报告日期： 2018年9月20日
★事件概述
本周锌价从上周的震荡转为强势上涨，沪锌1811主力合约本周已累计上涨约5%。现货方面，国产锌持续升水趋势，“万花齐放”的进口锌在经历了9月上旬的贴水卖货后，从9月12号开始转为升水；上海0#锌现货价格本周累计上涨约1190元/吨。
★基本面分析
锌价阶段反弹原因：
消费旺季来临，供给增长低于预期，锌基本面短期改善，叠加宏观利空因素阶段性被消化，锌价迎来强势反弹。
锌价阶段反弹可持续性：
宏观方面预计11月美国中期大选之前悲观情绪有所降温，大选之后全球贸易格局可能会有大的转变。
市场对基本面改善的预期将逐渐体现到价格上，供给短期增量空间有限，而需求端消费旺季带来的实际需求较好，低库存可能还会维持一段时间。估计10月中旬之前锌价还会震荡偏强。而淡季来临后，随着供给恢复，明年一季度锌价跳水可能性较大。
★投资建议
宏观利空缓和背景下，锌基本面短期偏强局面或延续至10月份，这将给锌价上涨带来短期支撑。短期仍建议投资者逢低做多思路为主，并且可考虑多1811空1901的套利策略。
★风险提示
宏观利空凸显；下游需求显著走弱。
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事件概述
锌价摆脱前期震荡，转为强势上涨，沪锌1811主力合约本周已累计上涨约5%。现货方面，国产锌持续升水趋势，进口锌在经历了9月上旬的贴水卖货后，从9月12号开始转为升水；上海0#锌现货价格本周累计上涨约1190元/吨。今年锌价从三季度中旬开始反弹，在市场对长期锌价看空的预期下，本次反弹能持续多久成为备受市场关注的新热点。
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基本面分析
2.1、锌价为什么在这个阶段强势反弹？
锌锭消费结构中，镀锌的消费占比为60%左右，最具有集中性和代表性，因此可以从镀锌的消费来分析锌锭的消费情况。按照镀锌板生产逻辑：10、11月份为终端下游开工旺季，也就是镀锌卷板的销售旺季，一般来说镀锌厂会提前生产以备销售，故9、10月份是锌锭的理论消费旺季。但有的企业为了避免旺季锌锭成本上升，会提前备原料，所以锌锭的消费从三季度初就开始显现。因此锌价走强应该从三季度（7月初）就开始的，但是很明显可以看到，从6月中旬至8月中旬锌价经历了大幅跳水，8月中旬之后才开始有所回暖，并在本周强势反弹。
从基本面上分析，6月份以来国内冶炼企业开工率一直不高，因此锌锭产量相比往年处于较低水平，而镀锌厂今年的开工率并不差，短期需求稍强于供给。所以锌锭的社会库存和保税区库存从今年3月开始持续下降，且保税区流入的锌锭量大于社会库存中增加的锌锭量，表明保税区库存有一部分是直接流入下游企业。综合来看三季度锌的基本面并不算太弱。
锌价走势背离基本面的主要原因是宏观环境的干扰。由于锌的生产和消费所限，它比其他基本金属更容易随宏观变化而“倒戈”。所以在6月份环保督查叠加贸易战的情况下，锌价一路下行。这意味着锌锭的真正消费旺季被推迟了近1个月。
分析目前的宏观形势，贸易战稍作缓和，前期利空因素基本已被市场消化。考虑到美国政治的特点，特朗普现在最大的精力要放在赢得11月份中期选举上，赢了就要兑现他的承诺来对付中国，输了还得跟中国做生意，所以不便在此之前撕破脸皮，因此现在到中期选举这段时间，中美贸易战应该是进入了一个比较温和的阶段，这其中最大的风险在于美国对中国采取的报复性关税措施的态度。整体来看，这段时间锌价可以趁着消费旺季继续攀升。
对于市场心理来说，国内锌期货参与者更多在于投机，而目前低库存、消费佳、宏观温和使得大家对锌价上涨有个较为一致的预期，市场出现“逼仓”行为。
2.2、锌价强势反弹是否具备可持续性？
对于行情的可持续性，我们从宏观预期与基本面变化两个维度去分析：
宏观方面，中美贸易战目前进入暂缓阶段，在11月大选前应该不会有大动作，而11月之后的情况难以预估。而且本周发改委召开发布会，明确指示下半年将推进基础设施建设。虽然国际上可能会有其他摩擦存在，但是整体而言，11月份之前我们对宏观表现较为乐观。但是鉴于目前国际形势不稳定，不排除特殊事件发生打压基本金属。
基本面上，近期锌价提振使炼厂出货积极性增加，下游虽处于旺季，但是也可能有刚需补库的原因。
供给方面，据我们的了解之前受环保影响关停或减产的中小型矿山复产情况没有大型矿山那么好，这部分产量目前并没有投放到市场上，大型矿山复产情况较好。矿山方面总体而言，现阶段还处于紧供给，但随着之后淡季的到来以及复产慢慢修复，供给的量估计明年一季度会有较大提升；
其次对于目前投产的新产能，产量并没有预估的那么好。冶炼厂投产一条新的产线需要的磨合期大概3个月至一年，这期间虽然产能产量均有，但是磨合期中产出的产品或因不合格而短期无法投入市场，因此这部分产量可能目前被市场高估了。
需求方面，金九银十的消费旺季的确带来了下游开工率的提升以及锌锭的消费。由于镀锌上游钢价的上涨，镀锌厂目前成本较高，但由于其依然有利可图（减停产短期带来的损失将大于继续生产的损失），因此他们选择尽量压缩加工利润而高负荷开工，所以锌锭的需求短期较为坚挺。
同时国内部分大型铅锌冶炼厂及下游产业链肩负着国家稳定经济的使命，所以这部分供需对价格波动的耐受能力较强。
最后，11月之后即将进入冬季，东北地区等大部分炼厂都将减停产，所以现在部分镀锌企业为保证原材料的供应已经开始进行冬储。
需求方面我们预估在11月之前的旺季都将持续进行。
进口锌方面，现在盈利窗口处于打开状态，虽然有部分进口锌流入，但是受限于交割品牌及标的要求（目前能在上期所交割的进口锌一般是A-Z），大部分进口锌都不会进入上期所库存，而是直接流入产业链消费中（由于进口锌高升水故被贸易商囤积的可能性不大）。
综合而言，目前锌供应端真实的增长恐低于预期，冶炼厂销售情况良好，库存较少；需求端旺季或持续至10月中下旬，供需基本面整体偏强的趋势或延续到10月份。等到11月份之后，锌锭需求或将转为淡季，叠加矿山逐渐复产增多，预估明年一季度开始锌矿市场将供大于求，市场对供给增长的担忧在明年上半年才有望实质性发酵。
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投资建议
宏观方面在今年11月美国大选之前我们认为不会有太大的利空出现，而锌基本面短期偏强的局面或延续至10月份，这将给锌价带来短期的上涨支撑。短期仍建议投资者逢低做多思路为主，并且可考虑多1811空1901的套利策略。
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风险提示
宏观利空凸显；下游需求显著走弱。
张丹旭 分析师（有色金属）
从业资格号：F3047690
