沪胶自去年10月份开始步入漫长的横盘整理阶段，1805合约主要在13000―14500元/吨区间振荡。经历四个月的横盘之后，沪胶最终在今年1月底选择了方向，破位下行。在横盘整理期间，沪胶主力合约持仓量一直在增加，创下近几年来新高，这说明多空争夺异常激烈。空头认为在当前期货高升水、高库存以及下游消费淡季格局下，胶价举步艰难，必须要先修复基差。而多头理由主要集中在三个方面：一是供应季节性萎缩，二是下游备货需求启动，三是后期炒作事件会继续出现。然而，预期终没能敌过现实，价格的天平还是倒向了空头一方。目前看来，多头预期的三大因素均未产生出良好的效果。
国内进口增加抵消停割利好
据海关统计，2017年12月中国进口天然橡胶（包含乳胶、混合胶等10个税则号）共计70.91万吨，环比增长29.40%，同比增长20.42%，创下单月进口量历史最高纪录。去年12月份国内开始步入停割期，但供应减少远远无法抵消国内进口量增加。我们看到目前泰国、越南等主要产区在2月份也将陆续停割，供应季节性萎缩在1月份暂不能体现。
与此同时，青岛保税区库存尚处在持续累库阶段，截至1月中旬，青岛保税区库存增加到24.63万吨。由于国内下游进入消费淡季以及进口增加，累库符合季节性规律，库存拐点或需等到春节后才会出现。
下游并未出现大量备货行为
1月份下游确实有部分工厂备货，但备货力度略弱于去年同期。下游备货对期货产生的提振并不明显，现货价格还是受到一定支撑。最近期货下行，现货跌幅相对较小，从而使得期现价差开始缩窄。但国内库存充足缓解了下游企业对年后可能面临货源紧张的担忧，大部分工厂仍然按需采购，暂时并无大量备货意愿。
另外，下游消费还将面临假期的利空冲击。春节假期临近，下游轮胎厂开工率因为工厂放假，将出现明显下行。
限制进口等炒作效应暂未显现
多头预期的天气炒作没有出现，前期拉尼娜现象使得市场担忧东南亚国家出现洪涝灾害，但至今国际天胶主产区并未出现异常天气，泰国原料在旺产季，价格维持弱势运行。泰国去年12月中旬宣布限制出口的消息，但期货盘面反弹力度比较微弱，因为市场怀疑其执行力度。
我们看到泰国去年12月份的出口继续增加，数据显示，泰国2017年12月份天然胶出口量为50.51万吨（含乳胶及混合胶），环比上涨3.03%，同比大涨24.22%，反映出旺产季节供应充裕，出口意愿较强。今年年初，泰国、马来西亚、印度尼西亚三国对1―3月限制出口事宜达成一致，后续还要看三国的执行力度。
基差修复方能见底
由于上述三方面事件并没有达到多头预想的效果，在下游消费淡季来临、期货维持高升水、库存处于高位的现实下，期货只能选择继续向下寻底。春节假期临近，下游消费尚不能启动，预计沪胶将维持弱势运行。等到基差修复完毕，加上春节后库存有效下降，胶价或才能见底。
操作上，建议投资者春节前以偏空思路对待，但宜短线交易，不过分追空，关注低位下行过程中的增仓，这可能使得盘面随时出现反弹。
（作者单位：华泰期货）
