场的天然差异，美元母基金会配置二手份额基金等，同时以“白马型”基金投资为主。人民币母基金则扎根在中国市场，并采取“白马+黑马”的基金投资策略。
据了解，二手份额投资具有底层资产透明度高、本金回收速度快、收益稳定出色等特点。宜信财富美元母基金管理合伙人Seungha Ku（具承河）对21世纪经济报道表示，美元母基金会投资一些全球顶级的基金，他们能够提供一些非常好的资产资源，供公司开展二手份额业务。
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