秋俭
自2016年9月证监会发布《公开募集证券投资基金运作指引2号――基金中基金指引》以来，基金公司纷纷布局投资基金中基金（FOF）。截至2017年底，国内已有6只FOF产品面市，合计规模超过130亿元。业界对FOF引领投资管理向资产配置转型并带动ETF加速发展充满期待。
国内FOF发展展望
作为成功的高校捐赠管理基金，耶鲁大学基金会的收益主要来源于大类资产配置（贡献率接近90%），其次是择时，最后才是选股。随着资本市场有效性的提高，基金无法持续地通过选股获取收益，而通过择时获利的难度也不断增加，因此资产管理长期的收益更多取决于资产配置能力，耶鲁大学基金会的成功就是很好的实例。
FOF的核心价值就在于资产配置，被动投资的各类基金则为FOF提供了广泛而低成本的工具。业界对FOF在国内的发展充满期待，尤其是主动管理被动类FOF（AFOIF）有望在国内大行其道，该类FOF在母基金层面通过客户需求选择不同配置策略，在子基金层面选择适当的被动投资工具。
FOF应用的考量
（一）FOF资产配置策略
FOF资产配置需要根据客户需求设置配置策略和目标。从美国经验看，有超过80%的FOF采用目标周期策略，还有许多FOF采用风险评价策略。
目标周期策略对应的基金分为两种：一种是目标风险基金，比如恒康金融公司的生活方式保守/稳健/成长基金，以风险作为目标导向；另外一种是目标到期基金，比如太平洋(601099,股吧)投资公司发行的Real Retirement 2020基金，以退休日期为目标，高风险资产比例随着到期日接近不断降低，低风险资产不断提高。
风险平价策略通过权重设置，使得每类资产或因子的风险贡献接近，避免单个资产或因子出现较大亏损时过度影响组合表现。比如黄金和权益资产的组合，若黄金波动性只有权益资产的一半，投资者可将组合中黄金配比大致设置为权益资产的两倍。
（二）ETF工具优势及ETF工具池简介
ETF作为FOF工具的优势可谓与生俱来。相比其他被动型基金而言，ETF工具属性最强：
1.ETF交易更便利。ETF可以在交易时间连续交易，而普通指数基金一天只有一个申赎对价。
2.ETF费用更低廉。国内普通指数基金（含LOF）管理费率通常在1%左右，而ETF只有0.5%，且无需缴纳高昂的申赎费用。
3.ETF资产更透明。ETF每日公布基金申赎清单，资产持有明细一目了然。普通指数基金却不会及时披露其具体资产分布和仓位水平。
4.ETF跟踪指数更高效。普通指数基金跟踪指数效果会受大额申赎和现金持仓影响，ETF完全复制和实物申赎使其跟踪指数效果更好。
目前，国内ETF品种已经比较丰富，可以发挥FOF工具池的作用。如股票类ETF既有上证50ETF、沪深300ETF、中证500ETF等宽基ETF，也有国企改革、军工、医药等主题或行业ETF，还有上证380ETF、上证中盘ETF、中证1000ETF等市值规模ETF，以及投资香港、美国、欧洲等境外市场的ETF。债券类ETF有投资利率债的国债ETF，及投资信用债的企债ETF、城投债ETF，后续还会按久期和信用评级细分继续丰富产品体系。商品ETF主要是黄金ETF，适合FOF避险、抗通胀及对冲汇率波动的投资需求。货币ETF则可作为FOF仓位管理和流动性管理的重要工具。
ETF构建FOF的实例
（一）iShares目标到期（Target Date）系列
iShares（安硕公司）在2008年上市了七只不同目标日期的配置型ETF产品，包括Target Date 2010 ETF、Target Date 2040 ETF等。这七只ETF产品均为FOF，持有的主要标的成份相同，均为iShare发行的ETF产品，不同的是成份ETF在这七只FOF的净值占比不同，旨在为不同年份的退休者进行资产配置，其配置的资产包括股票、债券、REIT（房地产投资信托）等。
通过调整不同类别资产的比例实现不同的风险收益特征，来匹配不同年份退休者的风险承受能力。目标年份越远，股票ETF和REIT ETF占比越大，债券ETF占比越小，所承受的风险越大收益也大。反之，股票ETF和REIT ETF占比越小，债券ETF占比越大，所承受的风险越小收益也小。
（二）Target Date 2030 ETF的构成举例
下面以Target Date 2030 ETF为例详细介绍其十大成份ETF构成。
其中股票类成份ETF包括：Core S&P 500 ETF占比32.92%，跟踪指数为标普500指数，管理费率0.07%；Core S&P Mid-Cap ETF占比10.89%，跟踪标普400中型股指数，管理费率0.15%；Core S&P Small-Cap ETF占比3.63%，跟踪指数为标普600小型股指数，管理费率0.17%；MSCI EAFE占比20.11%，跟踪指数MSCI EAFE（欧洲、澳洲、远东等成熟股票市场）指数，管理费率0.34%；MSCI Emerging Markets ETF占比2.67%，跟踪MSCI新兴市场指数，管理费率0.67%。
债券类成份ETF包括：Core US Aggregate Bond ETF占比19.04%,跟踪美国综合债券指数，主要投向投资级的国库券、政府相关债券、企业债、MBS等，管理费率0.08%；Short Treasury Bond ETF占比6.26%，跟踪美国短期国债指数，主要投向久期为一个月到一年的国债，管理费率为0.15%；iBoxx High Yield Corporate Bond ETF占比2.21%，主要投向以美元计价的高收益公司债，管理费率0.50%；TIPS Bond ETF占比1.13%，主要投向美国通胀保值债券，管理费率0.20%。
REIT类成份ETF为：Cohen&Steers REIT ETF占比0.91%，主要投向美国房地产投资信托，管理费率0.35%。
这十大成份ETF中，有五只股票ETF、四只债券ETF和一只REIT ETF，加权平均的管理费率为0.17%。Target Date 2030 ETF的管理费率为0.30%。双重收费加总的管理费率仅有0.47%，甚至低于我国ETF的基准费率0.5%。这很好地解决了FOF双重收费的难题。
另外，Target Date 2030 ETF持仓主要成份均为iShare公司发行的ETF。这样，FOF产品的推广发行，就带动了公司旗下ETF发展。由此看来，海外FOF的领先供应商也是ETF的最大供应商，这并非偶然。
