今年2月至5月，文华商品指数连续四个月下跌，黑色系压力尤为明显。分析人士认为，随着做空动能逐渐释放，中期大宗商品或许将结束下跌局面迎来反弹行情。中国证券报记者特邀请国泰君安期货金融衍生品研究所副所长陶金峰和混沌天成研究院宏观金融部经理孙永刚，从经济基本面、资金面、商品供需及技术等角度对大宗商品未来走势进行探讨。
本报记者 张利静
BDI与大宗商品联袂下跌
中国证券报：文华商品指数连续四个月下跌，如何看待这一现象？
陶金峰：今年2月至5月，文华商品指数连续四个月下跌，与国际和国内宏观经济大环境的变化密不可分。
国际方面，美国近期经济数据好坏参半，总体表现仍不错，美联储今年3月加息后，市场对美联储今年后期将两次加息预期仍较强，抑制商品期货反弹空间；而特朗普当选美国总统后，市场预期其财政刺激政策热情降温，“再通胀交易”也随之降温，抑制商品期货反弹。国内方面，供给侧结构性改革对于商品期货支撑力度有限，其利多影响明显弱于2016年，抑制大宗商品期货反弹；国内金融去杠杆继续推进落实，货币政策稳健中性偏紧趋势明显，市场资金利率明显回升，房地产调控进一步收紧，加上4月开始部分经济数据增速明显放缓，对于经济增速放缓的忧虑增大，在较大程度上抑制商品期货反弹。
技术分析显示，文华商品指数在164.97点附近有较强的中长线反弹阻力，从去年11月至今年2月多次上攻均未能突破，随后开始中线级别的震荡回调，5月31日跌破140.49点中线支撑，预计6月底前将继续下探133.92点附近的中线支撑，6月跌破该支撑的可能性较大，但在128.53点附近有较强的中长线支撑，140.49点有可能是6月后市的中线反弹阻力。
孙永刚：国内大宗商品价格在二季度的下跌，主要受到两方面因素影响，一是需求预期过高而导致的价格回落，二是金融去杠杆导致的资金流出效应产生的金融资产价格的下跌。需要注意的是，金融去杠杆对资产价格的影响是整体性的，其次这种影响对于不同大宗商品的不同影响，来自于需求预期和供给程度的不同，所以不同品种的跌幅不同。比如，橡胶的下游轮胎、汽车需求的下降更快，就使得橡胶价格在胶水供给淡季出现了大幅下跌；螺纹钢下游基建和房地产需求相对稳定，其价格下跌幅度也相对较小；铁矿石的供应压力不断增加，所以下跌就更为剧烈。
中国证券报：从4月中旬开始，BDI跌幅超过30%。如何看待BDI和大宗商品走势之间的关系？
陶金峰：6月1日，波罗的海综合运价指数（BDI）跌至850点，较3月30日阶段性高点1338点下跌了36.5%，为2月23日以来最低。BDI衡量的是铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等资源的运输费用。4月初以来BDI指数的持续较大幅度下跌，与铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等大宗商品市场运输需求相对低迷密切相关，与上述大宗商品价格相对疲弱也密不可分。长期来看，BDI与文华商品指数走势存在较明显的正相关性，但是阶段性其相关性可能偏小。近期来看，4月初以来，BDI大跌与铁矿石、动力煤、焦煤、焦炭、豆粕、菜粕等有关商品期货价格下跌有较明显的正相关性。
孙永刚：BDI指数和CRB大宗商品指数确实会表现出一定的同步性，因为BDI可以直观的看成运输CRB的一种贸易流动方式，也就是大宗商品价格的上涨，意味着大宗商品需求的上涨，需求的上涨必然带来贸易量的上升，贸易量的上涨同时就会带动贸易运力的提升，而大宗商品的国际贸易又以船运为主，因此作为衡量大宗商品干散货的指标BDI指数必然也会上涨。不过，还需要注意的一点是，两者虽然有着逻辑上的联动性，但是也受到自身供需关系的影响。大宗商品价格是受到大宗商品的供应和需求的影响，而BDI也是受到自身船舶供给量和需求量的影响，两者会存在一定的不对应性，这种不对应性其实是表现在船运行业的重资产效应之上，供需的应变度要明显低于大宗商品供需的应变度，因此两者也存在一定的差异性，尤其是波动幅度上的差异。
黑色系难出现中级反弹
中国证券报：从经济基本面和技术角度看，在利空不断兑现、下跌动能释放不断后，黑色系今年下半年会否走升？
陶金峰：从国内来看，4月以来的主要经济数据显示，二季度和三季度国内经济增速放缓的苗头初步显现，将不利于六月和七月后市黑色系期货中线止跌反弹。如果美联储在6月再次加息，国内货币政策中性偏紧将难以改变，国内市场操作利率有可能再度上升，将不利于后市黑色系期货中线反弹。
技术上来看，螺纹钢期货是黑色系期货中4月以来最强的品种，主力合约RB1710从4月20日至5月22日一度震荡反弹，但是未能突破3429元中长线重要反弹阻力，随后最低下跌，6月2日收盘时再次跌至中长线重要支撑3004元附近，6月后市再次跌破3004元中长线支撑的可能性较大，并有可能继续下探2779元中线支撑，在2779元附近出现阶段性中线级别反弹的可能性较大，但是预计7月底前难以再次上攻3429元中长线反弹阻力，3135元/吨将可能是7月后市的中线反弹阻力。
铁矿石期货是黑色系期货中4月以来最弱的品种，主力合约I1709在今年2月21日创下今年反弹新高后，随后震荡下跌，初步预期685元/吨将很可能是该合约今年的最高点，原主力合约I1705在2月21日创下的阶段性高点741.5元也将很可能是铁矿石期货主力合约今年的最高点。6月2日，I1709的5日、10日、20日、40日和60日均线呈现明显的空头排列，中线和中短线下跌趋势十分明显，且跌至中长线重要支撑411.5元附近，预计6月后市跌破411.5元中长线支撑将是大概率事件，尽管在该支撑位附近存在技术性反弹的要求，但是难以在6月后市出现中小级别的反弹，481.5元/吨将是6月后市重要的中线反弹阻力，并有可能在6月和7月后市继续下探355.5元/吨附近的中线支撑。
此外，4月以来，动力煤期货相对抗跌，但是其走势要明显弱于螺纹钢期货；焦煤和焦炭期货走势弱于动力煤期货，稍强于铁矿石期货；热卷板期货走势弱于螺纹钢期货，稍强于铁矿石期货。上述黑色系期货在6月和7月后市仍将以偏弱震荡为主，并将下探新的支撑，后市即便有反弹，也很可能是小级别（10%以下）至多是中小级别（10%至20%）的反弹，难以出现中等级别（20%至30%）的反弹行情。
孙永刚：黑色系确实存在五穷六绝七翻身的季节性规律，这种规律主要是对应基建和房地产的建筑行业的季节性特性，但是这种季节性规律并不是必然成立。从基本面看，黑色系去年的上涨，一部分确实来自于供给侧改革对于产能的约束，但是房地产投资的需求端回升也是不可忽视的重要原因。在基建需求稳定的情况之下，房地产投资需求的回升推动了黑色系商品的价格上涨，未来基建和房地产需求能否继续推升黑色系价格是最为重要的因素，尤其是其中的一个变量房地产市场，在房地产价格不能持续上涨的情况下，在人口周期的因素制约之下，房地产投资的周期是否会持续回暖，而基建需求能在多大程度上承接未来可能的房地产投资的再次回落，或者全球经济周期的回升是否会持续，全球性的基建投资是否会改变目前大宗商品的周期都是中、长期需要考虑的因素。短期看，在金融去杠杆的大背景之下，资产价格整体会受到抑制，而未来需求端的持续性是决定期市走势的关键因素。
中国证券报：未来哪个板块具备投资机会，如何把握？
陶金峰：初步预期，6月后市，国内商品期货整体上震荡下跌将是大概率事件，期间即便有反弹，反弹幅度也有限；操作上，建议以逢高做空为主，但是对于短线跌幅过大，特别是短线跌速很快的品种（例如，跌至5日均线下方5%左右或更大时），避免过度追空，如果跌至关键的中长线和中短线支撑位附近时暂时企稳，中长线和中短线空单要注意及时止盈；同时，可以谨慎参与大跌后技术性反弹的短线做多机会，但是要控制好仓位，短线多单要注意及时止盈或止损。建议重点关注6月后市铁矿石、焦炭、焦煤、天然橡胶、甲醇、沥青、PTA、镍、豆粕、菜粕、豆油、菜油等期货品种中线和中短线逢高做空机会；适当关注鸡蛋、淀粉、铅、玻璃、动力煤、螺纹钢、黄金、白银等期货品种中短线和短线反弹做多机会。
孙永刚：从投资角度看，在国内房地产投资出现回落的具体迹象之前，黑色系的压力将再次显现，可能存在第二波大幅下跌的可能。如果流动性整体依旧相对稳定，全球经济持续向好回暖，全球基建周期出现，那长周期的大宗商品价格还需持续走高，因此投资机会还是需要观测诸多变量之后的相对确定因素才能进一步确认。
黑色系期货在6月和7月仍将以偏弱震荡为主，并将下探新的支撑，即便有反弹，也至多是中小级别的反弹，难以出现中等级别（20%至30%）的反弹行情。
国泰君安期货金融衍生品研究所副所长陶金峰
混沌天成研究院
宏观金融部经理孙永刚
在国内房地产投资出现回落迹象之前，黑色系的调整压力凸显，可能存在第二波大幅下跌的可能。
