报告摘要
2018年7月中旬以来,PTA价格出现了大幅的单边上涨行情,价格创近4年新高。从本轮上涨的支撑因素分析,一是成本端的提振,二是供需格局的向好,三是资金、汇率等多种因素共同作用的结果。
1、成本方面,原油价格中高位区间震荡给PX提供了偏强的基础,PX自身供需格局偏紧是提振,下游PTA新旧产能释放,而PX产能增长有限,令PX处于去库存状态,价格趋涨。
2、PTA供需格局偏紧,截止今年8月,聚酯新增产能有404万吨,且聚酯开工一直处于高位,虽然PTA也有产能释放,但供需维持基本平衡,阶段性的检修加上PTA社会库存偏低,令整体供应显得有限。PTA行业维持去库存态势。
3、供需的偏紧,导致PTA现货价格升水期货200-300元/吨,吸引了资金入场做多。加上期货库存大幅低于前两年水平,后期警惕多逼空的发生。
后期预计,PX的偏紧状态将延续至三季度末,在新产能释放前,价格仍维持高位,对PTA仍构成成本支撑。PTA-聚酯环节维持紧平衡格局,短期聚酯产销率波动较大,且终端行业后减产迹象,对走势有一定拖累,但随着金九银十旺季的临近,以及聚酯新增产能释放,仍有一波下游需求待释放。而PTA后期产能增长也暂有限。短期,当PTA价格涨幅过大,略显脱离基本面利好所及的时候,价格有调整的需求,但供需结构转变前价格走势不会太弱。
2018年7月中旬以来,PTA价格出现了大幅的单边上涨行情,以PTA指数的涨幅看,截止目前已上涨了33%左右。从本轮上涨的支撑因素分析,一是成本端的提振,二是供需格局的向好,三是资金的推动,此外,还有汇率、进出口等多种因素共同作用的结果。然而,随着价格不断创新高,风险情绪也略有上升。因此,我们有必要从一下几个关键方面来跟踪,PTA强势格局能否继续维持
一、成本推动后劲是否充足
1、来自原料价格走高的支撑,前期表现强劲,后期略有衰减。
2018年,PX价格整体处于上升态势,并在7月出现快速拉涨,目前PX:CFR中国台湾现货价已接近1200美元/吨,创近3年价格新高。从上游原料价格看,原油、石脑油价格自2017年下半年开始走高,今年5月后涨势放缓而维持高位区间震荡。期间,MX、PX价格均出现了一波上涨。2017年下半年以来,PX与MX的相关性约在97.2%,PX与原油和石脑、MX与石脑油的相关性基本处于86~89%区间。说明,PX价格的上涨,与该阶段原料价格的走高关系显著。
然而,在今年6月中旬之后,原油、石脑油的涨势止步,价格以高位区间震荡为主,且略有回落。初期PX与MX价格也有所下调,但7月之后就出现了单边上行的偏强态势。该阶段,来自原料的拉动作用有所减弱,而PX自身供需偏紧成为了主要的影响因素。
后期,若原油价格维持在60-70美元区间波动,那么对PX价格仍有支撑作用,只是难凭一己之力令PX价格再继续创新高。因为,油价的走势主要影响的是PX价格的整体格局,在这个格局内的上涨或者下跌,则需要考虑PX自身供需以及外围其他因素的影响。若油价坚挺,PX供需偏紧,则PX价格的涨幅会超过油价的涨幅。
2、PX供需向好,持续性有望延续至新产能释放前。
这里主要是指国内PX-PTA供需的偏紧。2016年~今,国内PX没有新产能释放,目前有效产能约在1300万吨左右(未包括腾龙芳烃160万吨停车产能)。而国内PTA的产能在去年年底后,开始增加,一是旧装置重启,二是新增产能投产。截止目前,PTA有效产能约在4400万吨左右(去除长停装置:扬子石化1#35万吨、辽阳石化80万吨、翔鹭石化 1#165万吨、珠海BP1#65万吨、逸盛石化2#65万吨、远东石化180万吨)。据此计算,PTA产能对PX的年需求量约在2900万吨(系数0.66),即便是国内PX产能满负荷运转,仍有约1600万吨左右的缺口需要依赖进口满足。数据显示,2017年国内PX的表观消费需求约在2440万吨,而PTA同期产量为3574万吨,对应PX的需求约2359万吨,两者相差81万吨,这部分可以视作PX的累库水平。
从2018年上半年供需格局看,PX在1季度略有累库,但累库的的程度低于前两年同期水平,自二季度起,PX开始去库存。CCF数据显示,截至 6 月底,国内PX 社会库存(包括 PTA工厂、PX 工厂和在途的已经报关的货)大约在253 万吨,7月底降至242万吨附近,而2017年底库存在270万吨,库存整体呈现下降趋势。
PX供应向好,一是下游需求增加,二是PX装置停车检修变动频繁,令阶段性供应下降。韩国、日本PX的负荷在二季度均有明显的下降,尽管上半年亚洲有沙特134万吨装置、越南70万吨装置投产,但前者负荷不高(60-70%),后者稳定性欠缺,其对亚洲PX增量的贡献暂有限。而两大进口来源地负荷的下降直接导致了同期国内PX总供应的不足。此外,虽有季节性的规律作用,但由于同期PTA-聚酯的产量较去年同期有较大的增长,导致对PX的需求扩大。在PX产量增速不及下游需求增长的情况下,供需呈偏紧态势,PX价格进入景气周期。
PX的景气周期能持续多久,一方面,要考虑PX供应情况,即阶段性检修、新产能释放。目前,上半年新增的两套亚洲装置运行尚不太稳定,三季度计划检修的产能约在560万吨左右,四季度前后计划释放的产能接近600万吨,供应有趋增的潜力。但我们认为,在9月底之前,PX供需格局暂不会彻底扭转,四季度若腾龙芳烃160万吨装置正常运行后,供需偏紧或有所缓解。
另一方面,要考虑下游需求增长情况。2017年聚酯产量增长250万吨。2018年,仍是聚酯投产高峰期,按照年初的预报和规划,包括小聚酯在内计划有将近30套新聚酯装置投产,总共涉及产能大约647万吨(CCF数据)。理论上要消耗大概500万吨左右的PX(系数0.855和0.66)。
后期的不确定性在于,腾龙芳烃是否能顺利开启,恒力炼化是否按预期投产。若不如预期,那么PX的景气持续的时间很可能将延长至2018年底。在这种背景之下,市场阶段性的波动,例如PX-PTA装修检修而导致的短期供需格局转弱,预计对PX价格的冲击不会太强烈,除非原油价格大幅下挫。
二、PTA供需偏紧格局能否延续
1、2018年聚酯行业进入投产高峰,PTA产能增长空间暂不大,整体供需紧平衡。
2017年聚酯产量增长250万吨(新增产能215 万吨,旧产能35万吨开启),2018年,计划投产产能大约647万吨,考虑到可能存在延期的因素,预估新投聚酯产能在525 万吨左右。2018年初,聚酯有效产能在4813万吨,截止2018年8月1日,聚酯产能增至5217万吨,增加了404万吨(CCF数据)。对应PTA的年需求增加约345万吨(系数0.855),而PTA新增的产能在660万吨(远东、福化、桐昆),有效产能在4400万吨,与聚酯需求基本维持紧平衡。因此,供需格局对阶段性检修、停车变动的敏感度上升。
从月度供需情况的变化看,今年一季度PTA出现累库,5月开始进入去库存态势。对应PTA、聚酯的行业负荷看,一季度聚酯受春节因素影响负荷出现季节性下滑,而同期PTA开工维持高位,阶段性供应过剩,导致累库。而二季度,PTA装置检修、停车增加,聚酯负荷逐步回升且盘踞高位,阶段性供应不足,导致库存消化。而就库存表现看,2018年PTA流通环节的库存、期货库存均低于前两年水平,一季度的累库程度也不高,二季度库存下降加快,截止8月中旬,流通环节的库存在73.2万吨,期货仓单中大部分属于厂库仓单,数量也仅有2.5万吨左右。而8月PTA、聚酯的平均开工分别在78.1%、90%,以此预估产量分别为318万吨、390万吨,PTA供应缺口在15万吨(不考虑进出口的情况),仍维持去库存态势。因此,8月供应偏紧的格局不会有太大转变,现货的紧缺将支持价格的高位运行。
2、部分聚酯品利润下滑,短期对高负荷的维持构成偏空影响。
然而,原料紧缺发展到一定程度后,市场会进行相应的调整。例如,增加供应,或者减少需求。就目前PTA的情况而言,短期内没有新装置投产,只有减少检修维持高开工,目前PTA的开工已处于高位,继续往上的空间已可预见。那么另一种可能就是降低需求,因为原料价格在不断走高,下游行业生产已订单为主,若无法转嫁成本,其行业利润会被不断侵蚀、甚至亏损,会影响企业的现金流,进而影响持续的生产经营,下游行业有降负荷的倾向。
根据目前的聚酯品利润显示,随着PTA价格的持续上涨,聚酯品的利润出现了下降。其中,除了DTY利润表现仍较好外,其余品种利润均有不同程度的压缩,切片、短纤、瓶片的利润均处于成本线附近。(2018年加工费计算标准,切片+400、瓶片+800、短纤+1050、POY+1150、DTY+1300、FDY +1550元/吨)
根据CCFEI的消息显示,聚酯品中切片、短纤因销售压力和利润不佳,出现了一些减产,涤纶短纤的有华宏、华西、德赛、倪家巷、泉迪、江南、逸达等都已经陆续减产,后期仪化、洛阳石化也有减产计划,切片的有恒逸、古纤道、宏泰、盛虹、天圣等也有不同程度的减产。目前已经减产的量累加起来影响聚酯负荷在2个点左右。瓶片方面,除了三房巷减产50万吨和华润减产之外,其余工厂减产较少,主要是瓶片利润尚不算太差,而且8月发货情况尚可,因此短期减产压力不大,但随着四季度瓶片进入淡季,销售压力的或是或叠加低利润,令其成为下一个减产品种。
终端织造情况也基本类似,产品价格被前期订单锁定,原料价格上涨较难转嫁出去,加上收账款回款滞后,导致现金流普遍紧张,因此,在利润被压缩难以扭转的情况下,分地区织造行业出现联合停产的倡议。织造行业的负荷在7月开始下降幅度较明显,其中江浙织机产业链负荷率已低于去年同期水平。虽然负荷下降有季节性、环保等方面的影响,但原料价格偏高无疑也助力了这一态势。
3、下游旺季,四季度消费认可期。
虽然除长丝品之外的其他聚酯品种,在短期因利润问题,有减产迹象,但我们预计这种偏空的影响主要是体现在四季度旺季到来之前的一段时间内。由于金九银十的旺季规律,后期聚酯消费环比回升仍值得期待。
一方面,现阶段尚处于淡旺季的过渡期,出于生成经营的持续性、以及工人、客户稳定性考虑,下游行业尚不至于大规模的减产,预计只是可控范围内的降负,已期减少亏损,等待旺季的修复。另一方面,长丝品仍有不同程度的盈利,加上长丝库存处于历史低位,成本转嫁也还能阶段性维持。此外,聚酯新增产能仍在不断投放市场,截止8月,聚酯产能基数上调至5217万吨(新增瓶片:澄星60万,长丝:山力25万+斯尔克10万),较7月产能基数5122万吨增加95万吨,后期聚酯产能仍有约100万吨产能待投产。
因此,总体来说,下游减产的偏空因素主要是在三季度,且拖累程度有限,带下游旺季到来后,需求或仍有一波回升。
三、其他因素利好影响是否持续
1、汇率因素提振生产成本,但后期影响或暂缓。
自今年6月中旬后美元兑人民币的汇率开始大幅走高,同期PTA生产成本、现货价格均出现了同步走高。这是由于PTA生产原料PX有58%的量需要进口,且以美元计价,汇率影响着进口成本、乃至PTA的生产成本。因此,以进口PX价格计算的PTA生产成本在下半年出现快速的拉升,现货价格也出现了同步上涨。从相关性看,2018年6月至今,汇率和PTA生产成本的相关系数为0.858,而2017年至今的相关系数为-0.278。显示,汇率因素阶段性的影响力显著。
目前,美元兑人民币汇率涨幅已经放缓,且略有下调。预计汇率因素对PTA走势的影响力将有所衰减。后期是否再有提振表现,需关注美元兑人民币汇率的走势情况而定。
2、资金因素多空转变,警惕交割月逼仓风险。
PTA期货在较长的一段时期都是处于净空头的格局,然而随着PTA供需格局的变化,净空持仓的规模在2017年下半年后有了大幅的下降。这是由于供需格局渐入紧平衡状态,PTA剩余产能基本出清,在下游聚酯产能大幅释放的情况下,需求带动PTA行业进入去库存周期。期货、流通库存快速下降的同时,现货偏紧导致了PTA呈现近强远弱的格局,现货处于升水状态,令原本期货作为现货“销售”渠道的作用减弱。而主力基差的走高、期货仓单的回落、净空持仓下降等数据的变化,反映了这一变化过程。
值得注意的是,随着1809合约交割临近,若净多持仓较大,且期货仓单较低的情况下,需警惕多头逼仓的情况出现。
四、
总结
综上所述,PTA供应偏紧、成本支撑是构成价格高位的基础条件。虽然,短期聚酯产销率波动较大,且终端行业后减产迹象,但随着金九银十旺季的临近,仍有一波下游需求待释放。PX的偏紧状态将延续至三季度末,在新产能释放前,价格仍维持高位,对PTA仍构成成本支撑。因此,在供需紧平衡的格局下,当PTA价格涨幅过大,略显脱离基本面利好所及的时候,价格有调整的需求,但供需结构转变前价格走势不会太弱。中长期仍需关注PTA供需、成本支撑、产业链库存,以及资金的变化情况。