：首次覆盖天伦燃气予“买入”评级 目标价7.5港元
天伦燃气内生外延并举，较快增长可期。
快速成长的全国城市燃气企业
公司是国内领先的城市燃气运营商，在全国16 个省份拥有54 个城市燃气项目（三四线城市、省会城市周边为主）、50 座加气站、2 座LNG 加工厂和6 条长输管线。上市以来，公司收入、利润保持较快增长，销气业务占比持续提升，并且大力实施发展工业用户战略。
内生外延驱动气量较快增长，销气利润率预计先升后稳
行业：我国天然气消费有望步入中长期快速增长轨道，我们预计2017-2020 年我国城市燃气消费量复合增长率为15%。此外，我国天然气行业呈现出大市场、小企业的特点，中小民营燃气公司整合空间大。
公司：销气量方面，“煤改气”政策的推行和工业外迁机遇促进气量内生增长，公司成本控制能力优秀，持续外延并购贡献新的增量；销气价差方面，公司目前销气价格、价差较为合理，预计受监管影响相对较小，我们预测未来3 年公司销气毛利率先升后稳。
低气化率+房地产超预期，接驳小幅增长可持续
公司项目主要位于三四线城市，住宅用户气化率较低，且当地房地产需求超预期，我们认为未来3 年，公司的接驳业务有望维持小幅增长。
盈利预测与投资评级
2017 年12 月11 日，天伦燃气（1600.HK）收盘价为5.67 港元，我们预测公司2017-2019 年EPS 分别为人民币0.391 元、0.488 元和0.609 元，按最新收盘价计算对应市盈率分别为12.3X、9.8X、7.9X。公司接驳业务稳定，销气量保持较快增速，我们按照2018 年13X 市盈率（基于历史市盈率）给予目标价7.5 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：“煤改气”政策不及预期，并购扩张进度不及预期，竞争加剧导致价差下滑。
