美联储3月加息符合预期
在耶伦任职期间，市场对美联储的就业、通胀双目标制已有较为充分的认知，由于就业情况持续向好，投资者强烈关注通胀指标以及美联储内部对通胀情况的评估。在今年1月议息会议上，美联储对通胀中期趋势给出了偏积极的表述，使得市场担忧未来加息节奏可能会加快。不过新任主席鲍威尔在就职演说以及国会证词中申明会以相当平缓的节奏渐进加息，并表示不会主动卖出债券资产，这显著安抚了投资者的恐慌情绪。由此来看，尽管美联储意识到了美国经济的持续改善和通胀在去年年底时的加速上升，但当前美联储并未急于向市场传递过于鹰派的信号，依然会遵循此前2018年可能加息三次的节奏。
基于上述考虑，笔者认为，虽然3月美联储加息25个基点将是大概率事件，但符合市场预期，且已经被提前消化，因此美元指数仍会在89―90区间内运行，反弹空间并不大，对沪胶的负面冲击较为有限。
产胶国频频释放利多预期
图为东南亚产胶国开割、停割时间分布
为了改变全球胶价持续低迷的状况，自去年四季度以来，东南亚产胶国接连出台干预措施，试图扭转胶市供应过剩的局面。然而，从胶价走势来看，政策效果显然未达到预期目标。究其原因，笔者认为主要在于两方面：一是市场担忧政策落实不力。可以看到，去年12月泰国、马来西亚和印尼达成削减出口计划，预计在今年3月底之前共削减35万吨的天胶出口量。从规模来看，35万吨仅占泰国近两年1―3月出口总量的13.5%，占三国的比例不足8%。此前三国橡胶理事会出台过为期6个月的限制出口政策，但由于执行不力，令政策效果大打折扣。二是产胶国干预措施发挥效应存在时间滞后性，且需要多项政策叠加。
随着近期天胶生产国协会（ANRPC）公布1月全球天胶出口数据，市场担忧情绪得到化解，印证了产胶国切实履行削减措施。据ANRPC最新报告显示，1月成员国天胶出口量同比下滑9.1%至73.5万吨。其中，泰国、印尼、越南分别下滑13.2%、10%和3.6%，只有马来西亚增长5.3%。由此可见，泰国和印尼在执行削减出口政策上“说话算话”，而马来西亚暂时“言行不一”，仍需继续观察。
基于对泰国政策信任感回升，市场普遍对2月22日泰国农业部释放的利多预期抱以认同态度，并积极看涨胶价。泰国农业部拟计划在今年5―7月对该国300万莱的橡胶园采取暂停割胶3个月的举措，以此减少产胶旺季期20万吨的橡胶供应，促使橡胶价格上涨。不仅如此，泰国还打算与印尼、马来西亚和越南展开积极沟通，邀请其在同一时间内暂停割胶，从而推动橡胶价格提升至每公斤70―80铢。此外，近日还传出泰国政府正鼓励胶农主动削减（砍伐）橡胶树数量的计划，拟拨出800亿泰铢（25亿美元），用以补偿那些参与计划的胶农。如果上述政策（暂停割胶+主动砍伐橡胶树）得到通过并实施，叠加此前的出口削减计划，在干预胶价“三板斧”的刺激下，有望在供应端实现产量收缩的效果，从而有效缓解产胶旺季对胶价的负面冲击，带动橡胶价格开启中期上涨行情。
从季节性角度来说，每年2月初开始，泰国中部、越南南部会陆续进入停割期，而2月中旬以后，泰国最大的割胶区域――南部地区（占泰国产胶量的65%），以及马来西亚和印尼的产胶量也将显著降低。换言之，随着东南亚产胶国停割期到来，胶水供应压力将显著降低，从而推动胶价走强。
图为全球天然橡胶产胶国割胶期与停割期示意
图为沪胶1805合约走势
图为2017―2018年美国联邦基金期货隐含加息概率走势
图为2005―2018年国内重卡销量示意
图为天然橡胶与丁苯橡胶价格走势对比
图为天然橡胶与顺丁橡胶价格走势对比
国内重卡市场迎来开门红
图为近几年国内重卡销量及增速走势
步入2018年，我国重卡市场销售一改去年12月的萎缩颓势，重新迎来增长。据统计，1月我国重卡市场共约销售各类车型9.8万辆，较去年同期显著增长18%，环比去年12月大幅增长48%。虽然2月重卡销售量环比回落，跌至6.8万辆，且比去年同期下降21%，但主要是2月存在春节长假，由季节性因素所引起。数据显示，1―2月我国重卡市场累计销车17.76万辆，比去年同期的16.94万辆增加5%。考虑到3、4月为传统消费旺季，工程机械类重卡和物流类重卡需求量将回升。同时“四万亿计划”在2010年拉动重卡市场达到101.0万辆的销量峰值，按7―8年的报废周期测算，2017―2018年正是这批重卡更新换代的时期，其更新将带来可观增量，从而拉动2018年重卡市场继续增长。预估后期国内重卡市场有望保持乐观态势，提增全钢胎需求量，拉动对天胶原料的需求。
图为国内重卡年度销量及未来两年销量预估示意
套利需求井喷促使进口激增
据中国海关统计数据，2017年1―12月中国橡胶进口量为566.54万吨，较2016年增长26.36%。其背后原因为套利需求爆发和轮胎产量增长。
图为2016―2017年我国天然橡胶进口量走势
首先，套利需求大增，引发混合胶进口暴增。由于混合胶具备零关税和用量大的优势，因此赋予其流动性高的特点，自然成为主要的套利胶种。2017年远月高升水局面导致混合胶与沪胶主力合约价差一度扩大至3000元/吨以上，混合胶非标套利窗口打开，这加速了国内对混合胶的积极采购。2017年混合胶进口量大幅飙升至280万吨的水平，预估同比增幅在50%以上。这从2017年青岛保税区橡胶库存量变化上也能得到印证。数据显示，截至2018年1月中旬，区内合成胶库存达到10.54万吨，较2016年年底的合成胶库存2.23万吨，大幅暴增372.65%。由此可见，混合胶套利需求的增长，是橡胶进口增长的主要动力，也直接促使库存飙升。
其次，轮胎产量增长。虽然2017年轮胎出口同比有所下滑，但内销乐观，整体产量保持增长。据统计，2017年1―11月，子午线轮胎外胎产量共计6.32亿条，同比增长6.3%。其中，全钢胎产量1.26亿条；半钢胎产量5.06亿条。而同期，天然胶在轮胎生产中的消费量达399.35万吨，其中在全钢胎消费量达255.32万吨，在半钢胎消费量达144.03万吨，预计2017年全年在全钢胎、半钢胎消费量达426万吨，约占天然橡胶表观消费量的67%。轮胎产量的增加对天胶的实际需求具有明显的提振效应。
从以往几年轮胎企业在春节前后的表现来看，节前开工率往往出现大幅回落，这主要是企业停产所致。数据显示，2月国内半钢轮胎生产企业月均开工率为35.35%，较上月下滑34.21个百分点；而山东地区轮胎企业全钢胎平均开工率为41.01%，也较上月开工下滑25.66个百分点。不过春节过后，轮胎企业将快速恢复开工率，以往几年皆如此。可以预见，后期对于原料橡胶的采购将迎来显著增长。
图为2011―2018年国内青岛保税区橡胶库存走势
图为2016―2017年国内全钢胎和半钢胎开工率走势
合成胶升水全乳胶幅度扩大
作为天然橡胶替代品的合成橡胶在今年年初以来的油价反弹过程中备受“关怀”，升水全乳胶的幅度明显扩大。1月初，齐鲁化工1502丁苯报价在13150元/吨，较上海2016年产的全乳胶升水750元/吨；顺丁胶报价在11950元/吨，较上海2016年产的全乳胶贴水450元/吨。而截至3月初，齐鲁化工1502丁苯报价在13400元/吨，较上海2016年产的全乳胶升水1150元/吨；顺丁胶报价在13000元/吨，较上海2016年产的全乳胶升水750元/吨。合成胶升水全乳胶幅度扩大有利于未来沪胶上涨节奏加快。
综上所述，随着产胶国积极释放干预措施，供应端过剩局面将有所改善，同时节后中国轮胎企业将开启采购模式，加之下游重卡需求依然保持乐观前景，需求端力量有望增强。建议投资者摒弃此前看空胶市的悲观态度，看涨沪胶。 （作者单位：宝城期货）
