安信国际：龙光地产(03380)进入业绩高速增长期 上调目标价至9.48元

智通财经APP获悉，安信国际发表研报称，考虑到龙光地产将大概率上调全年销售目标，再加上公司土地储备充裕优质，大湾区布局持续深化，以及利润率位居行业前列等因素，维持龙光地产(03380)“ 买入”评级 ，上调目标价至 9.48 港元 。

销售增速抬升，可售货量丰富，大概率上调全年销售目标

7、8月“淡季不淡”，销售增长势头抬升。基于上半年良好的增长势头(+34%)以及下半年充裕的可售货量，公司中期上调销售目标至370亿元(原目标345亿元)，对应全年同比增速为29%。在7、8月份，公司销售“淡季不淡”，同比增速明显回升，两月分别实现合同销售金额35、42亿元，8月同比增速更是达到92%，显著高于主流内房平均水平(43%)。截止今年前8月，公司已累计实现合同销售271亿元，同比增长42%，与安信国际跟踪的主流内房平均水平一致，上调后的全年目标完成率超过73%。

可售货量丰富，大概率上调全年销售目标。展望年内剩余四个月，安信国际认为一二线城市预售证管控将继续推动需求端持续旺盛，房企的供货量仍将是销售的核心指引;三四线城市受益于热点城市需求外溢，楼市大概率可保持平稳，“金九银十”传统销售旺季仍然值得期待。公司今年安排可售资源730亿元，前8月销售271亿元，剩余可售资源达到459亿元，货量十分充裕。即使考虑到公司下半年计划适时调整销售策略，保留盈利及增值空间，审慎推售深圳优质项目，而加大在汕头及南宁区域的推盘力度，安信国际仍然相信公司大概率上调全年销售目标，预计2017年合同销售有望达到385亿元(前预测值376亿元)，对应同比增长34%。

土地储备充裕优质，大湾区布局持续深化

土地储备规模庞大。2017年上半年公司新增招拍挂项目6个，规划总建筑面积183万方，新增并购及城市更新类项目21个，预计总建筑面积476万方。截止2017年6月，公司拥有土地储备2789万方，权益总金额达到3880亿元。其中通过公开市场获取的土地储备1475万方(占比53%)，权益金额约1840亿元(占比47%);通过并购及城市更新获取的土地储备1314万方(占比47%)，权益金额2040亿元(占比53%)。

从开发周期看，并购及城市更新类项目中，预计于2年内开工的权益金额490亿元，预计于3-5年内开工的权益金额达775亿元，预计于5年后开工的权益金额约775亿元。这意味着公司在短期内可以形成有效供应的金额将达到2330亿元(招拍挂项目1840亿元+城市更新项目490亿元)，为2018、2019年继续保持30%以上销售增长提供有力支撑。

土地成本优势明显。截止上半年，估算公司招牌挂项目剩余可售建筑面积平均成本(土地总价/计容可售建筑面积)为4540元/平方米，相当于上半年销售均价15452元/平方米的29%，如果除去香港和新加坡项目，平均土地成本约3488元/平方米，则相当于上半年销售均价的23%。尤其是在高地价的粤港澳大湾区，公司平均土地成本仅为5234元/平方米，仅为上半年区域内销售均价的21%，为项目预留丰厚的盈利空间。而且，在另外两大补充区域汕头和南宁，这一比例也仅为25%、19%，显示公司在三四线城市的资产也拥有较高的安全边际。

持续深化粤港澳大湾区布局。从分布区域来看，公司长期深耕的粤港澳大湾区招拍挂类项目总建筑面积达到752万方(占总招牌怪土地储备比例51%)，估算权益金额达到1327亿元(总招拍挂金额占比72%)。除此之外，公司自2016年开始积极获取城市更新项目，凭借在珠三角区域多年积累的口碑，截止2017年6月，在大湾区累计获得1818亿元金额的城市更新类项目(总城市更新类金额占比89%)。

目前公司在粤港澳大湾区合计权益金额已达到3145亿元，总金额占比超过80%。展望未来，公司提出了“9+2+5”的发展战略，即聚焦粤港澳大湾区核心9城+港澳+5外延。安信国际认为这一策略与区域向外辐射发展路径相一致，再次反映了公司前瞻性的战略眼光。在继续深耕大湾区核心城市的同时，积极布局地价相对较低的外环城市江门、肇庆、惠州以及环外城市阳江、云海、清远、河源、汕尾，未来随着轨道交通的延伸，核心区域需求外溢，公司项目将获得可观收益。

利润率位居行业前列，业绩高增长序幕已然拉开

核心利润大幅增长近两倍，利润率领先主流房企。如此前报告中所预计，随着龙光在深圳的重点项目逐渐结转，公司将迎来业绩高速增长期。公司在今年上半年确认收入123.8亿元，同比增长95%;实现核心利润25.5亿元，同比增长195%;期内毛利率及核心利润率分别高达39.5%、20.6%，均位居行业前列。同时，公司首次宣派中期股息每股19港仙及特别股息每股3港仙，共计派息每股22港仙，派息额占核心利润比率约40%。

重点项目逐步结转推动公司进入业绩高速增长期。截止目前，深圳5大重点项目剩余可售建筑面积365万方，估算权益金额835亿元，毛利率区间在36%-73%。其中：龙光城项目和玖龙玺项目将是2017年结算主力，预计全年可贡献40%左右的确认收入;2018年开始，玖云著、玖钻、玖龙台也将陆续进入结算高峰期，推动毛利率持续向上提升。

此外，公司在今年7月和9月分别回购了龙光城项目49%的股权以及玖钻项目20.4%的股权，也可以反映出两个项目即将进入集中交付时点，预计玖钻项目剩余28.6%的股权以及玖龙台项目剩余50%的股权将于2018年进行回购。

盈利预测

上调2017-2019年EPS至0.83、1.07、1.34元。公司储备货源充足，预计未来两年销售大概率维持30%以上的年符合增速;同时，深圳重点项目即将进入集中交付期，业绩迎来高速释放确定性强。基于公司深圳项目回购剩余股权以及上半年销售均价略高于预期，安信国际将2017-2019年核心利润分别从41.4、54.5、71.3亿元上调10%、7%、4%至45.6、58.6、73.9亿元，对应每股盈利预测分别为0.83、1.07、1.34元，相对三年预测市盈率分别为7.8、6.1、4.8倍，明显低于主流大中型内房平均水平。按照过往35%核心利润派息比率计算，2017-2019年股息率分别为4.9%、5.8%、7.3%(已计入2017年中期特别股息)。

估值

在计入：1)深圳重点项目回购股权;2)2017年新增招拍挂土地储备;3)人民币兑港元汇率上行的影响后，安信国际上调公司重估净资产值至651.4亿港元，对应RNAV每股11.85港元，较此前预测值增加9%。在重估净资产增值部分中，粤港澳大湾区项目增值340.9亿港元(占比79%)，汕头区域项目增值36.2亿元(占比8%)，南宁区域项目增值16.8亿港元(占比4%)，其他区域项目增值38.9亿港元(占比9%)。

当前主流内房平均NAV折价率在40%左右，鉴于公司重估净资产增值部分中接近8成(为主流内房最高)来自于粤港澳大湾区内的项目，开发前景十分可观，安信国际给予20%的折价率，目标价9.48港元，较现价有23%的上涨空间，相当于2018年7.4倍市盈率，维持“买入”评级。值得注意的是，安信国际的测算并未包括金额高达2040亿元的并购及城市更新类项目，预计随着项目逐步落地(短期内或有6个项目118万方建面形成供应)，公司估值将继续上行。