本文选自“宏观大类资产配置研究”微信公众号，作者“国信证券(002736,股吧)经济研究所(宏观小组)”。
2017年9月7日，欧央行在9月议息会议结束后宣布维持三大政策利率不变(主要再融资利率0.0%、隔夜贷款利率0.25%、隔夜存款利率-0.4%)，维持每月600亿欧元的QE规模不变至今年12月份，符合市场预期。在随后的新闻发布会上，欧央行行长德拉吉表示很可能在10月做出QE调整。德拉吉发言后，欧元升值、欧股上涨、欧债收益率下行。
评论
1、货币政策按兵不动，很可能在10月会议开始调整QE计划的讨论
2、欧元汇率是不确定因素，下调2018-2019年通胀预测
3、增长风险大体平衡，上调2017年增长预测
4、低通胀依然是欧央行对于欧元区经济前景的主要担忧
5、欧元区经济增长动力出现边际减弱迹象
欧央行9月会议并无超预期信号释放。对于市场高度关注的QE计划何时开始调整，德拉吉表示很有可能会在10月会议作出QE的大部分决定。这一发言令市场对于欧央行货币政策正常化的预期增强，欧元汇率进一步升值。
此外，欧央行多数委员对欧元汇率表示担忧，鉴于近期欧元的大幅升值，欧央行在此次会议上对未来两年的通胀预测予以下调(2018、2019年通胀预测由1.3%、1.6%下调至1.2%、1.5%)。但考虑到今年一、二季度的GDP超预期增长，欧央行在此次会议上调了2017年GDP增速预测(由1.9%上调至2.2%)，并维持2018年、2019年的增速预测不变(分别为1.8%、1.7%)。对此，德拉吉解释为全球复苏的外围因素支撑欧元区贸易出口，与欧元汇率的负面作用相互抵消，增长风险大体平衡。
针对无债可买窘境日益临近的问题，德拉吉在发言中表示欧央行在本次会议尚未就此讨论，但其已经多次证明有能力应对债券稀缺问题，且有信心能够拓展QE灵活性。发言后欧债反弹，德债收益率下行。
今年一季度至二季度，欧元区经济复苏动力强劲，因此市场普遍预期欧央行将在今年内开始退出量化宽松政策。在7月议息会议后的新闻发布会上，欧央行行长德拉吉表示将在今年秋季讨论修改前瞻指引和货币政策的相关变化。但9月会议上欧央行仍持谨慎态度，将关于削减QE计划的讨论放在下个月或更晚进行，我们认为这与当前欧元区基本面的不确定性有关，具体而言，有如下问题值得关注。
低通胀依然是欧央行对于欧元区经济前景的主要担忧
今年年初以来欧元区CPI同比增速大幅上行，2月份攀升至2%的高位，但主要得益于能源价格的上涨，剔除能源和食品后的核心通胀则上行缓慢。就当前而言，欧元区8月CPI同比为1.5%，核心CPI同比为1.2%，低于欧央行目标水平。因此，在看到通胀有持续上行的明显迹象之前，欧央行对于下一步退出QE的行动仍将保持谨慎态度。
其次，欧元区核心通胀乏力的另一个重要原因在于工资增长的疲软。这一点与当前美国薪资增长疲软有相似之处。自2013年以来，欧元区失业率持续下降，但薪资增长经历短暂的回升后略显乏力，目前仍不及历史均值。
欧元区通胀预期调降。在此次会议上，欧央行较6月维持对于2017年的通胀预期1.5%不变，并且进一步下调了其对于2018年和2019年的通胀预测，2018年通胀预期由此前的1.3%下调至1.2%，核心通胀由1.4%下调至1.3%，2019年通胀预期由此前的1.6%下调至1.5%，核心通胀由1.7%下调至1.5%，远低于其2%的通胀目标。
除了通胀疲软之外，目前欧元区经济增长动力也出现了边际减弱迹象
以花旗欧元区经济变动硬、软数据作为观测指标，根据指数编制以来的历史数据可以看到，花旗欧元区经济变动硬数据及软数据能较好地作为欧元区GDP季度同比增速的高频领先指标。
就目前来看，去年第四季度以来欧元区经济步入强劲复苏状态，实际GDP增速由去年三季度的1.7%大幅上升至今年二季度的2.3%，但进入7月欧元区软数据的上行动力开始减弱，8月以来欧元区硬数据出现小幅回落。经济动力的减弱与近期欧元汇率升值有关，后续是否会进一步承压值得关注。
