二级市场，哪有什么原则可言，业绩好，股价强，就是所有故事的一切。
今年已经被各种强势股教育到五体投地了...……但有些个股高位不敢追，很多朋友就瞄上了停牌导致股价还在低位的。比如下面这几位……
佳兆业集团（1638.HK），停牌2年，啥问题就不再复述了，期间房价翻番，内房暴走，而它很魔幻的捂了两年盘，深圳旧改之王+深港通，强势到没有朋友。
东岳集团（189.HK），停牌一年多，消失的帐依旧消失，但是架不住供给侧带动制冷剂一路暴涨，业绩出来了，你涨还是不涨。
中国东方集团（581.HK），停牌三年，斗了这么久，最终还是配股解决流动性问题，恢复交易后，感谢伟大的供给侧，伟大的钢铁。
这些票你说公司治理的问题，明眼人心理都很清楚，但是小孩才分对错，大人只看利弊，今年港股行情好，先撸个天荒地老再说。房价暴涨，各种 丝周期品供给侧，今年这种行情，节奏很魔幻，因此，这种曾经的问题股，问题都在人心，股价都在剧本（业绩）。
10月30日，又有一个丑妇见家翁了，停盘半年多的：中国宏桥（1378.HK）马上就要复牌了！
此前，关于中国宏桥有过相关的分析文章：
《扛得住做空的中国宏桥，扛不扛得住改革中的供给侧？》
《做空中国宏桥的人，还活着吗？》
部分故事背景，我们就不复述了，看看新的剧情走成怎样。
对与错的问题，报表清清楚楚，自己看没啥好说，来说说关键的利与弊的问题。
一、谁是导演？
2017年6月20日，港交所公布了中国宏桥的复牌条件：
1）解决审计发现并澄清载列于负面报告中的指控；
2）刊发所有尚未刊发的财务业绩并解决任何审计保留意见；
3）通知市场属重大之所有数据。
期间，核数师又换了一次，换成信永中和（魏桥纺织同一家），风控调查也请了天职风控，这一套搞下来，演员安排到位了，剩下的就是签字、发财报还有什么可能有问题？
2017年10月25日，中国宏桥发布了澄清公告，把相关的问题都予以了说明，信息量很大，值得一看，随后10月27日发布了2016年年报、2017年中报，所有复牌条件达成，公司将于10月30日（周一）复牌。
那问题来了，如果一下子就扎到各种财务的细节中，在细枝末节中绕来绕去是看不清问题的，关键是要找出，这场始于做空的大戏，真正的导演是谁？只有在战略上看清全貌才能发现问题的轻重。
故事发展到这个阶段，有其历史的必然性...其实，整场戏的最终的导演，不是做空机构，不是中国宏桥，而是传说中的：地方保护主义。
宏桥被做空的核心原因是过于完美的数据，如果细看他的业务：“上下游一体化”，“铝电网一体化”，“大规模产业集群”这三个结合在一起，再加上背靠大集团的集团“协作”，好的太不真实了，一个满发的电站（高利用小时数），一个不限电的电解铝，一个铝水直输的模式，这三个拼到一起，还要满杠杆的上产能，财务数据不爆炸才有鬼呢...
这种神奇的模式就注定了，被搞，是迟早的事情，因为太不一样了...
从模式上，这种一体化的产业集群是很完美的剧本，逻辑上能自洽。但这种逆天的剧本，就算民企老板有大智慧(601519,股吧)，想的出来，你觉得是想做就能做的么？路条搞到了没有？搞不到路线先抢建会不会被一锅端？这种高能耗的产业地方让不让搞？这一个个的问题，都不是一两个明星企业家能解决的。
很多事情的推进，是需要默契推动，地方上需要就业，需要税收，分管的领导需要政绩，需要亮点，那自然有极其强烈的动力去支持，推动，保护地方企业的发展，区内有好企业冒出来，把其他地方的企业打爆，做大做强，那就是你好我好大家好了。电解铝这种见效快，产值大的行业，同志们有想法，那必须大力配合。
看些《澄清公告》里的信息：
邹平县人民政府于2009年1月8日批复了《关于开发建设国 内大型铝产业集群基地的决定》 ，据此，邹平县决定在邹平经济开发区建立及发展大型铝产业群。
滨州市人民政府于2010年5月7日批复了《邹平县人民政府呈报的邹平县铝产业集群发展规划》。
滨州市和邹平县的铝产业集群发展迅速，建立了「铝矿石 ― 氧化铝 ― 原铝 ― 工业铝型材 ― 铝 精深加工制品」的全产业链条的发展模式，培育壮大了包括本集团在内的一批大型骨干企 业。根据滨州市相关政府文件，2015年，滨州市全市铝产业产值达到人民币2000亿元，产品涉及氧化铝、电解铝、轮毂、活塞、铝板带箔等多个种类。
本集团的主要生产基地位于中国山东省滨州市邹平县经济开发区，作为当地大型的企业集团，本集团以及其关联企业拥有约20万员工。
俗话说，强龙不压地头蛇，这不仅仅说的是球员，说的也是裁判，没有裁判的配合，马拉多纳哪里敢有“上帝之手”？
这就是时代的红利。
前文这种想法普天之下的地方政府、官员都会有，关键是各自的阈值高低而已，山东这个神奇的省份，就特别的强势，其“大象经济”的特征就不多讲，只说一点，2014年山东地方债利率远低于国债利率的魔幻故事给了我们更多的思考，究竟是企业推动了政策？还是政策推动了企业？
所以，曾经你在宏桥上看到的所有魔幻现实，都是现实，有且只有山东才会出宏桥。至于新疆，那是另一个故事逻辑，这里就不展开了。
但是这种地方利益最大化严重的冲击了行业格局，自备电VS电网电，开工率和成本率怎么比？（下图为澄清公告中的自备电站使用情况，对于重资产的生产型公司，产能利用率意味着什么就不必多说了吧...）
必然倒逼全行业都走向自备电的道路，且没配的会很难受，但是这样又与电力共计的大导向不一致，而且不是每个地方都能像山东呵护得那么到位，因此这些在地方呵护下大力出奇迹的电解铝公司某种程度上是行业的不公平竞争。中央要的是一碗水端平，不能让这个地区红利继续维持下去，这也就是为什么这轮电解铝环保供给侧下，山东、新疆是重灾区，为的就是把所有参与者回归到统一水平线上竞争。
但是，如果有人觉得这波做空+供给侧会让宏桥出大事，就是典型的不懂事，连互联网公司都懂的快速复制，做大规模裹挟政策，传统行业里，产能行业第一的龙头会这么一碰就倒？在中国，很多时候，规模就是最大的竞争力，老板们对于规模的原始冲动不是没有道理的...
在新的口号：绿水青山就是金山银山。在新的权力秩序下，要再平衡，完全可以预见，很难再没拿到批条直接搞，很难再有地方红利，所有企业的特殊“资源禀赋”都会拿掉，所有人乖乖的比效率。
看懂了谁是导演，和剧情的走势，你就看懂了：
为什么宏桥在淘汰员工？
为什么A股买好的壳不定增了？
为什么宏桥会说产业布局已经收尾，进入了策略性有质量地发展阶段？
二、宏桥的选择
大的故事脉络，局里人肯定比我们局外人看的清楚，那接下来宏桥唯一能做的事情就是：以最快速度降杠杆！
停牌前，宏桥就和中信信惠签订配股协议，计划增发不超过扩大后股本的10%，在停牌期间：2017年6月28日，宏桥集团与中信集团的合作进一步深化，中信银行与中国宏桥集团在北京举行“总对总”战略合作协议签约仪式。根据协议，中信银行将在未来两年为中国宏桥集团提供200亿元的综合授信额度，同时整合中信集团各类金融资源为中国宏桥集团量身定制金融产品，提供综合化金融服务。
2017年8月15日，中国宏桥（1378.HK）公布，以每股配售价6.8元配售约8.07亿股予中信信惠国际资本有限公司（中信信托全资子公司），配售价较停牌前收市价7.05元，折让约3.55%，新股占经扩大后该公司已发行股本约10%。
同时建议向信银（香港）投资有限公司（中信银行海外子公司）发行本金额3.2亿美元(约24.96亿港元)的可换股债券，初步换股价8.16元，较停牌前收市价溢价15.74%，2022年到期，年息5%，若悉数换股，将占公司扩大后股本约3.66%。
集资共79.77亿元拟用于偿还银行借贷及补充营运资金。中信集团对于宏桥的呵护大幅超过预期，200亿的银行授信，79.77亿的股权投资，占扩大后股本的13.29%，配股折价不高，CB更是溢价发行，完全看不出来是一个被做空停牌公司的待遇，授信置换外债，配股匀负债表，这是最快的方式了。此外，各种战略收缩都是可预见的。
那这个交易，究竟是宏桥too big to fail 绑架了政府？还是宏桥把牛头交给了国家？宏桥大股东持股比例就很高：81.12%，这波配股结束，集中度进一步提高，客观的讲，不是个好的做空股权架构...
做空不是宏桥真正的问题，街货就这么多，比资金，停牌半年准备，还拉上了中信，这都打不赢都不好意思说是山东首富了，真正有风险的是，2017年初席卷全国的环保风暴。
2017年8月15日，中国宏桥公布了被供给侧干掉的产能，子公司山东宏桥已关停5个电解铝项目，合计年产268万吨的铝产品产能，占公司铝总产能的29%。公司目前运营的总产能646万吨均已办理备案手续。违规产能停的都是这几年的新产能，有点伤，但是之后估计会想办法把产能给置换出来，毕竟新旧产能的环保水平差距还是有的。
未来宏桥产能置换得出来的一个很重要的逻辑是，宏桥新上的产能都是高规格生产线，包括全世界运行效率最高的首条600kA铝产品生产线。于2016年12月31日，流强度超过400kA的铝生产线的占比为87.7%。三部委《关于公布2016年度能效「领跑者」企业名单公告》文件中，铝业公司只有两家山东宏桥及魏桥铝电，目前宏桥的646万吨产能行业第一，高效产能占比又这么高，不会真的往死里搞的，供给侧，从来都是供的小企业的侧，龙头始终都还是龙头。滨州市政府还等着「十三五规划」末，区内铝产业产值达到人民币5,000亿元。
从这轮供给侧启动至今，沪铝走出了一波震荡向上的行情，今年以来已经涨了21.37%，其中8月的跳涨还是因为魏桥的限产，从营收角度讲，总收入不外乎就是量价的关系，从产能角度，砍掉了29%的产能，但是价格涨了21.37%，基本对冲掉了下行的空间。剩下影响比较大的就是“2+26”的限产了，2017年11月15日至2018年3月15日限产30%以上，预期减少铝产量占2017年年度总产量约4%以及占2018年年度总产量约8%，具体影响还要看到时候铝价怎么走。
由于停牌，中信的配股+CB（79.77亿）还没完成，2017Q2账上现金108.6亿，经营性现金流持续好转，2016Q4已经能净流入163.8亿，2017Q2目前账上有息负债806.4亿（其中短债390.0亿），短期流动性问题应该不大。
但在负债、产能两个问题之外，各个报表也在调整，上文已经说到，山东地方特色要回到人间了，看2017Q2的数据就相当明显，营收比增82.1%，达到461.9亿；毛利却只比增6%，到69.1亿；同期主动拨备了资产减值和原料提价33.6亿，导致净利润同比减少54.8%，为14.82亿。
这个报表调整节奏，还需要时间去观察，So，现在的报表，看的开心就好。
结语
停牌期间，铝涨价是确定的。
目前，646万吨行业第一的合规产能是确定的。
经营成本回归均值，但经营效率比大部分同行高也是确定的。
在这一波铝业供给侧改革中，作为电解铝的龙头央企中国铝业（601600.SH，2600.HK），H股已经轻描淡写的涨了98.44%，PB2.1倍也是确定的。
那一个产能更高，效率更高，股权集中度更高，PB只有0.9倍，而且不会倒闭的公司要复牌了，你怎么看？
