豆粕期权上市将近一个半月，白糖期权也即将迎来满月庆典。总体来看，商品成交量相对稳定，持仓量稳步上行，在一定程度上促进了非主力合约的成交。做市商较好地履行了双边报价职能，机构投资者为市场主要参与者，各市场指标均保持在理性水平。
那么，商品期权给投资者带来了什么交易机会呢？我们将在对上市首月运行基本情况和策略回溯的基础上，为大家献上后市展望。
商品期权运行首月概览
截至5月12日，豆粕期权共计成交约100万手，成交额8亿元，日均成交量3万手，日均成交额3千万，累计行权100手。白糖期权共计成交约23.5万手，成交额近3亿元，日均成交量1.38万手，日均成交额1700万，累计行权22手。
回顾逐日数据可知，豆粕期权日成交量标准差仅为8000手，白糖期权在剔除上市首日的扰动后成交量标准差约为4400手，成交量相对稳定，持仓量以相对均匀的速度增长，为后市的发展和投资者多样性的丰富奠定基础。
当前豆粕期货合约和白糖期货合约主力均为9月合约，次主力合约均为1月合约。与标的期货一样，白糖期权和豆粕期权的最大成交量和持仓量均为9月合约，1月合约次之。
7月合约作为白糖期权与豆粕期权的近月合约，成交量与持仓量相对高于剩余月份合约。活跃合约P/C atio保持在合理水平，未出现极端比值，反映了市场情绪，各市场指标均保持在理性水平。
在隐含波动率走势上，白糖期权和豆粕期权呈现三大共同特征：第一，上市后各月份期权隐含波动率呈现下降走势。第二，各月份期权隐含波动率贴近标的期货相应期限下的历史波动率。第三，各月份期权隐含波动率与标的期货短期历史波动率贴近。
过去一周，豆粕期权近月合约隐含波动率在5月呈现触底上升的态势，一方面是由于豆粕期货历史波动率的回升，另一方面也是对豆粕期货行情的反映和预期在期限结构上的反映。
总体来看，期权隐含波动率较为合理反映了标的期货的波动水平，并对标的期货的波动率变化做出了及时反映。
商品期权对标的期货的贡献
白糖期权与豆粕期权的诞生为投资者提供了全新的投资工具和交易思路，对比去年同期数据可以发现不活跃合约的成交持仓情况显著好转。观察期内期权指标与标的行情的联动，投资者不妨尝试关注其对标的行情的参考意义。
对比5月12同期持仓数据，可以发现，豆粕期货近月持仓非主力合约持仓占比显著增加。虽然白糖期权成交量有限，但是白糖期货近月非主力合约持仓占比也有小幅上升。一定程度上，商品期权满足了大家的期待，激活了非主力合约。
究其原因，期权的交易策略中存在几大与标的期货相配合的策略：首先，平价套利和波动率交易需要在减仓初期运用期货对冲；其次，期权动态对冲和策略调整过程中需要衡量期权与期货的优势，选择最优交易工具；除此之外，做市商择机也需要选择标的期货进行头寸对冲。
4月上旬，豆粕期货快速上涨，结束单边下跌走势。4月中旬之后，豆粕期货上涨速度放慢，呈现振荡上行格局。4月的最后第四个交易日开始，豆粕期货连续大幅度回调。
以M1709为例，在4月振荡上行过程中，成交量P/C Ratio持续增加，预示看跌情绪逐步升温，上涨将遇到越来越强的阻力。投资者不妨将期权指标也作为标的期权交易者情绪衡量工具之一。
商品期权策略回溯
豆粕和白糖期权上市以来，期权交易者最关心的是什么样的交易策略能在市场上盈利。对此，我们将回顾一些经典的期权交易策略在豆粕和白糖期权上的表现。
标的走势回顾：豆粕期货自3月31日期权上市以来，先后经历了下探和拉升，整体以振荡整理为主。5月12日收盘报2792，较3月31日开盘2775上涨17点。
在主力期权合约和近月期权合约上构建了如下策略：四种基本策略、波动率策略以及事件交易型策略。以5万元本金计算净值，除事件驱动型策略外，以每周五收盘价作为建仓和调仓信号，以下一个交易日开盘价作为调仓价格，加入滑点和买卖价差对损益的影响进行回溯。
显然，由于标的期货在期权上市以来总体呈上涨格局，期权隐含波动率呈走低格局，看涨类策略荣获收益最佳殊荣。近月合约时间价值衰减较快，卖出跨式策略收益稳步上行，堪称上市首月最佳稳健策略。具体数据如下所示：
（1）基本策略
（2）波动率策略
（3）事件驱动型策略
北京时间4月12日和5月11日是美国农业部（USDA）月度供需报告发布的时间。我们构建了事件驱动型的交易策略：在报告发布的前两日开盘同时买入平值或虚值的认购和认沽期权，在报告发布前平仓离场。需要说明的是，即将发生事件影响力越大，该策略的正收益会越明显。
未来交易策略展望
（一）事件驱动
豆粕期货是国际化品种，与外盘存在较强的联动效应，受美国农业部报告和天气事件影响强烈。2017年年内，美国还将每月定期发布农业部报告，共计7次，在报告发布前，豆粕期权的波动率很有可能会走高。尤其是6月份的报告，其影响力最为强烈，波动率很可能会大幅走高，值得投资者关注。
白糖也是同理，国储的收储、放储、进口关税配额调整等影响白糖走势的事件发生前期权波动率很有可能会走高。投资者可以利用类似的机会进行交易。
（二）择时而动
说到择时交易，期货市场的投资者想必不会陌生。这里提供一种利用期权代替标的期货进行择时趋势交易的思路。以白糖指数60分钟K线为例：
如上图所示，在投资者的择时模型发出进场信号的时候，已卖出反方向期权的方式代替期货头寸进场交易。例如模型发出做多信号，则卖出虚值1档的看跌期权；模型发出做空信号，则卖出虚值1档的看涨期权。这样做的好处是卖出期权可以收取时间价值。即使行情未来没有朝着模型预测的方向运行，收取的时间价值也可以弥补方向错误所造成的损失，从而提高了交易的胜率。
（三）波动率交易
对比豆粕和白糖的隐含波动率和标的期权历史波动率不难发现，豆粕1707和1801期权的隐含波动率较实际波动率要低很多。因此投资者可以同时买入认购和认沽期权，同时用择机进行delta中性对冲，也就是俗称的“gamma帽子”，这种交易的本质是用付出的期权费换来了标的合约低买高卖的机会。只要标的的实际波动率大于期权隐含波动率，就有盈利的空间。
（作者单位：大地期货）
