证券时报记者王玉玲
实习记者于长馨
2018年股票质押风险不断暴露，也引发了证监会的高度关注和重视。2018年10月31日，中证协组织召开“证券行业支持民营企业发展系列资产管理计划”发起人会议，证券行业驰援民企、缓解股权质押风险的大幕正式拉开。证券公司纷纷行动起来，涌现出一大批优秀的纾困案例。
日前，东吴证券(601555)设立的纾困基金受让胜利精密(002426)控股股东5.03%的股权，转让款5.3111亿元于1月3日全部到位，切实降低了胜利精密实际控制人的股权质押余额（减少质押1.73亿股，降低质押余额4.265亿元），及时缓解了实控人的流动性压力。
历时仅一个多月，涉及3家银行3家券商共6家质权人，东吴证券设立的纾困基金抢在2018年最后一个交易日完成股权转让交易，成为首单落地的纾困案例。这单纾困案例还采用创新型的交易模式实现带质押转让，规避了交易过程中的司法冻结风险。
东吴证券纾困小组的相关负责人在接受证券时报记者采访时，还原了这一个多月“高强度工作”的纾困经过。
举牌式纾困：
首批款项用于还债
该次纾困对象苏州胜利精密制造科技股份有限公司（以下简称“胜利精密”）成立于2005年，注册地为苏州高新(600736)区，主业为精密制造、智能制造和新能源。近年来，通过一系列的并购重组带动着业绩的持续增长。胜利精密共有员工1.7万人左右，是苏州高新区的纳税大户，也是域内的重点企业。
胜利精密控股股东高玉根为胜利精密的董事长兼总经理。根据纾困前的质押数据，其持有公司约9.42亿股股份，持股比例为27.37%，其中处于质押状态的约8.83亿股，质押股份占其持有股份约94%。
一是，胜利精密为苏州高新区的重点企业，经营情况正常。二是，随着股价下跌，大股东资产缩水70%以上，且大部分股权质押已经存在逾期情况，大股东的负债情况眼看就要成为拖垮胜利精密的稻草。
在这样的情况下，东吴证券于去年12月3日设立“证券行业支持民企发展系列之东吴证券1号私募股权投资基金（契约型）”，由东吴证券全资子公司东吴创投担任管理人，由苏州高新资产管理有限公司以及苏州资产管理有限公司两方作为基金出资人。
基金以协议转让的形式与高玉根签订股份转让协议，以3.07元/股（以协议签订日前20个交易日交易均价的110%确定）的价格受让高玉根持有的1.73亿股股份（占公司总股本的5.027%），转让总价款为5.3111亿元。基金首笔股权转让款1.1亿元用于归还高玉根拖欠的股权质押款项，后续款项待相关质权人解除对应数量的股份质押后另行支付。前述交易所有资金将全部用于支付质押人的股权质押欠款。
纾困行动三大看点
随着纾困力量的不断壮大和影响力不断扩散，市场信心也在恢复，证券市场股票质押风险逐步得到释放和缓解。1月22日，中证协发布证券行业支持民营企业发展系列资管计划进展通报（第五期）。通报显示，目前有19家证券公司管理的系列资管计划已进行具体项目投资，累计投出金额84.99亿元。
东吴证券纾困胜利精密是众多纾困案例之中的一个。在看似简单的股权交易过户的背后，本次纾困行动还有三大看点。
首先是采用了契约型基金简化设立流程。
东吴证券纾困小组相关负责人介绍，项目小组于2018年11月中旬接触胜利精密的项目。该时点实控人受到来自质押融资机构的还款压力较大，部分质权人已经准备对其起诉，一旦实控人被起诉，很快将影响到上市公司的正常经营，纾困基金的设立分秒必争。
此外，当时临近年底，如果不能在12月28日，也就是2018年最后一个交易日之前完成股权转让过户，当年的上市公司大股东限售额度就被浪费。所以，当时纾困小组面临“时间紧、任务重”的情况。
为了加速基金设立，东吴证券决定本次基金采用契约型基金的模式，简化基金设立流程，同时也响应监管部门的号召，使用“证券行业支持民营企业发展计划……”的系列名称。而基金结构的设计要考虑的因素十分复杂，一是由于实控人质押率较高，多数股权质押业务都处于质押物不足的状态下，与质押融资机构的沟通过程中必须保证有足量的股票释放以满足基金需要受让的标的股份数；二是需要考虑到各质押融资机构的风险整体降低及相互间的平衡；三是还需要考虑实控人限售股及流通股的质押情况。经过精心设计和多方协调，各方最终在短时间内确定了基金结构及实施步骤的精准方案。
第二个看点是充分协调了多家质权人开设共管账户。
高玉根在不同的时间点将股票质押给了包括三家银行和三家券商在内的六家质权人，每一家的风控措施都很严格，而质权人各自操作业务的时间不同、质押时股价不同、质押物履约金额不完全相同等因素导致各家履约保障比例不同，这增加了协调难度。
如果没有纾困基金的介入，质权人将面临两个选择。第一，将股票在市场抛售。事实上已经有质权人采取这种行动，抛售了部分质押的股票。但是很多质权人所持的股票市值缩水，已经跌至接近风险线的水平，这样甚至可能无法完全覆盖融出资金的本金；第二，起诉质押人。很多银行与企业密切关注着这位上市公司实控人，一旦向法院起诉，冻结所有股票，银行就会提示重大风险，上市公司很有可能会因为这个行为被拖累甚至被拖垮。
由于履约保障比例已经很接近预警线，每一方质权人都希望争取到最大化自身风险补偿的方案，如果不加协调，很有可能就会因此陷入囚徒困境，每一方都无法得到最优方案；纾困基金介入以后，质权人所持股权质押余额有所减少，风险总量同时得到了有效降低。
第三个看点是中登公司一事一议，创新实现带质押转让。
协调好了各方质权人后，纾困又遇到了一大难点。按照以往的操作模式，场内股票质押解质押后需要T+1日才能标记为未质押股份进行交易，若在期间发生第三方司法冻结，则可能导致质权人已经解除质押的股份不能交易到纾困基金名下，导致质权人以及纾困基金的财产受到损失。
一个现实问题是，大股东个人资产主要是胜利精密股权。鉴于胜利精密自2016年市值达到300亿元到目前总市值94亿元左右，大股东个人资产缩水已达70%以上。在此期间大股东为参与面向高管的定向增发，多次进行股权质押融资。自2018年中开始，大股东就面临多笔股权质押款还款压力，为维系个人控股地位的稳定，其还曾求助于各类融资工具，形成了复杂的负债情况。同时，大股东还涉及与个人资产相关联的或有未决诉讼的情况。这意味着，在解质押和过户之间的时间差里，解质押出来的股票被申请司法冻结的概率是无法排除的。
针对前述情况，纾困基金管理人向中登公司深圳分公司提出带质押转让的申请，以一事一议的方式实施本次纾困股份转让操作。在这样的交易模式下，若解质押以及过户的过程中发生第三方司法冻结，则过户以及解质押都不会成功，可以全面地保护各方的财产安全。正是因为采用了创新的操作模式，纾困基金、质权人、被纾困人之间才能建立起信赖交易的基础，并抢在2018年最后一个交易日完成了交易转让。
此外，深交所在本次纾困基金过户过程中，以一事一议的原则，加速审核，保证纾困基金在2018年最后一个交易日完成交易，同时为上市公司实控人未来完成自我纾困留出了交易空间。
