第一部分 锌市场回顾及库存
1.1锌期现市场
8月份锌价先大幅走低，后触底反弹，整体上来看波动剧烈但涨跌幅度不大；截止8月24日，沪锌主力收于21070元，较月初小幅小跌0.51%；LME锌本月下跌相对明显，月跌幅4.17%，最低一度跌破2300美元。宏观风险的持续，使得有色金属整体表现不佳，锌由于基本面恶化预期显著，表现相对较差；而人民币的持续偏弱，外加国内现货偏紧，使得国内沪锌相对抗跌。
从现货市场来看，由于锌价的大幅下挫，现货升水整体是居高不下的。虽然8月份是传统消费淡季，但由于冶炼厂前期检修减产导致锌锭供应偏紧，锌锭库存处于极低水平，因此沪锌现货的坚挺态势将得到延续。如果9月份镀锌下游不受到大的环保政策冲击，消费的好转或使得锌现货市场紧俏持续。
图1：沪锌主力合约走势
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图2：上海地区锌锭价格及升贴水变化
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1.2库存
库存来看，截止8月24日，LME锌库存合计247400吨，较上月末增加7275吨，由于LME本月出现集中交仓，导致LME锌库存重回高点附近。考虑到海外市场今年以来交仓不断出现，后期LME库存明显减少的可能性极小，整体保持相对稳定。而从国内社会库存来看，截止8月24日，国内主要地区锌锭社会库存合计11.33万吨，较7月末减少近1万吨。虽然8月份锌冶炼厂检修减产多数结束，但8月份库存先增后减，下游逢低补库迹象增多，整体国内库存偏紧的情况将延续。
图3：LME锌库存（吨）
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图4：国内社会库存（万吨）
数据第二部分 全球锌供需状况
国际铅锌研究小组数据显示，6月全球锌精矿产量102.6万吨，同比减少10.45%；1-6月全球锌矿产量合计609万吨，同比小幅减少。从全球的锌矿产量来看，二季度锌矿产量有所恢复，包括五矿旗下的杜尔家河锌矿在二季度正式投产，但由于国内锌矿产量不及预期，拖累了全球锌矿整体的供应增速。以现阶段的锌价来看，多数锌矿企业仍有高利润，包括世纪锌矿尾矿、韦丹塔的Gamsberg投产等，三季度锌矿供应增加的预期确定性强。也就是说，锌矿供应增长的预期仍在，未来有进一步加速的可能。
从精炼锌来看，6月全球精炼锌产量111.9万吨，消费量111.6万吨，供应过剩0.3万吨，基本维持供需平衡。而从累计数据来看，1-6月累计全球精炼锌供应短缺1.9万吨，较2017年同期下滑较多，供应缺口出现明显收窄。而从供需两端来看，今年同期较去年都有所减少，其中需求端下滑更为明显，导致缺口收窄。随着未来供应端的回升，精炼锌缺口将进一步收窄，甚至可能趋于供应小幅过剩。
图5：ILZSG全球锌矿产量（千吨）
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图6：ILZSG全球精炼锌供需平衡（千吨）
数据第三部分 国内锌供需状况
3.1国产矿及进口矿加工费
国内最新北方锌矿加工费报价3900元，南方锌矿加工费3900元，进口矿加工费在65美元，8月份整体加工费继续小幅上移，其中外矿加工费回升速度明显快于国内加工费。而从我们跟踪的锌精矿进口盈亏数据来看，由于外矿TC的回升幅度偏大，因此导致矿进口盈利窗口打开，而且这种局势可能会进一步持续。由于本轮锌矿扩张周期中，是由外及内，海外矿在今年已经逐步实现产量增长；而国内则受到环保等因素的制约，从而导致锌矿产量难以有效释放，因此后期加工费依然是先外后内，即外矿加工费回升会领先于国内矿加工费。
图7：锌精矿加工费（元/金属、美元/干吨）
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图8：锌精矿进口盈亏
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3.2国内精炼锌产量
从国家统计局公布的产量来看，7月份精炼锌产量为43.9万吨，同比下滑3.5%，产量创近期新低。从第三方监测的开工率数据来看，7月份锌冶炼企业开工率仅有66.2%，也同样是今年以来新低。由于冶炼厂企业集中在5-7月检修，导致减产量较为明显，供应端缩减在这期间表现相对明显。随着大部分冶炼厂检修减产的结束，预计8月份锌冶炼厂开工率将有所回升，主要停产检修的只剩下巴彦诺尔紫金，另还有罗平锌电(002114,股吧)持续停产至9月15日，产量环比预计回升1.5-2万吨附近。
实际上从目前锌冶炼企业实际获得的加工费来看，综合TC依然处于今年来相对较低的水平，冶炼企业对于加工费的上调意愿依然较为迫切。而且距离年底还有较长时间，冶炼企业不急于完成年度产量目标，因此锌冶炼企业提高开工率的意愿也不是非常强烈，整个产量并不会出现大幅的增加。
图9：锌冶炼企业开工率
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图10：国内精炼锌累计产量及累计同比
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3.3精炼锌进出口盈亏及进口量
从进口盈亏曲线来看，8月份进口窗口在相当长的一段时间内处于开启状态，由于国内现货的持续紧俏，国内锌锭现货升水保持坚挺；而LME则在本月出现交仓后，现货升水呈现断崖式下跌，海外现货价格的大幅调整，成为打开进口窗口的重要推力。
展望9月份来看，人民币启动“逆周期因子”，意味着未来人民币汇率单边贬值的趋势会得到明显缓解，不利于锌沪伦比值的进一步走高。不过从基本面来看，由于国内锌锭偏紧俏的格局在9月份延续，我们认为供应端仍然需要进口锌的补充，意味着进口或维持小幅盈利，但盈利窗口继续扩大的概率极低。
图11：锌沪伦比值及进口盈亏
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图12：精炼锌进口（吨）
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3.4下游-镀锌板带
从中钢协数据来看，国内6月份重点企业镀锌板带产量191.2万吨，同比保持平稳，环比5月份也没有太大变化，整个上半年镀锌板产量略有减少。实际上这部分产量的缩减主要来自于一季度，采暖季减产对于黑色系影响较大，也拖累了镀锌的消费。
而从我的钢铁的调研数据来看，8月份前三周国内主要镀锌企业产量分别为86.45、88、88.91万吨，镀锌板产量前低后高迹象凸显，整体上8月份镀锌的量维持相对稳定，受“蓝天保卫战”等环保因素导致的开工率下滑并未不明显。考虑到9月份是传统消费旺季，镀锌板带维持稳中略增的消费，下游表现并不太差。
图13：重点企业镀锌板带产量（万吨）
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图14：130家企业镀锌板卷周度产量（万吨）
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3.5终端消费
从房地产数据来看，数据近期依然在分化；1-7月房屋新开工面积累计同比增长14.4%，而同期房屋竣工面积累计同比减少10.5%，房屋施工面积累计同比增长3%。考虑到镀锌在建材领域的用途集中在房屋建设期间，因此施工面积的稳定增长意味着终端表现并不会太差，今年以来房地产数据在严控的背景下并未出现大的滑坡。
而从汽车市场来看，7月汽车产量2042780辆，同比微减0.81%，前7个月累计产量433.2万辆，同比增长2.5%。虽然今年汽车整体表现不错，但环比来看，7月份增速下滑明显甚至小幅负增长，疲态尽显。而且车用镀锌板同样会受到铝部件的影响，现在汽车用铝量呈现逐年增长态势，对锌形成一定替代作用，汽车用锌或小幅下滑。终端整体趋弱，对锌需求会造成一定抑制作用，但考虑到9月份是传统消费旺季，终端消费的趋弱影响或会延后。
图15：房地产相关数据
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图16：中国汽车产量及同比变化（辆）
数据第四部分 总结与展望
8月份美联储议息会议结束后，美联储发言多偏于鸽派，美元指数高位回落迹象明显；同时国内央行启动“逆周期因子”，主动调节人民币贬值压力。虽然中美贸易谈判再一次无疾而终，但这些已经在市场预期之中，并没有进一步恶化，双方依然保持了谈判的可能性，整体看外部宏观环境是趋于好转的。
外部环境给予了有色金属反弹的空间，而沪锌在低库存及锌锭供应恢复偏缓的作用下，呈现出一定程度的供应缺口，基本面同样对价格反弹形成推力。在宏观面及基本面共同作用之下，我们认为锌价或迎来一定程度的修复性反弹，沪锌主要运行区间：2-2.25万，LME锌表现会更强，比值小幅调整。
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