一、行情回顾
得益于焦化行业的供给侧改革，在蓝天保卫战的号召下，各省市密集出台环保政策，市场对焦炭供应收紧预期高涨，焦炭产能进一步下滑，加之宏观资金面氛围转向宽松，焦炭行情在8月份继续强势上涨，最高涨至2720.5元/吨，创下自焦炭上市以来的新高，显示出市场资金的偏爱。现货方面，焦企低库存使得焦化厂在本轮提涨中掌握主动权，而钢厂高利润则提供了对焦炭成本上升的容忍度。从8月初开始累计提涨4轮共350-400元/吨，天津港(600717,股吧)准一级冶金焦24日报价2575元/吨，较8月1日上涨350元。鉴于目前焦企的超低库存和需求尚可，现货价格仍有上涨可能性。
图1：焦炭主力合约与现货价格
数据来源：徽商期货研究所 Wind
从20日开始焦炭连续5天回调，一度跌去近200元。20日正是本次蓝天保卫战中重点关注区域汾渭平原进行第二阶段开始环保回头看的起始日，焦炭是否存在预期兑现转头向下可能，还是小幅回调稍作休整继续上扬，需要做更深一层的分析。
二、蓝天保卫战下焦炭供给减少
8月份焦化厂在环保限产政策的逐步密集出台和环保督查回头看进入第二阶段后，开工率从月初缓慢回升月中之后缓慢下降，目前据wind数据，截至8月24日，国内100家独立焦化厂开工率为80.5%，较7月20下降了2.77%,其中东北地区、华北地区、华中地区地区下降较多，华东地区则由于徐州焦企复工开工率回升，西北地区和西南地区变化不大，反映焦炭主产区受环保政策的执行力度影响较直接。环保政策执行较为严厉时焦企一般均自觉降低开工率，但放松时在高利润刺激下仍会尽可能提高生产供应。
焦炭产量方面，据wind数据显示，7月份焦炭产量为3551万吨，同比降低4.3%。2018年1-7月总产量为24745.8万吨，同比减少3.3%。从近五年的数据来看，今年以来焦炭总产量处在最低位置，显示出供应方面的紧张。7月份国内100家独立焦化厂平均开工率为81.84%，8月份平均开工率目前为81.01%,可以推测8月焦炭产量难以大增，供应偏紧格局不变。
《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中提出，重点区域由原来的28个城市增加到80个城市，明确提出在重点区域严控新增产能，同时对区域内的重点行业进行错峰生产，“以钢定焦”，进一步压减山西省、河北省、山东省、河南省的焦炭产能，种种举措均表明后期焦炭产量难有大的增幅，一定程度上奠定了焦炭价格重心保持在高位的基调。
图2：独立焦化厂开工率
图3：焦炭产量
数据来源：徽商期货研究所 Wind
三、需求方面随限产严格力度上升有所下滑
高炉开工方面，截至8月24日，全国高炉开工率仅为66.44%，唐山地区高炉开工率为50.61%，远低于80%-90%的正常开工率，显示出钢厂在环保政策执行方面的严格力度。另一方面，我国7月份生铁产量6751.5万吨，同比增长4.2%，1-7月份生铁累计产量4.42亿吨，同比增长1%。观察近4年生铁产量图可知今年以来的生铁产量并未比往年减少，显示出钢厂生产效率的提高。其中在上半年采暖季结束后产量有较大的增长，6月份之后随着环保政策密集出台产量下滑，但总体产量仍保持在高位。钢厂高炉的开工节奏一定程度上反应了焦炭需求的变化，在即将到来的采暖季钢厂环保限产仍将抑制对焦炭的需求。
图4：高炉开工率
图5：生铁产量与高炉开工对比
数据来源：徽商期货研究所 Wind
四、库存向中下游转移，低库存成为价格支撑因素之一
库存方面，焦企库存已达到近5年来的低位，截至8月24日，国内100家独立焦化厂库存仅为15.9万吨，自7月27日库存高点（38.14万吨）连续四周下滑。其中东北、华中地区几无库存，西北、华北、西南、华东等地区尚存。钢厂库存方面，截至8月24日，国内110家样本钢厂库存合计397.99万吨，自7月20日阶段库存高位（436.52万吨）以来连续五周下滑。港口库存方面，截至8月24日天津港、连云港(601008,股吧)、日照港(600017,股吧)、青岛港四港口库存合计332万吨，自7月20日库存低点（280万吨）以来连续5周增加。从港口库存与焦化厂、钢厂库存变化的趋势可以看出，在价格低位会激起贸易商的投机性需求，库存从焦企转移到港口，贸易商抄底囤货，同时钢厂因生产节奏放慢采购，多以消耗厂内库存为主。观察目前的库存情况可以判断虽然现货价格已到阶段性高位但贸易商的采购仍将继续，速度或放缓，前期囤积的货物将适量抛售，后续钢厂方面在环保政策限制下对采购需求有所控制，此两方面因素后期将产生一定的利空情绪。但焦企的低库存仍然对价格形成较强支撑。
图6：独立焦化厂焦炭库存
图7：港口焦炭库存
数据来源：徽商期货研究所 Wind
图8：钢厂焦炭库存
图9：盘面焦炭利润
数据来源：徽商期货研究所 Wind
四、焦企利润回升，生产积极性高
现货价格的回升改善了焦企的盈利状况，目前焦炭已累计上涨5轮共500元/吨。盘面吨焦盈利升至880元/吨。另据mysteel调研全国30家独立焦化厂吨焦盈利情况，24日当周全国平均吨焦盈利632.11元，增加102.94元；山西准一级焦平均盈利677.47元，增加120.71元；山东二级焦平均盈695.48元，增加114.2元；内蒙二级焦平均盈利620.07元，增加131.57元；河北准一级焦平均盈利680.68元，增加103.86元。在盈利大幅回升情况下，焦化厂生产积极性相对较高，一旦环保政策出现放松，焦企开工率将出现提升。
五、后市展望及操作建议
综上所述，目前支撑价格维持高位的利多因素仍存，环保限产常态化、焦企开工受限、场内库存低位等短期内难以改变。利空因素方面，短期内及后续采暖季下游钢厂的限产降低了对焦炭的需求，贸易商投机性需求可能因恐高减弱，集中抛货将对价格形成压力，而且目前高企的原料价格、成品价格对于终端用钢企业来说已造成难以承受的成本压力，价格是否能长期持续尚且存疑。因此对行情的判断，短期价格或将高位震荡偏强，进入消费淡季及采暖季价格则恐将回落，同时要观察环保限产的重点后期是否会在钢厂和焦化厂之间调整，这将直接影响对焦炭的需求和焦炭的供应。操作上，J1901合约短期内不建议做空，保守者可保持观望，激进者可考虑轻仓逢低做多。套利方面可考虑多焦炭空焦煤。风险点在于政策偏向收紧高炉限产或者提前对钢厂进行限产。
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