郑非凡 | 美尔雅期货产业研究中心有色分析师
美国杜兰大学金融学硕士，具有扎实的金融理论知识与健全的研究体系。致力于铜铝等有色金属的研究，擅长结合宏观经济形势与产业基本面判断商品走势。深入参与产业调研，并且为多家大型企业提供套保方案与投资咨询服务，多次在主流媒体发表文章及观点。
核心观点
. 2019年铜精矿长单落地，明年铜精矿维持偏紧预期。但是短期来看炼厂铜精矿库存比较充裕，TC高位会维持一段时间。
. 2018年废铜进口大幅缩减是必然趋势，但是进口废铜中因废六类占比比重扩大，废铜品位有所提高，国内废铜缺口没有预期那么大。并且目前精废价差处于相对高位，废铜对精铜替代性增强。10月废铜制杆开工率为61.54%，环比增加11.17个百分点，对精铜消费形成掣肘。
. 终端消费并不太乐观，空调和汽车数据都比较疲弱。不过值得注意的是，电线电缆投资开始回升，根据历史经验电网投资基本会完成或超过其计划额，接下来几个月电线电缆用铜量值得期待。
. 库存处于近几年相对低位，截至上周五三大交易所总库存为44.2万吨，相较于3月份高点93万吨已经减少了48.8万吨库存。不过上期所已经出现累库迹象，上期所库存从10月底的低位11.1万吨到现在的13.5万吨，已经累积了2.4万吨库存，后续全球显性库存有可能止减启增。
关注点：美元指数 中美贸易谈判情况 铜矿供应 废铜政策。
自9月中美贸易关税落地以来，铜价几乎开启了两月的窄幅震荡状态，特别是10月份沪铜波动区间基本维持在49500元/吨-51000元/吨，近期随着美元指数的走强以及下游消费的转弱，波动率才有所扩大。上周亚洲铜业周顺利召开，铜精矿长单价终于落地，对于后期铜价有哪些影响呢。
一. TC长单落地 铜精矿2019年料供应偏紧
江西铜业(600362,股吧)和Antofagasta达成了2019年的铜精矿长单谈判，签订TC/RC为80.8美元/吨，8.08美分/磅，TC较2018年82.25下降1.45美元/吨，该价格符合市场预期。但是在消息公布后对市场还是有一定的信息提振作用，使得铜价有一定的上行。沪铜最高曾突破50000元/吨，伦铜也是开启五连阳走势最高一度达到6296美元/吨。
慧谷2018年，TC基本呈现先抑后扬之势。2018年铜精矿冶炼长单价为为82.25美元/吨，在年初TC基本是围绕着这个基准价运行，并且CSPT二季度定的TC地板价已达到78美元/吨的低位。后来印度Vedanta旗下40万吨/年粗炼产能关停，使得TC开始走高。后续全球更多粗炼产能相继出现问题，比如菲律宾PASAR制酸设备故障、豫光金铅(600531,股吧)制氧设备管道坍塌，这使得TC一路攀升，最近已达到95美元/吨的高位。并且2018年第三季度与第四季度的CSPT地板价都未官方公布，据我们推测应是冶炼厂为寻求更合适的加工费有意而为之。总之，2018年全年TC基本呈现先抑后扬之势，但是值得注意的是TC/RC的攀升并非铜精矿矿端出现了问题，主要的原因还是我们前面所讲的粗炼产能的问题.
展望2019年，在2019年长单TC出炉之前，市场对2019年TC普遍不太乐观，甚至有人预测TC将会以7字开头。市场普遍预计2019年铜精矿供应增速将下滑，而铜冶炼厂投放产能将加大。据我们结合有关机构统计得出，2018年铜矿供应增速将较2017年的-1%提高到3.5%，2018年铜矿供应增速的提高主要是因为去年基数较小。去年Escondida铜矿为期44天的罢工大幅拉低了2017年全年的铜矿供给，而今年罢工干扰因素已经得到有效解除，使得今年铜矿供给得到一定回升。预计2019年铜矿供应增速将再度下滑至2%左右，原因是新投产矿山较少，其中增量比较大的就是First Quantum旗下的Cobre Panama矿山，预计为10万吨左右。
除了铜精矿本身品位的降低以及开采难度的增加导致的2019年铜精矿的供给偏紧，国内冶炼产能的快速扩张也是TC承压的一大原因。 受益于前几年铜精矿TC/RC处于高位推动及国内提升电解铜端自给率需求，近两年中国冶炼产能进入投产高峰时期，而这些项目基本都投建在中国。粗炼产能扩产比较大的有广西南国铜业和中铝东南铜业，中铝东南铜业粗炼产能增加了40万吨。
二. 精废价差拉大 废铜消费转强
海关数据显示，9月进口废铜20万实物吨，同比下降37.81%。2018年1-9月累计进口废铜178万实物吨，同比下降35.9%。从今年数据来看，进口废铜量下降是必然趋势，这是由于进入2018年以后国家对进口废铜特别是废七类管制较严，使得进口废铜大幅减少。不出意外，今年是七类废铜进口的最后一年，新政策仅允许有生产加工资质的部分大型拆解园区可以拿到进口批文，截至发稿前已发放批文二十三批。2018年所公布的限制类废铜进口批文数量为94.79万吨，较2017年全年的300.58万吨，同比减少68.46%。目前全国所获批文配额总量超过1万吨的企业20家，其中16家位于浙江地区，广西地区2家，广东以及江西地区各1家。
第一季度批文配额约在21.72万吨，第二季度批文配额总量约为27.08万吨，第三季度所获批文在39万吨左右，第四季度批文估计也在20万吨左右。2018年已经接近尾声，进口废铜大幅减少的趋势不可避免。国内废铜回收因为环保趋严而举步维艰，并且国内废铜回收利用还存在着税票问题，所以废铜企业转型势在必行。
2018年6月24日，国务院发布《中共中央国务院关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，将全面禁止洋垃圾入境，严厉打击走私，力求大幅减少固体废物进口种类和数量，目标是在2021年以前实现固体废物零进口。从发布的条文不难得出，后续废六类进口也将趋于严格甚至禁止进口，或许在2019年就有具体的措施出台。虽然废铜总量下降幅度较大，但金属量下降幅度可能并没有预期的那么大，原因是在进口废铜当中废六类占比开始增长，据估计目前进口废铜中废六类占比为63%左右。
由于废铜进口大幅减少，并且国内目前废铜回收量依旧较少，导致精废价差之前一直处于低位。精废价差的低迷使得废铜对精铜替代性较小，下游多愿意用精铜制成铜材，这使得精铜消费比较可观，库存也一直在减少。不过近期随着铜价的反弹以及废铜贸易商出货意愿日益强烈，精废价差已有扩张之势。截止11月20日广东佛山光亮铜价格为44400元/吨,精废价差为5530元/吨，价差较之前有所扩张。不够后续随着政策的进一步收紧，比如废六类也被限制的话，废铜供应问题将再次凸显出来。
三. 汽车空调消费疲弱 电线电缆用铜有望加速
2018年1-9月,电源基本建设投资完成额累计为1302亿元,同比下降1.8%，较前几月的投资有了一定的回升。2018年1-9月,电网基本建设投资完成额累计为3373亿元,同比下降9.6%，前值是13.7%，同比下降趋势有所减弱。据我们从国家电网了解的情况来看，2018年国家电网计划电网投资额为4989亿元。一般而言，电网投资基本会完成或超过其计划额。而且下半年投资额高于上半年是时常发生的事，从投资额环比增速来看，下半年投资额大概率将会回升。从调研的情况来看，目前电线电缆销售比较可观，价格也比较高，我们有理由推测出后续电线电缆的消费将会有亮点。电线电缆占下游铜消费比值约为36%，对精铜消费的拉动十分可观。
2018年1-10月,房屋新开工面积累计值为168754.05万平方米，累积同比增长16.3%；房屋竣工面积累积值为57391.81万平方米，累计同比减少12.5%。可以看出，房屋竣工面积累计同比增速持续下降，目前已经到了-12.5%的低位。不同于螺纹钢以及水泥，铜主要用于建筑工程的后期，所以竣工面积更能反映铜消费，2018年房地产相对的不景气对精铜消费有一定的拖累作用，后续这种趋势大概率还会延续。
2018 年 1-10月国内空调产量为 1.71亿台,同比增长10.6%,10月产量为 1356.8万台,同比下降0.4%。根据产业在线数据，9月份空调总体销售901.4万台，同比下滑8.2%。不难得出，空调用铜后期稍显乏力，在目前的高空调库存下，增幅只会迎来收窄，前期空调拉动铜消费逻辑可能在现在就不太适用了。
2018年1-10月份汽车产量为2322.2万辆,同比增长-0.4%;10月汽车产量为242.6万辆, 同比大幅减少9.2%。9月汽车产量为242.6万辆，同比减少10.6%。9，10月份汽车产量大幅降低直接导致了汽车累计产量的回落，之前月份产量一直保持在3%的增速，9，10月份的产量水平直接拉低了累计产量的增长率到负值。作为金九银十旺季，汽车却表现出旺季不旺的特征。2018年只剩下最后两月，预计后期汽车消费也不会太乐观，今年汽车消费弱于去年是大概率事件。不过新能源汽车表现了较强的增长势头，1-10月份新能源汽车产量为92.5万辆，同比大幅增长54.4%。据我们测算，总的汽车耗铜量大约保持在81万吨。
四. 库存刷新年内低位 后续有累库可能
截至上周五三大交易所总库存为44.2万吨，单周减少2.4万吨库存。其中LME库存减少的最多，单周减少了1万吨库存至16.1万吨。上期所和COMEX分别减少了7490吨库存和6444吨库存。回顾以往，显性库存从3月底的高位93万吨一直下降，目前已经累计减少了48.8万吨库存，显性库存在不停地刷新着近年来的库存低点。不过随着消费的放缓，我们认为后续应该会进入累库过程。这从上期所库存就可见一斑，上期所库存从10月底的低位11.1万吨到现在的13.5万吨，已经积累了2.4万吨库存。
五、结论
宏观局势云谲波诡， G20峰会将于本月底在阿根廷召开，从最近美国商务部的表态来看贸易摩擦有再抬头之势。并且美国经济不断向好，美国10月Markit综合PMI初值为54.8，大幅好于预期53.9，叠加美联储利率会议鹰派发言，美国加息预期增强，美元指数不断上行，近期更是突破97。在强势的美元以及不确定的宏观局势下，铜价上方压力较大。
铜精矿2019年长单终于落地，明年铜精矿偏紧的预期得到了佐证，给予市场一定的信心，但近期国内冶炼厂铜精矿库存还比较充裕，TC将会维持一段时间的高位。目前精废价差处于相对高位，使得废铜对精铜的替代性减少，对精铜消费有一定的掣肘，虽然进口废铜大幅小于去年，但是废铜品味有所上升，这使得废铜缺口并没有想象中那么大。全球显性库存持续减少，但是空调汽车消费稍显疲弱，后续电线电缆的消费有望成为亮点。针对以上分析，我们预计后期铜价偏弱运行，重点关注47500元/吨支撑。
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