作者：李晓威 一德期货产业投资部高级分析师 （投资咨询证号：Z0010484）
报告发布时间：2018年8月17日
郑糖主力用了近一个月的时间才反弹了400余点，7月13日开始从三年半以来的低位4752点反弹至8月6日的5197点，但是很快就被空头吞噬过半，本周仅用了三个交易日就再度跌破4800关口，距离9月30日本榨季结束时间还有一个半月，留给市场消化陈糖库存的时间并不多，不仅现货市场去库存压力存在，期货市场的仓单压力更大，尤其是来自北方的甜菜仓单压力，已经成为了当前郑糖近月合约的主要障碍，仓单压力不解除，库存白糖不释放，郑糖难有较好表现。
郑糖仓单在7成在甜菜，近月压力大
根据8月16日仓单数据情况统计，目前郑糖仓单共有34179张，有效预报1859张，合计36083张仓单，其中甜菜仓单25524张，甜菜有效预报859张，甜菜仓单合计26383张，甘蔗仓单8655张，甘蔗仓单有效预报1000张，此1000张预报仓单全部属于日照凌云海的进口加工糖仓单，其已经有3000张仓单。
图表1：郑糖仓单
资料来源：一德期货
目前郑糖仓单中主要都集中在甜菜糖部分，总仓单和预报对应着36.08万吨糖，甜菜仓单和预报对应着26.38万吨甜菜糖，其余的甘蔗糖和进口糖占9.7万吨。其中甜菜糖仓单占总仓单的比重为73.2%，占据绝对优势。在现有的甜菜仓单中内蒙和黑龙江产的甜菜糖仓单有4473张，其余全部为新疆产的甜菜糖，新疆甜菜仓单占总甜菜仓单和预报的比重为83%，内蒙和黑龙江的少量甜菜糖单占甜菜总仓单比重为17%。新疆甜菜仓单占郑糖全部仓单和预报总数的比重为87.6%，而且其中绝大多数的新疆产甜菜糖都是中粮所产。
图表2：郑糖仓单分布和价格
资料来源：一德期货
由此可见，郑糖仓单在7成在甜菜，甜菜仓单8成在新疆，在全年12月和今年1月前后是甜菜集中上市销售的时间，也是甜菜糖厂兑付甜菜糖款压力最为集中的阶段，在熊市年份价格逐渐走低，期货套保就显示了其良好的优势，在此期间套保的仓单成本大多在5700元以上，在就价格逐渐走低的阶段，企业在高位套保，交割意愿非常高，而且期货交盘也完美的解决了现货销售困难的问题，尤其在甜菜增产年份，销售却不乐观，导致了现货销售缺乏品质和运费优势的新疆甜菜糖仓单集中在期货盘面上，这也是郑糖近月合约压力的直接来源。26.3.8万吨的大部分仓单是要在1809合约存续期间消化的，价格走低期间仓单有减少趋势，但数量较低，本月仅剩半月，9月即将进入交割月，在此期间如果甜菜仓单不能快速释放，9月合约压力不言而喻。
销售预期乐观，翘尾行情可期待
7月销售数据较好，带动了一波行情的反弹和回归，8月销售预期然较乐观，我国食糖市场终端销售是没有问题的，库存的同比提升是增产和熊市价格走低的背景下中间商库存降低造成的，而非终端行业的问题，相反，终端销售的预期是稳定小幅提升的，尤其在夏季销售旺季的需求预期是比较乐观的。7月价格反弹期间带动了一波销售和囤货的提升，这些销售是需要时间来消化的，这也影响了8月上旬的销售节奏，同时，价格回调也令囤货的行为受限，但8月下旬后销售将有一定提升，尤其9月份新旧榨季交替阶段，新糖尚未上市之前市场将大概率出现阶段性供应偏紧的格局，有利于中期的价格走势。
图表3：我国白糖现货销售
资料来源：一德期货
中期看，进口关税普遍提升，许可发放较晚，配额外进口关税提高至90%后，利润空间大幅压缩，品质好价格低的优质进口糖的优势更大，比如巴西的食糖，但这类国家相对路途遥远，本榨季剩余时间无法完成75万吨许可，将有部分结转至下个榨季。同时，今后我国额外进口数量将实行从紧政策，走私的打击力度也更胜从前，走私拍卖糖将会延后至下个年度释放。正规和非正规进口有效控制后国内糖原供应将有实质性的阶段性降低，今年夏天在政策加压阶段不应过于悲观，期待政策效果的显现。
结论：近月压力大，夏季仍乐观
中粮借助大量在郑糖期货上套保，不仅解决了企业稳定经营的销售利润的锁定，也解决了现货销售的压力，尤其在甜菜大幅增产年份优势效益非得突出。而增产远超新疆，品质和运费优势更大的内蒙甜菜糖的套保意识显然要低于中粮代表的新疆甜菜企业，失去了占据有利价格的机会，也令企业在现货销售中越发显得被动。吸取了之前的教训，今年的将继续增产超30万吨的内蒙甜菜糖的交盘意愿不断增长，即将开榨的糖厂也瞄准了1901合约，等待价格反弹期间大量入市套保，保护企业的销售利润和快速回笼资金的需求，这也将直接限制未来郑糖反弹的时间和空间。
短期仓单压力成市场最大担忧，但压力集中在近月合约，短线急跌后有小幅反弹的需求和空间。中期看，在政策的影响下正规进口量将降低或延后，下半年不抛储，夏季产区库存消化将加快，中间商库存将增加，销售预期较为乐观，进口延后压力延后至下个榨季，榨季翘尾可期待，8月下旬后阶段性多头思路为主。重点关注走私是否如预期有效降低，走私的大量存在是确定的，增加也是大概率事件，如果走私不及预期对盘面会有一定提振，否则，走私将成为一切有利因素的最大障碍。长期看，反弹非反转，仍处熊市中期，增产中期，单边长期维持空头策略，可以在本次反弹期间再次布局。
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