01
PMI显示我国制造业扩张态势良好
美元指数有走强预期
国家统计局日前发布的数据显示，2018年4月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.4%，基本延续3月份平稳态势，并且已连续21个月位于荣枯线上方，说明我国制造业扩张态势良好，经济仍具韧性。值得关注的是，4月份，高技术产业PMI指数较上月上升0.6个百分点，达到53.8%，高于制造业整体水平2.4个百分点，高于去年同期0.4个百分点，显示制造业结构有所改善，高技术产业发展加快。生产活动预期指数58.4，虽较上月回落0.3个百分点，但仍处高位，说明企业对后续开工持较乐观态度。
资管新规公布后，由于缓冲期延长到2020年底，短期对市场流动性影响较小。4月下旬央行宣布降准置换中期借贷便利，但由于月末财政缴款的冲击，4月末流动性一度收紧。5月以来财政缴款效应消失，后期降准对流动性的改善作用将逐渐体现。
2018年4月新增非农就业人口16.4万，不及市场预期的19.2万人，前值由10.3万上修为13.5万。虽然就业增长不及预期，但失业率意外降至3.9%，刷新2001年以来的历史低点4.1%，低于市场预期的4.0%；劳动参与率回落至62.8%，不及预期63%及前值62.9%。同时，薪资增速小幅放缓。4月时薪环比0.1%，低于下修的前值0.2%，不及预期0.2%；同比2.6%，与下修的前值2.6%持平，不及预期2.7%。对于当前的非农数据而言，薪资的重要性明显强于就业。在数据给出更为明确的通胀信号之前，美国利率的中枢可能暂时会维持在当前的水平附近。但市场对美联储6月加息的预期依然维持高位。美元指数近半个月来已持续反弹到92以上，美元走强将导致其他经济体汇率贬值和资金流出压力。
图1：美元指数 图2：美国非农数据
数据来源：wind 美尔雅期货 数据来源：wind 美尔雅期货图3：各国PMI 图4：各国CPI
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02
供给方面
2.1 全球锌矿供应增量目前看难以过于乐观
受2017年锌价的大幅上涨刺激了部分海外矿山的增产复产，2018 年市场整体预期锌矿供应相较17年会持续好转。日前国外主要锌矿商与冶炼厂达成2018年度锌精矿长单基准TC价格为147美元/干吨，较2017年172美元/干吨下滑14.5%，为2006年来的最低基准价。此举打压市场对原料恢复预期，表明未来锌矿的供应环节目前看还难以过于乐观。
短期来看五矿集团旗下的位于澳洲昆士兰的Dugald River锌矿运营业务已于2018年5月1日投入商业化生产。预计2018年锌精矿含锌产量为12万至14万吨。韦丹塔资源公司旗下的Gamsberg矿目前项目进展顺利，预计2018年中投产，此后9至12个月内达产。今年环保、安全检查对国产矿影响依旧，但影响的边际效应在减弱。国内由于缺乏新的大型矿山即便恢复增量也相对有限。
国际铅锌研究小组数据2月全球锌精矿产量105.4万吨，同比增长 0.92%，锌矿产量小幅回升但整体并不明显。一季度国内锌矿产量为133.01万吨，同比下降5.7%。一季度国内锌精矿进口量为86.02万吨，同比增加22.4%。因此整体看现阶段锌矿紧缺的迹象并没有出现明显的缓解。加工费依然持稳，相较与前期低点有缓慢抬升的势头，但依然处于历史低位。截止5月初锌矿港口库存在19.3万吨附近，港口库存相较年初紧张时略有改善。随着时间的推移，大部分锌矿新增产能可能在二季度中会有所体现。倘若增量不及预期，锌价仍有较强反弹动能。
图5：全球锌矿产量 图6：国内锌矿产量
数据来源：wind 美尔雅期货 数据来源：wind 美尔雅期货图7：全球精炼锌产销量 图8：全球精炼锌供需平衡
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2.2 冶炼产能短期仍难以有超预期的表现
一季度国内精炼锌产量为142万吨，同比下滑了4.4%。一季度开始，检修企业增多，前期检修的株冶、云铜、汉中锌业目前虽已恢复正常生产，但陕西东岭、豫光、广西河池等企业依然延续季度性检修状态。预计今年2季度检修影响量与去年大致平衡。多数冶炼厂原料库存目前并不宽裕，总的来说，我们认为5月锌锭国内产量仍难以有超预期的增长。
图9：国内锌产量 图10：国内外加工费
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2.3 进口数量同比仍维持较高增速
从海关公布的数据来看，一季度锌矿进口量为86.02万吨，同比增长22.44%。月度同比增幅开始放缓。3月精炼锌进口34828吨，同比增长35.85%，环比继续小降，一季度精炼锌累计进口13.96万吨，同比大增140.8%。从国别来看，哈萨克斯坦、澳大利亚及韩国依然是主要的精炼锌进口来源国，其中哈萨克斯坦1-3月累计进口4万吨，占据进口总量的近三成。从进口盈亏曲线来看，4月份以来进口亏损小幅收窄，但盈利窗口尚未完全打开。从这个角度来看，未来进口锌的体量将难以再放大。考虑到进口长单的影响，总体看短期环比进口数量可能不会相差太多。对国内冲击影响有限。
图11：进口锌矿数量 图12：进口精炼锌数量
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图13：进口精炼锌盈亏
2.4 国内库存延续去化态势
截止5月7日国内社会库存15.27万吨，相较四月初的25万吨左右，去化明显。上期所锌库存截止5月4日为10.64万吨，而4月初为15万吨左右。目前国内库存依然延续良好去化态势。LME锌库存截止5月4日为23.65万吨，由于国外隐性库存更多显性化及国内进口放缓库存呈缓慢抬升态势，但绝对数量与同期相比依然处于偏低水平。
图14：国内社会库存 图15：交易所库存
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03
需求方面
3.1 现货对锌价仍有一定支撑
二季度国内进入传统消费旺季，国内现货较为坚挺，低价惜售明显，现货保持升水态势，国外现货市场表现相对一般。目前看国内现货对锌价仍有一定支撑。
图16：国内现货升贴水 图17：LME现货升贴水
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3.2 锌初端消费有向好预期
2018年1-3月份全国重点企业镀锌板产量为535.4万吨，同比去年下滑5.81%。一季度镀锌板销量为522.34万吨，同比下滑2.74%。2018 年3月底全国镀锌板库存量为46.77万吨，同比下滑15.34%。一季度更多受政策环保影响导致消费延后，随着环保影响因素逐步减弱，锌下游生产将陆续恢复，未来下游初端消费有进一步释放的预期。从出口方面来看，2月镀锌板带净出口41.09万吨，同比下滑20.15%，叠加贸易战对其产生的不确定性影响，未来出口很难成为今年消费的亮点。
图18：国内镀锌板产量 图19：国内镀锌板销量
数据来源：wind 美尔雅期货 数据来源：wind 美尔雅期货图20：国内镀锌板库存 图21：镀锌板净出口量
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3.3 终端需求方面房地产表现依然亮眼
1-3 月房地产开发投资完成额累计21291亿元，累计同比增长 10.4%，累计同比增速创近几年来新高，好于之前的预期。除了购置费集中到账外，重点城市补库存需要，棚改货币化需求支撑及工作力度较大可能是其重要原因。展望后市房地产开发投资即便有企稳回调的预期，目前看对下游消费仍有较大支撑。从汽车市场来看，一季度汽车产量713.1万辆，同比下滑2.66%，汽车行业在2018年受减税政策退出后可能将面临一定增长困境，但并没有出现断崖式下滑，汽车行业用锌占比相对偏小，因此影响较为有限。基础设施建设方面交通运输领域投资保持稳定增长，用锌需求会有一个不错的表现。总体来看终端需求将保持平稳，或有小幅增长。
图22：国内房地产开发 图23：国内固定资产投资同比 投资同比
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图24：国内家用电器产量同比 图25：国内汽车产量
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04
后市展望
目前矿山利润丰厚，市场对未来国内外矿山增量的释放及全球供给缺口将不断缩小的预期持续施压锌价。LME锌自三月五号集中交仓打破了市场原先对供给短缺的预期，市场情绪开始发生转变。随着4月以来LME锌现货的低迷，不断有隐性库存显性化，4月下旬LME连续的大规模交仓进一步强化了市场对未来供给压力的担忧，叠加国内保税区25万吨远高于正常水平的库存，市场对长期相对看空的逻辑目前还没有发生改变。但不可忽视的是日前国外主要锌矿商与冶炼厂达成的2018年度锌精矿长单基准TC价格创下2006年来的历史低位，这预示着未来锌矿的增量可能远没有市场预期的那样乐观，在目前较低的库存消费比的背景下市场看空的预期短期必然会有一个适当的修复需求，多空博弈将会更加激烈。考虑到加工费依然维持较低水平，炼厂的常规季节性检修以及下游消费的支撑，在市场给出明确的库存变化信号之前目前谈论趋势性下跌似乎还为时尚早。但后期即便出现阶段性供需矛盾相较去年将开始出现钝化，锌价将会伴随着矿山的增量与预期之间的相互印证，短期或将呈现宽幅震荡的走势。料将运行区间在23000-25000元/吨之间。
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