每日经济新闻(博客,微博)记者 李蕾 每日经济新闻编辑 肖 月
2016年或许能被称为中国母基金元年。监管层在这一年首次提出了“支持有需求、有条件的国有企业设立或参股创投企业和母基金”，国资系、银行系等资金也纷纷应声入局。
不过，在已有数十年发展历史的中国资本市场上，无论政府引导型母基金还是商业化母基金都只能算是新生儿，它们在投资、运营和退出上都还在“摸着石头过河”。但另一方面，作为LP（有限合伙人）构成中不可忽视的一股力量，近两年来成立的数量庞大的母基金，已经开始在多层次的资本市场中扮演重要角色。它们到底发挥了哪些功能？有怎样的投资偏好？发展过程中存在什么问题？又该如何解决？
现状：中国母基金尚处于发展初期
2015年起，政府全面鼓励“大众创业、万众创新”，相关扶持政策落地将为创投基金的募集，创造更好的政策和市场环境；其次，国内正处于技术革命端口，基于互联网创新层出不穷；而不断拓展多层次资本市场体系，也为PE/VC的退出提供了更为宽广的退出渠道。
乘着这股东风，中国母基金行业迎来了历史性的配置机遇。
中金启元国家新兴产业创业投资引导基金总经理肖枫表示，如果要用几个词来形容中国母基金的现状和发展阶段，他选择“方兴未艾”和“大有可为”。
“首先从资金的供给端来说，体量非常大，包括传统的大基金出资人如险资、家族办公室，以及地方政府引导基金，还有很多商业银行也存在庞大的资金配置和理财需求。其次，现在国家经济几个大的主题主要是"双创"、存量经济本身的升级改造、资本出海和跨境、与"一带一路"相结合的布局等，未来资本的腾挪和运作必然会沿着这几条主线流动。这个过程中，通过基金来进行配置是必然的，因此母基金空间非常大，现在正是方兴未艾、蓬勃发展的态势。”肖枫如此说道。
中国PPP基金董事长周成跃也对《每日经济新闻》记者表示，“蓄势待发”是当前母基金的主要状态。
他指出，“近年来，政府引导型母基金和商业化母基金的市场取得了较大发展，很多地方政府、金融机构、国有企业、上市公司，甚至民营企业等，都陆陆续续发起设立了不同目的、形式各样的母基金。但总体来看，各个母基金都是边干边学、以赛代练，摸着石头过河。与美国和欧洲同行业相比，我国母基金在投资行业机构的占比远低于成熟的私募股权投资市场，还处于"蓄势"阶段，随着国家政策进一步推动和资本市场进一步完善，国内母基金市场将会迸发出越来越大的能量，也必将为我国经济社会发展做出越来越重要的贡献。”
虽然前景可观，但不可否认的是，不论纵向从中国资本市场的发展，还是横向与海外市场的对比来看，我国母基金发展仍然处在一个相对初级的阶段，很多方面都存在改善和提升的空间。
盛世投资总裁张洋说，目前母基金在国内刚刚兴起，相对而言是一个比较新兴的事物。
深创投副总裁蒋玉才也表示，中国母基金尚处于非常早的初级阶段，或者说萌芽期，“比如商业化母基金，虽然把形式引进来了，但核心还没有完全引进来，大家也还没有完全认识到母基金的作用。事实上，当前连子基金的发展都没有经历过真正考验，母基金的价值肯定也没有得到充分体现。”
功能：促进多层次资本市场的有效配置
虽然尚处发展初期，但母基金扮演的角色却不可小觑。因为不论机构还是个人，都需要将手中的资金配置到合适的投资品种。
在张洋看来，母基金是国民经济各种金融工具中离实业最近的一类，“它的每一分钱都投到了实业里，而这些实业又是国家最需要和鼓励的高新技术企业，因此能把短期投资转化为长期投资、起到固化长期资本的作用。”
肖枫则表示，母基金发挥的核心功能还是资本的有效配置。
“母基金作为一个中间渠道，可以挑选优秀的投资人，发掘、培养有投资经验和能力的管理机构，有效率地配置大体量基金，同时代表LP从母基金的角度对管理人风控、后台、合规、体系建设、投资纪律等方面，提出更严格的要求。因此不管初创期、早中期、并购还是跨境，不管是股权、PPP或者基建，对于全产品、全方位的配置，母基金都可以起到一个核心枢纽的作用。而且通过这样一个环节，还有助于提升整个投资环境和整个体系性的投资能力和资产配置能力。”肖枫说道。
周成跃也总结道，母基金在多层次资本市场中扮演着重要参与者和资源配置者的角色，“资本市场各层级，不论是一级市场，还是二级市场等，都涌现出各类母基金投资的身影。”
但具体说来，由于政府引导基金和市场化引导基金的投资偏好并不一致，发挥的作用也不尽相同。蒋玉才就介绍，政府引导基金主要是投向有产业目标的相关产业，阶段也是希望投资于中早期、初创期项目，哪怕做后期投资也是重点着眼于引进产业到本地来落户。相比之下，商业化的母基金主要以盈利为目的，项目阶段的选择也更加宽泛。
张洋也表示，政府引导母基金可以帮助政府，将资金分散投到多个子基金中，再加上母基金的专业判断能力，可以最大限度保证政府出资的安全性；其次，母基金可以引进社会资本，帮助引导基金发挥两级放大，让政府真正起到引导作用；第三，对于那些不依附于任何大的财团或者是金融企业集团的母基金，由于其独立性，所以没有倾向性和利益输送。
“这类基金要做的就是让政府资本发挥引导作用、让利于民，通过完全市场化的运作，把钱配置到最好的基金和产业里去，吸引最优秀的并且适合当地产业发展的基金管理团队来本地区落户，从而打造良好的金融生态和创业投资环境。”张洋说道。
问题：发展过程中的制约与掣肘
正如周成跃所言，母基金在国内的发展就是“摸着石头过河”，因此难免有遇到问题的时候。目前主要面临的问题是，专业人才欠缺、缺乏完善的数据体系，以及投资者对于母基金不够了解，还存在一定误区。
首先来看人才问题。就像任何新兴行业的崛起一样，整个行业水平和从业人员专业性的提升都是头等大事。多位受访的母基金负责人表示，专业人才的缺乏在一定程度上减缓了整个行业的发展速度。
肖枫指出，当前很多母基金的从业人员大都是从其他行业转型过来的，虽然同属金融行业，比如说曾经从事商业银行、投资银行或者直接投资，或者有的专业人才曾是地方官员，但母基金本身其实是专业性非常强的细分行业。
“这个行业对优秀GP有一套自己的判断标准和尺度、最核心的是要形成连贯、长达多年的数据库积累，要了解历史的回报数据，投资人、核心合伙人的技能专长，对特定底层资产不同投资人进行交叉投资后，互相进行估值比对，各个轮次的估值比对，严谨的尽调和筛选。这些都需要非常专业的背景和功底，以及长期和大量的专业性数据作为支撑，来服务于整个子基金行业。”肖枫对《每日经济新闻》记者表示。
这又牵出了母基金行业当前的另一大掣肘，那就是欠缺完善的数据体系，包括产品分类、数量、规模、业绩等全方位的数据。
众所周知，对于投资来说，必不可少的是要一套有过往的、成体系的数据来作为参考。在肖枫看来，目前在母基金领域，数据体系的可信度、准确度相比西方成熟的数据库系统仍然有很大差距，“整个体系建设、专业化程度都有很大提升空间”。
张洋则表示，现行的母基金相关法律法规、考核标准等相对业务，实践来说还比较落后，“现在市面上并不缺钱，但缺乏长期的资本配置、缺乏配置型的基金，这是我们必须要解决的主要问题。一方面大家说要鼓励长期资本投入，但对这些投入的考核标准又都是短期的，所以我们行业发展有很大的一个问题是缺少长期资本。”
他同时指出，“在制度建设方面也有一定缺失，很多人对这类工具认识不足，有不少配套制度也没有完全跟上”。对此，蒋玉才也有非常深刻的感受。他认为，母基金的发展刚刚开始，相关制度规范有待完善，因此对这类产品的备案、穿透、投资到子基金之后的考量都显得不够。“比如母基金穿透到子基金的限制、子基金投资企业的情况披露等，都需要一个适度的界限，需要进行制度设计。另外，商业化的母基金在税收等方面也没有足够的优惠和扶持。”
除此之外，蒋玉才还表示，市场对母基金存在一定的认识误区，认为母基金风险小、收益高，工作复杂度和含金量比较低，更多的是在做流程处理，甚至等同于分散投资，“是一个没有多少技术含量的纯被动投资”。
“但事实上母基金对专业技能的要求非常很高，这一点上是应该从意识根源上就要进行改观的。同时，整个行业层面也要加强从业人员的专业培训，推动母基金的专业化和规范化。”蒋玉才继续说道。
释疑：多管齐下推动可持续发展
既然问题已经很明晰了，那如何才能推动这个行业继续健康、可持续、高质量地发展？
首先从顶层建设的角度来说，元禾控股总裁刘澄伟表示，目前来看，工商登记等商事管理以及税收征收管理等，均是母基金行业发展需要进一步梳理厘清的方向。“母基金投资由于产业链条长、组织结构复杂等原因，目前的商事管理以及税收征管往往不能完全匹配，本着实质重于形式的原则，建议需要根据行业特点做一些个性化的调整，简化流程、提高效率、公平税负。”
周成跃也指出，一是应该进一步完善现有税收制度和税收政策，解决母基金面临的重复征税等税收相关问题；二是对于政府主导设立的母基金，应处理好政府和市场的关系，政府部门应合理定位，做到不缺位、不越位，既能适时纠正市场失灵问题，又避免过多干预基金日常运营；三是针对不同类型的母基金，结合其目标和定位，建立合理的收益分配机制，政府资金因其公益性和产业引导性，可更多地考虑社会效应，市场资金可更多地分享经济效应，双方平衡利益、各取所需。
在张洋看来，顶层设计主要有两块值得关注。一是采取措施，让有更多资源供给能力的资本提供方，提供更长期的资本供给；二是在税收方面，做到税收平等，鼓励民间投资，通过和投资阶段、持有期限等进行反向挂钩，鼓励长期投资。
而在母基金自身可以发挥的主观能动性方面，多位负责人也在深刻洞察行业趋势的基础上给出了自己的答案。
肖枫就表示，国内的母基金对于规范化运作的重视程度不足，尤其表现在中后台体系建设的缺乏。“我认为，做这项布局还是得具备一定战略性眼光。很多人，包括一些家族办公室的投资，都还停留在投资拍脑袋的阶段，但收益、扣款、分配、监控、不同GP投资同一项目的估值比对、当期review（复盘）、新闻监测这一系列复杂工作，其实是需要一个全流程的中后台体系来运行的。母基金只有实现了从人才专业到系统专业、达到了合规性要求，才能说尽到了对出资人的责任、推动行业可持续发展。这样的体系，我们已经在搭建并且部分上线了，但整个行业还处于非常原始的状态。”
最后他呼吁道，“大家对规范化、专业性要有一个共识。母基金存在的价值要靠我们自己来体现、来说服别人，就得体现在各个环节的专业性上面。”
