在委内瑞拉政府未能支付两笔债务的利息后，标准普尔成为首家宣布委内瑞拉正式违约的评级机构。委内瑞拉将面临1500亿美元的债务。委内瑞拉已错过了此前要求在10月份支付的债务，因此标普把对委内瑞拉的这些债券的发行评级从CC级下调至D级，并将委内瑞拉的长期外币主权信用评级从CC级下调至SD级（即Selective Default，选择性违约）。
市场一片哗然，市场人士担心委内瑞拉的情况会继续恶化甚至发生可怕的连锁反应。尤其令人们担心的是持有委内瑞拉仓位的那些基金，它们是否将面临血本无归的命运？Phillip Yoo将在下文中做出分析。
晨星官方网站11月15日发表了Phillip Yoo的文章《ETF Investors Shouldn‘t Cry for Venezuela’s Bonds》。
以下为原文翻译：
《ETF投资者不应该对委内瑞拉债券恐慌》
几乎每只硬通货新兴市场债券交易所交易基金（ETF）都持有委内瑞拉的债券。尽管委内瑞拉目前经济糟糕，投资者们不要过分焦虑。表面上看，委内瑞拉的糟糕局势似乎注定对新兴市场债券不利，债务人违约，债权人赔本，但情况不这么简单。
本文从指数基金投资者的角度，对委内瑞拉的债务危机的现状，以及近期新兴市场主权危机进行探讨。我们还将展开流行的新兴市场债务指数的具体细节，以及委内瑞拉政府违约可能为投资者带来的影响。
与主动管理的新兴市场债券基金不同，ETF指数的构成在很大程度上反映了ETF组合的构成。尽管每一个指数提供者都对新兴市场债务的基准看法不一，但几乎都承认基准应包括委内瑞拉国债。每个指数提供商对负债和流动性要求都有自己的规则和定义，这让众多的指数追踪者进行横向比较很困难。因此，很有必要了解关于基金基本指标的内部运作。
目前，由于委内瑞拉的恶性通货膨胀，委内瑞拉本国货币贬值严重，还有大量债务未偿还。国际货币基金组织（IMF）估计委内瑞拉2016年的通货膨胀率为475%，预计2017年底将达到1660%。政府一直在印刷更多的钱来还债，恶性通货膨胀让本币一再贬值。因此，委内瑞拉的本币――玻利瓦尔（http://finance.sina.com.cn/money/forex/hq/USDVEF.shtml）定义的本国债券本质上是没有价值的，这就解释了为什么几乎所有新兴市场债券基金都只持有硬通货委内瑞拉债务。
流行的新兴市场债券ETF包括跟踪JPMorgan EMBI Global Core Index的 iShares JPMorgan USD Emerging Markets Bond ETF（EMB）；跟踪Bloomberg Barclays USD Emerging Markets Government RIC Capped Index的Vanguard Emerging Markets Government Bond ETF（VWOB）；跟踪BofA Merrill Lynch Diversified High Yield US Emerging Markets Corporate Plus Index的VanEck Vectors EM High Yield Bond ETF（HYEM）。在这里，我们重点关注EMB，探索其指数的规则，以及各次风波对投资者的影响。
案例研究：iShares JPMorgan USD Emerging Markets Bond ETF （EMB）跟踪的是备受关注的新兴市场债券指数――市值加权的JPMorgan EMBI Global Core Index。我们给予这只基金的晨星评级为“铜牌”（Bronze）。基金的受欢迎程度反映在其管理资产规模上，截至2017年10月已超过110亿美元。指数包括美元定义的主权债及类主权债，符合摩根大通提出的规模、期限、流动性、国家等要求。值得注意的是，指数的成分与债券违约状态无关。事实上，只要继续满足上述标准，就不会从指数中剔除。
如果债券违约，指数仍然反应了债券的情况。但随着债券市场市值缩水，权重会变小，相应有价证券价格会下跌。经过一段时间的重组，债券价格恢复，权重又会增加。例如， 阿根廷和乌克兰债券在2014年和2015年违约，因此在2012年1月和2017年8月这段时间里它们在ETF占有不同的权重，如图1所示。尽管市场会有动荡，权重往往相对稳定。这样的情况不是个例。表2列出了其他重要的主权债务违约事件。
尽管指数将保有违约债券，它会清偿流动性不足的债券。流动性由第三方的投标报价来衡量，这基于每日和及时的基础。背后的原理是，指数能反映包括交易在内的市场活动。也就是说，投资者必须用合理的成本跟踪指数，这要求一定的市场流动性。
这一特殊规则可能对指数投资者产生重大影响。美国政府于2017年8月对委内瑞拉实施制裁。在制裁之前，市场投资者已经密切监视美国政府的行动。如果制裁影响了二级市场的流动性，委内瑞拉的债务可能会被从指数中移除，造成指数跟踪基金的卖出。然而，制裁并不足以影响流动性，因此指数没有任何改变。
这和2014年发生在俄罗斯的情况相似。那一年，美国财政部禁止美国金融机构参与俄罗斯发行的新债券。不过，二级市场仍然活跃，俄罗斯债券仍留在指数中。同样地，尽管市场动荡，俄罗斯的国家权重在此期间没有大的变化，如图3所示。
图4的数据显示了2012年1月到2017年8月期间两国债券的回升情况。
回顾国债的回升，可以得到两个结论：
一， 回报模式是不稳定的；
二， 这些国债在中期内产生了可观的回报。在动荡的时期观望，投资者会获益。
这与EMB几年的活动情况相符，如图5所示。尽管存在重大风险，基金仍产生了可观的回报。例如，尽管2017年8月回报是 iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF（AGG）的两倍，基金的平均年化收益为4.3%。在那段时间，AGG每年获得2.1%的回报。此外，根据夏普比率衡量，基金的5年期绝对风险和风险调整收益与晨星新兴市场债券分类平均值一致。这一结果表明，急于退出有损于投资者的财富。
新兴市场债券包含许多风险，除了面临固定收益投资者通常面临的风险（如信贷和利率风险）之外，还有国家风险、流动性风险和货币风险。最终，这些回报是对承担着各种风险的投资者的一种补偿。
其他指标
图6比较不同新兴市场债券指数如何处理违约证券。每个指标用不同的方式处理违约。投资者在投资前必须对这些ETF的基准进行适当的尽职调查。
结论
虽然大多数ETF都是被动管理的，但其目的是跟踪指数。投资者要积极对这些基金及其相关指标进行尽职调查。ETF本质上是基本指标的跟踪，因此必须要了解指标本身的规则和相关要求。一般来说，大多数新兴市场债务指数都只是投资市场的市值加权表示。但它们如何对投资领域定义往往非常不同。此外，指数提供商有各种各样的指数规则和定义，引导关于违约和流动性要求的指数纳入和剔除。
委内瑞拉的债务危机给投资者一个很好的提醒，了解ETF所追踪的指数的内部运作是多么重要。在深入了解的过程中，投资者将认识到，大多数新兴市场债券ETF的委内瑞拉暴露占其投资组合的比例不到3%。此外，潜在违约不会触发指数的抛售。投资者应该把这当作另一个提醒，不要在风大浪急的海面跳船。（完）
如果投资者对这一领域感兴趣，可以通过交易所交易基金（ETF）分散持有该行业的公司股票，减少集中持股风险。
iShares JP Morgan USD Emerging Markets Bond ETF（EMB） 这支ETF中委内瑞拉部分的持仓占比截至2017年11月16日为2.44%。最大的持仓部位为墨西哥、印尼分别为6.24%和5.01%，其后分别为土耳其和俄罗斯，占比4.5%左右。
该基金今年以来涨幅接近4%。
Vanguard Emerging Markets Government Bond ETF（VWOB）这支ETF中委内瑞拉部分的持仓占比截至2017年11月15日为2.41%。最大的持仓为中国，占比13.35%，其后是墨西哥7.97%、巴西接近7%、俄罗斯超过6%。
该基金今年以来涨幅超过2.5%。
VanEck Vectors Emerging Markets High Yield Bond ETF（HYEM）这支ETF中委内瑞拉部分的持仓占比截至2017年11月15日为3.04%。其主要持仓为土耳其、巴西、阿根廷、俄罗斯，均在8%以上。
该基金今年以来涨幅在2%附近。
由于通常情况下新兴市场债券与沪深证券市场、大宗商品呈弱负相关，遵循分散投资理念的投资者会考虑将其作为投资组合的组成部分。而由大型基金公司发行的ETF具有相对低廉的费率及优良的流动性，其中的代表性产品成为热门候选工具。特别是那些基于现代组合理论（MPT）构建的“智能投顾”，会将这些产品作为该资产分类下优先考虑对象。
（线索Clues / 李涛）
