近期天弘基金发布研究报告解析我国FOF发展可能面临的问题以及可从美国的FOF发展中借鉴的经验。看完此文，对于FOF的了解你也可以从路人升级到准专业人士了。
什么是FOF？
FOF（基金中基金），是以基金为投资标的的投资基金。FOF通过持有其他基金的份额而间接持有股票或债券，是基金产品的创新，也是基金销售渠道的创新。在公募基金中，FOF的底层基础资产可以是主动管理及被动管理的公募基金或ETF，而FOF本身也可以以ETF的形式存在。与一般的公募基金不同，FOF属于自上而下的资产配置类产品，并不直接参与选股等自下而上的投资活动。这样，FOF就将资产配置决策和证券选择决策进行了分离，从而使得投资管理人能够专注于发挥自己在资产配置方面的专长，而将证券选择的任务外包给底层基金的基金经理。
FOF到底有什么好处？
FOF组合的核心是分散风险，在这一点上FOF与其他证券组合类似。按照经典的证券组合理论，投资的分散化可以使得一个投资者在相同风险暴露下获取更高收益，或者在相同收益下承担更低风险。
FOF的管理人可以根据对经济周期、金融周期及市场环境等的判断来进行大类资产配置或交易。这样的FOF可以通过两个渠道来创造价值：一是通过战略资产配置在各大类资产之间构建风险调整后最佳收益的组合；二是通过战术资产配置乃至灵活交易发挥资产配置优势，跨时间、跨资产类别及跨策略地寻找阿尔法。
如何选择基金放到FOF篮子里？
构建FOF投资组合，在概念上有主动与量化两种方式，而实践中的关键是如何将二者进行有效结合。不管方法论如何，FOF的投资都包括基金筛选、基金尽调、组合构建以及投后监控等关键环节。自上而下的配置与自下而上的基金选择相结合可以达成更优的组合。
FOF最发达的美国是如何发展FOF的？
美国的第一只公募基金FOF被认为是先锋基金于1985年3月推出的，全部投资于先锋公司自己的产品。先锋公司的FOF推出后大受欢迎，带动公司规模快速上升（1986年规模上升了44.23%）。
1996年，美国全国证券市场改善法案推出，取消了对基金公司发行FOF的限制，进一步推动了FOF的发展。当年，FOF基金的数量就从之前的29只增至74只，规模也从117亿美元升至182亿美元。根据晨星的数据，美国公募基金FOF的规模在1999年时不足500亿美元。但到了2013年底，美国公墓基金FOF的规模已达1.6万亿美元，十五年间的年复合增长率达26%，而底层公募基金规模同期增长率仅有6%。其中，目标日期基金的规模从100亿美元增长至6000亿美元，是推动FOF高速增长的主要力量。
美国公募基金FOF的发展本质上源于经济与股市的繁荣。上世纪九十年代之后的金融自由化以及美国经济增长的“大缓和”（即经济增长较强而波动较弱）带来了美国股市的繁荣及金融创新的发展。投资者因此加大了投资需求，从而推动了基金业的发展。从1990年至2000年，美国持有基金的家庭数量从2340万户增加至5060万户，约占美国家庭的一半。同期，美国公募基金规模增至3.48万亿美元，基金数量也增至3300余只。上世纪九十年代开始，在金融创新的推动下，美国的基金产品日益丰富，基金风格多样化。基金公司希望通过FOF的方式来整合旗下基金，促进基金销售。随着小基金公司FOF产品的发行增加以及第三方FOF投资顾问的业务发展，FOF的投资范围日益扩展至投向其他公司的基金产品。
FOF的发展还得益于美国养老金制度的改革。
FOF最重要的两种产品――生命周期基金和生活方式基金都得益于美国养老金体系的发展。上世纪七十年代，美国对养老金制度进行改革，推出401(k)计划及IRA（个人退休账户）。这些计划与税收优惠挂钩，推动了对公募基金的发展。
401(k)计划推动了员工自主投资，逐步取代了之前的雇主养老金计划。IRA账户的发展推动了以生命周期和生活方式基金为代表的养老产品的发展。这些养老产品的重点是资产配置，随着投资者退休目标日期的临近而调整资产在固收、权益及另类资产间的配置权重。这些产品的配置需求直接推动了FOF的发展。
ETF发展迅猛，成为FOF发展的最新推动因素。ETF采取指数化操作方式，透明度高、成本低、可以像普通股票一样交易，因而广受欢迎，得到快速发展。至今，ETF已经发展至1800多只产品，几乎涵盖所有投资者能够想到的市场、行业、资产类别以及交易策略（包括聪明的贝塔策略）。基于ETF的ETF及FOF能够提供灵活的配置与交易，广受投资者欢迎。
我国FOF怎么才能发展壮大？
FOF发展需要三方面条件。
首先，投资者教育亟待加强，要对投资者配置型投资的投资目标进行引导。中国目前的FOF专户投资者多为银行、信托等机构。他们的投资期限一般较短（多为一年期），所构建的FOF往往为预期收益型产品。现实中，市场在短期的波动可能会很大，并不适合预期收益型产品。与之更加匹配的投资期限至少要在三至五年。
其次，监管层需要对FOF投资进行更加明确的指引。比如，银行专户的FOF在投资于公募基金（主动管理基金、指数基金及ETF）以及投资于私募基金时，其风险敞口各自如何测算以及MPA的考核等都需要明确指引。保险公司能否进行FOF投资也需要政策方面的明确。养老金及社保资金投资于FOF应该有鼓励及引导性政策。
第三，FOF的标的资产市场需要培育及大力发展。目前，国内主动管理基金较多，指数基金及ETF发展相对较弱。随着机构投资者的进入，配置型FOF会得到更大发展，从而会对工具型基金产生很大需求。对工具型产品的需求包括市场（比如投资于国际市场和新三板的基金）、资产类别（比如基于ABS的基金、与大宗商品价格挂钩的基金）及投资策略（比如聪明的贝塔基金）等各个纬度。
中国的股市以散户为主，换手率及波动率都明显偏高。公募基金FOF的发展能够鼓励长期资金入市，促进股市的长期健康理性发展。政策层面，如果借鉴美国养老金制度的发展，促进个人投资者以公募基金和公募基金FOF的方式积极参与资本市场，将会对改善中国资本市场的结构及投资者行为大有裨益。
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