美联储FOMC公布3月会议纪要,纪要显示,委员支持循序渐进地加息,部分委员认为今年可加息3次以上。财政政策对经济构成上行风险,一些美联储官员认为股价“相当高”。大多数委员认为准备在2017年开始缩减资产负债表。缩减资产负债表的规模对与全球金融市场有着很大的影响，此举本身不但相当于加息，而且对市场的威慑力甚至会大于加息。在这个报告里，我们会回顾过去10年里美联储实施过的量化宽松（扩表）及对市场的影响，以及回顾在过去一百年里美联储的缩表历史，来判断在美联储开始缩表后市场可能会呈现出的走势。
美联储过去10年里QE之回顾，及对市场的影响
在过去的10年里，由于全球金融危机发酵，美联储在这段时间里一共实施了3轮量化宽松，每一轮的量化宽松都对市场有着显著的影响。
QE1 ：2008年11月 - 2010年3月
2008年，雷曼兄弟倒闭，同时间全球金融危机爆发，美联储宣布将从两大住房抵押贷款机构房利美和房地美以及联邦住房贷款银行购买高达1000亿美元的直接债务,并另外购买最高达5000亿美元的抵押贷款支持证券,这是美联储在过去10第一轮定量宽松政策的开始。2009年3月18日，美联储扩大QE1，宣布决定再购买最高达7500亿美元的抵押贷款支持证券和最高达1000亿美元的机构债来扩张美联储的资产负债表。在2010年3月，美联储宣布结束QE1。
下图可以看到，美元（黑线）和道琼斯指数（蓝线）在这段时间内呈现了高度的反向走势。美元在这段时间内走低，而道琼斯指数走高。在这段时期内，美国的经济任然保持低迷，没有出现明显的进步。
QE2：2010年8月 - 2011年6月
美联储表示，经济复苏“缓慢得令人失望”，宣布推出第二轮量化宽松，将购买6,000亿美元国债。QE2的目的是通过大量购买美国国债，压低长期利率，借此提振美国经济，特别是避免通货紧缩，并降低当时高达9.6%的失业率。加上当时欧债危机爆发，全球金融市场迫切需要美联储扩表来维护金融市场的稳定。QE2的6千亿美元包括美联储斥资购买财政部发行的长期债券，每个月购买额为750亿，直到2011年第二季度。QE2当时推出一个最主要的目的就是压制长期利率，6000亿QE2大约将较长期国债利率压低20个基点。同时，当时的美联储行长伯南克让市场认识到美联储会经常不断地打击这种利率“上升式的自然回归”过程。
下图可以看到，和QE1一样，美元（黑线）和道琼斯指数（蓝线）在这段时间内呈现了高度的反向走势。美元在这段时间内走弱，而道琼斯指数走强。在这段时期内，美国的经济没有明显的起色，中国的需求也不强，欧洲也在持续的爆发金融危机。
QE3：2012年9月 – 2014年10月
2012年9月13日美联储宣布了第三轮量化宽松货币政策，以进一步支持经济复苏和劳工市场。2012年上半年美国经济增长显露出疲弱信号，第二季度GDP增速仅为1.7%。尤其是美联储最为关注的两大指标就业和通胀数据增长缓慢。于是美联储推出400亿美元的抵押贷款支持证券，与前两轮行动不同，美联储的第三轮QE没有明确限制，将一直持续至就业市场复苏。同年12月，美联储宣布每月除了继续购买400亿美元抵押贷款支持证券外，还将额外购买约450亿美元长期国债。有些人称之为QE4，而还有些人称之为QE3的真面目。
下图可以看到，和QE1，QE2不一样，美元（黑线）和道琼斯指数（蓝线）在这段时间没有呈现出明显的相关性。美元在这段时间内走强，道琼斯指数也走强。在这段时期内，美国的经济数据开始走强，也导致了美联储在2015年加息。
从美联储QE时市场反应推测”缩表后的市场走势
单纯从三轮QE市场的表现来看，QE期间内，当经济数据下滑的时候，推出QE有利于美股，不利于美元；当经济数据提高的时候，推出QE有利于美股，同时也利好美元。
因此当美联储缩表的时候，当经济数据下滑，缩表对应的是不利于美股，但是利好美元；当经济数据提高的时候，缩表不利于美股和美元。表面上看起来这很难理解，但是其实里面的原理并不难解释。
当经济数据下滑的时候缩表：
这对于股票价格无疑是雪上加霜，这个很容易理解。但是对于美元下滑似乎很矛盾。其实里面的原理是这样的：当美股和经济同时下滑的时候，新兴市场的股票会抛售的更严重。这样一来，新兴市场的资金就会产生回流和抛售，变相的推高了美元。
当经济数据提高的时候缩表：
下图可以看到，当美联储纪要公布了缩表的可能性计划后，美股已经出现了增长，甚至有重回20，000点的趋势。毕竟在全球局势还未稳定的情况下，缩表对于风险资产的信心有着很大的冲击。
而对于货币市场来说，在经济向好的大背景下，美联储缩表也是对于经济形势的认可。很多投资者会寻求风险更高的资产。这时候有些亚洲高利率资产就会受到部分投资者的青睐。因此美国的部分资金会在这个时候流到新兴市场，压低美元汇率。
韩元和马币都是亚洲典型的风险货币，因为这些货币的波动性极高。我们在下图可以看到，在2004-2006美联储大幅度提高联邦利率的时候，韩元（蓝线）和马币（黑线）都出现了大幅度的单边升值。这个常理似乎背道而驰。但是在这个时候资金追逐高风险资产完美的解释了这一现象。
美联储缩表就是金融危机的前兆？
美联储缩表更有可能采取被动缩表的方式，主要手段为停止对到期国债收益的再投资。因此初步的影响估计较为有限。历史上看，美联储的缩表时间主要在1920-1928年，1948-1951年，1978-1979年，2000-2001年。
1920-1928上世界最大规模大萧条期间的“缩表”对随后几年美国经济造成了重创，也是美国陷入长期衰退的原因之一。美联储在那个时候大幅减少贴现票及贷款收据。在历经10年的大牛市后，美国股市崩盘，股指从363最高点跌至1932年的40.56点，才宣告见底，最大跌幅超过90%，金融危机逐渐转化为全球性的经济危机，此后，美国和全球进入了长达10年的经济大萧条时期。经济突然从恶性通胀到通缩。市场里疯狂挤兑、银行倒闭、工厂关门、工人失业、贫困来临、有组织的抵抗纷纷来临。
1948-1951年二战结束后，从大萧条和战争阴影中走出的全球经济经历了高速的发展，战争科技的民用化带来的科技进步和复兴的欧洲日本市场提供经济发展的动力自从1944年确立了以美元为储备货币地位的布雷顿森林体系以来，美国全国信贷总量与名义GDP 的比值就一直处于上升状态。因生产率膨胀过急，生产能力大大超过社会所需，美联储国债持有规模显著下滑，美国经济出现衰退。
1978-1979年，伊朗政治局势动荡，石油产量从每天600多万桶猛降到了70万桶。于是，石油危机出现了。这导致美元汇率疲软，通货膨胀压力大增。79年保罗沃尔克就任美联储主席，采取强硬手段抑制通胀上升。沃尔克将联邦基金利率从10%以下提升到20%以上，贷款利率也提升至20%以上。欧洲及其它发达国家为遏制通胀，也纷纷跟随美国加息。最终导致短期国债的利率倒挂，结果股市大跌，从9月11日一直持续到10月31日。
2000-2001年，全球科技及新兴的互联网相关企业股价高速上升的事件，在2000年3月10日NASDAQ指数到达5048.62的最高点时到达顶峰。当时美联储预感到经济过热，和足够低的失业率空间，给了鹰派足够的多的话语权，美国开始进入一个加息周期，利率4%逐渐攀升到6%，以及大幅减少短期国债持有量。流动性的减少，带来了企业净利润的削弱，广告投放减少，外加那些不挣钱的 B2B B2C业务，蚕食互联网企业的现金流。当时有投资者开始意识到，这是一场不可持续的繁荣，已经有人在开始撤离，纳斯达克从最高点的5048.62开始逐渐回落，之后互联网泡沫被刺破。
之上提到的一些典型的缩表，结果都是以金融市场奔溃引发的实体经济危机。鉴于实体经济需求还是比较薄弱，叠加难以预判的地缘政治危机，缩表所引发的金融市场踩踏效应对实体经济的负面影响不容忽视。一旦缩表的时间和数额没有拿捏准确，全球金融危机也许并不是不可能再次来临。
目前全球的债务/GDP比率已大幅攀升，因此利率，债券收益率的上升本生就有可能会增加违约风险。全球各国央行也纷纷跟进超发货币，推行赤字财政，因此一旦金融风暴导致的通缩预期和避险情绪再次长时间逗留，当前被禁锢的资金必然会如再度流出投资市场，造成通胀到通缩的快速转化，这样的结果必然使得联储的政策滞后，缺乏于市场沟通的机会，无法应对目前的形式。最重要的是，目前美联储已经正式退出了货币扩张期这一周期，因此货币政策的自由性已经大打折扣。换句话说，应对突发危机的能力也相对较弱。
当然也必须强调，虽然目前的美联储在经历2008全球金融危机后，做决策都非常的谨慎和稳健，但是由于美联储在缩表这件事上并没有太多的经验，因此市场波动性会无可避免的增加。在这之前，我们也预估美联储会谨慎的实行压力测试来判断市场的影响而避免债市的踩踏风险或进一步加剧利率上行风险。
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