吴健飞
随着中国的经济复苏，港股通的扩大以及国际资金流入新兴市场，港股今年牛气冲天。截至7月28日，恒生指数上涨22.63%，大幅跑赢包括A股和美股在内的全球主要市场，成为全球的焦点。港股在国内投资者的关注度也显著提高，7月以来南向资金继续强势流入港股，日均达到19亿港元。目前港股通占港股的每日成交比例已经超过10%。内地的港股通公募基金达到96只，净值规模达到791亿。目前，考虑到中国经济增长和公司盈利有望继续超预期，美元走弱导致新兴市场吸引力加强，内地南向配置动力仍然强劲，海外资金对中国整体配置偏低，我们对港股依然乐观。
那么港股投资有哪些特点？和A股投资有哪些显著的不同呢？首先，港股是一个机构投资者，尤其是海外机构投资者占绝对主导地位的市场，占比超过80%。相对于散户，机构投资者更愿意选择优秀的公司，长期持有。其次，港股是一个非常看重基本面的市场。好的公司和好的管理层都会受到市场的追捧，愿意给予很高的估值。差的公司、没有诚信的管理层则很容易被市场抛弃，再便宜都很难吸引机构投资者买入。在这里，讲故事、没有实际业绩的公司是很难被炒作的，同时也没有太多的散户“韭菜”可以收割。因此，港股的生态系统和A股差异还是比较大。
基于以上的特点，港股往往能诞生出穿越牛熊市场的明星成长股。最好的例子就是腾讯控股，股价在过去的15年涨幅超过200倍。真正的成长股，在港股市场可以多年持续上涨，主要的原因在于机构投资者非常看重数据，同时也注重估值。即使最好的公司如腾讯，市场也不可能因为超级看好，而给予极端的估值。市场往往是通过每个月度、季度的游戏、微信、广告等数据评估，半年报、年报的解读，不断地修正对公司的看法。通过机构投资者之间的博弈和广泛存在的做空机制，使得优秀公司的估值也能保持在一个较为合理的区间。这样，即使没有在早期持股的投资者，也可以有中途上车的机会。因此，在港股中投资优秀的成长公司，买入时机的早晚就显得不是那么重要，更加重要的是仓位和持有时间。
另一方面，港股同时又是一个波动特别大的市场，周期性非常强。港股的波动性主要受两方面的影响，一是经济周期，主要是中国的经济周期；二是海外流动性。海外流动性主要是受海外基金对于新兴市场配置的影响，除了一部分全球性的因素（例如美元走势）以外，最主要的决定因素是基金经理对于中国经济的判断。因此，归根到底，港股的周期性主要来自于中国经济的周期性。
另一方面，中国是一个主要依靠投资驱动的经济，经济的周期主要来自于制造业和地产的周期。在过去的时间里，中国地产的周期性波动基本上决定了港股市场的短期波动。例如，2016年初开始，中国地产从一二线城市开始量价齐升的新一轮上涨，而港股不约而同在2016年2月见底。2016年10月开始的地产调控，短期影响了地产的成交量，港股也在2016年四季度进行了调整。2017年初，三四线城市的地产行情远超市场预期，港股从2017年开始便进入了牛市行情。从更长期的角度看，制造业投资则是主要影响因素。中国的制造业从2011年7月见顶之后，生产者价格指数PPI便进入了长期的调整，这期间，制造业投资增速显著下降。由于坏账率的大幅增长，港股指数中占比最大的银行股的估值也在这期间大幅下降。而PPI在2016年终于见底，并大幅反弹，显示中国的制造业供给侧改革开始出现成效，制造业终于结束调整，迎来了反转。由于地产持续走强和制造业的反转，银行的坏账率也开始好转，息差收入也开始提升，因此从较长的经济周期看，港股中资银行股的PB估值应该从目前的位置得到修复，这也是对于港股乐观的一个主要依据。
大家都说港股估值便宜，实际的情况是，周期好的时候，比如今年，港股在大幅上涨之后仍然估值非常低；但是在周期差的时候，海外投资者整体减少新兴市场配置，资金大幅撤出，那时候，即使再便宜的估值，都还有大幅下跌的可能。因此，做好港股投资并不容易，既要深度了解国内外经济情况和上市公司基本面，也要熟悉港股市场的规则以及海外机构投资者的行为模式。既要能够挑选出好的成长性公司并长期持有，同时还要紧密跟踪判断港股的周期性波动，避免大的损失。
（作者系广发国际权益投资总监）（CIS）
