黄晓玲
核心观点
PVC新增产能近三年稳定投放，预计2019年市场供应压力将增加。2019年计划新增产能依然较多，大约在216万吨，但从近几年的新增产能投产情况来看，PVC行业的产能释放进度越来越受到环保、产业结构调整政策等影响，审批程序日益严格。除此之外，行业景气周期进入尾声，行业利润问题也将制约新增产能的扩张速度。尽管2019年依然有较多装置计划新增，但部分装置可能并不会如期投产，不过PVC生产装置的后期投入并不缺乏，2019年PVC供应预计充足，增速预估为6%。
烧碱盈利向好，缓冲PVC生产亏损。由于氯碱平衡的制约，烧碱价格和PVC价格是一个此消彼长的关系。2018年PVC与烧碱这种价格走势较为明显，特别自二季度开始，烧碱价格不断走低，PVC价格则不断走高，但9月开始，烧碱和PVC的走势出现了一些互相转换的态势。2019年预期PVC供需宽松的背景下，烧碱市场的多空表现对PVC市场的影响力将上升。从氯碱平衡的角度看，在PVC利润回落的情况下，烧碱利润却仍然处于历史高位，缓冲PVC生产亏损。预计在电石供应量稳定，而氯碱一体化综合利润尚可的情况下，PVC价格难有起色。
环保政策是PVC供需格局调节器。中国一直存在着经济发展与环境保护孰重孰轻的争议。 但随着经济转型步伐的加快，经济与环保的天平将进一步倾斜。环保政策主要对PVC下游制品企业与电石企业影响较大，在2019年PVC供需宽松的背景下，环保政策是对PVC供需格局起到调节的作用，环保趋严，则抑制PVC下游消费，影响电石的正常供应。但考虑到2019年宏观经济悲观预期，环保可能会给经济发展让步，相对政策宽松。
中美贸易战背景下对PVC需求的展望。中美贸易战导致的前期因关税而抢跑订单现象或因停止进一步加征关税而减缓。但中美贸易战给中国经济增加了很多不确定性因素，美国对从中国进口的PVC乳化粉、PVC手套及PVC下游制品征收10%关税，势必造成市场萎靡，中长期发展后中国出口到美国的PVC下游制品贸易市场将会外移。我们从房地产施工面积、竣工面积、新开工面积增速上出现明显下滑判断后期新开工面积从高位回落概率大，竣工面积增速回升，房地产新增需求将逐步减弱，房地产行业将进入存量博弈阶段。房地产全面放松的概率小，但肯定会适度放松，预计2019年房地产预期悲观，PVC消费需求不足，预估2019年需求增速5%。
一、2018年PVC行情回顾
2015年12月中旬，PVC价格触底，震荡回升，市场活跃度提高。这与PVC行业近几年供需格局的变化有关。长期以来PVC行业处于供过于求的格局中，产能高增长、行业开工率偏低。随着供给侧改革的推进，2014-2016年，淘汰落后产能不断深化，国内PVC产能总数连续三年保持负增长，与此同时，行业的开工率也出现回升。2016年后，在PVC供需格局向好的背景下，PVC价格出现回升，虽然受阶段性因素，如烧碱价格、库存、环保政策、运输、资金等多空影响，PVC走势波动性加大，但整体的价格重心维持上移态势。
2018年PVC均价高于2017年，在6175-7490之间波动。整体来看，从三月底到8月中旬，PVC价格呈上升趋势，8月中旬至今呈下跌走势。PVC 主力合约在 6 月下旬初显回升之势，7 月末涨幅扩大，并在 8 月中旬创 7490 高点后震荡下行。截止11月下旬，受国际油价以及宏观情绪影响，价格在 6500下方剧烈震荡。 8月上涨的动力，一方面是供需格局阶段性向好所致；另一方面，是相关联动品走势上涨的连带提振，如焦煤、焦炭、塑料、PP、螺纹钢等。另外，电石在当时供应紧张，价格一路走高，对PVC价格也起到成本支撑的作用。但随着 PVC行业检修减少，PVC 开工大幅回升且高位运行，市场供应趋增，而需求略显悲观，供需格局逐渐宽松。 同时相关联动品价格的下跌也给 PVC 形成了偏空拖累，令市场看空心态占据上风，PVC 一路下跌，从7490跌至第四季度最低点6195。由于四季度上游检修高峰已过，开工率维持高位运作，及下游需求悲观，我们预计2018年12月份PVC价格继续偏空，低点在6000左右。总结而言，2018年PVC供需基本维持平衡，装置主要集中在6月份和10月份检修，社会库存在6月中旬后一直维持低位徘徊状态，受环保影响，电石价格在7-8月份有一波冲高。而对于2019年而言，PVC供需格局已经维持了三年的需求较好，价格重心不断上移的局面，受宏观大环境的影响，2019年大概率呈现供应充足而需求偏弱的态势，我们预计未来一年PVC价格重心下移，价格运行区间在5500-7000。
二、PVC新增产能近三年稳定投放，预计2019年市场供应压力大
2019年计划新增产能依然较多，大约在216万吨，但从近几年的新增产能投产情况来看，PVC行业的产能释放进度越来越受到环保、产业结构调整政策等影响，审批程序日益严格。除此之外，行业景气周期进入尾声，行业利润问题也将制约新增产能的扩张速度。所以，虽然2019年依然有较多装置计划新增，但部分装置可能并不会如期投产，但PVC生产装置的后期投入并不缺乏，2019年PVC供应预计充足。
2019年计划新增产能依然较多，大约在216万吨，但从近几年的新增产能投产情况来看，PVC行业的产能释放进度越来越受到环保、产业结构调整政策等影响，审批程序日益严格。除此之外，行业景气周期进入尾声，行业利润问题也将制约新增产能的扩张速度。所以，虽然2019年依然有较多装置计划新增，但部分装置可能并不会如期投产，但PVC生产装置的后期投入并不缺乏，2019年PVC供应预计充足。
2016年PVC粉新增产能135万吨，除了云南能投、昔阳化工两套装置是在三季度投产以外，其他115万吨装置均是在四季度投产，四季度投产的这部分装置产能释放都是集中在2017年。 2017年再度出现80万吨的新增产能，同样是有两套装置是在四季度投产。
2018年年初，我们统计2018年新增产能在200万吨左右，但受制于各种因素影响，截至目前，实际投产的产能仅在35万吨，另有47万吨计划2018年年底投产，所以原本计划2018年投产的其他装置大部分延期到2019年进行投产。 2017年中国聚氯乙烯产能2413万吨，年内新增加产能108万吨，退出产能为28万吨，连续三年净减少之后，2017年底有80万吨的净增长。预计2018年PVC产能为2493万吨，产能增速3.31%。
2013年-2015年PVC产能累计减少250万吨，而产量平均增速2.59%。2016年-2018年产能累计增加225万吨，产量平均增速5.84%。我们预计2019年产量增速为6%，需求增速为5%。
通过图5可以看出，17年和18年主要仓库库存整体走势相同，3-4月份，主要仓库库存高位，后期基本就是降库存的阶段，截至9月21日，2018年的主要仓库库存已经降至相对低位，同比去年低1.2%。自今年3月初以来出现库存持续减少，而下游采购反映一般，主要是以下几方面原因：环保和成本压力下龙头企业消化掉行业大部分供应增量，大企业订单尚可，整体开工较高；行业集中度提高，大型企业生产工艺和质量相对较高，增加了PVC树脂粉在制品中的占比；直供比例增加，导致贸易环节以外涉及库存增多，而贸易商对接企业以中小型为主，因此需求反馈一般。 随着行业集中度不断提高，直供比例的不断增加，大型下游企业吞没大多数利润，这将导致PVC价格即使在需求增加的情况下也难以提振，那么在2019年供应充足，需求转淡预期下，PVC价格将更加低迷。
三、烧碱盈利向好，缓冲PVC生产亏损，偏空PVC
由于氯碱平衡的制约， 2018 年 PVC 价格与烧碱价格此消彼长的走势较为明显，特别自二季度开始，烧碱价格不断走低，PVC 价格则不断走高，但 9 月开始，烧碱和 PVC 的走势出现了一些互相转换的态势。由于烧碱行业对于 PVC 行业来说，在 PVC 供需格局偏紧的背景下，烧碱市场的影响力将会减弱，淡出市场的关注；当 PVC 供需处于宽松格局之中，烧碱市场的影响若作为偏空因素，将拖累PVC市场进一步走弱。2019年，在预期 PVC 供需逐步宽松的背景下，烧碱市场的多空表现对 PVC市场的影响力将上升。
2000-2012年，我国烧碱产能年均增长13.7%；产量年均增长12.4%，2013年至今烧碱产能增速回落，但仍然保持高位生产状态，表观消费量年均增长11.9%。目前全国烧碱企业160家，2018上半年，中国烧碱产能达4141万吨，预计年底烧碱产能约为4200万吨。
近年来由于以氧化铝为代表的下游产品快速增长，中国烧碱消费增长较快，但耗氯产品普遍增长相对较为平缓，这就造成了“以碱补氯”的碱氯失衡现象，今年这种失衡愈加严重和明显。
从氯碱平衡的角度看，在PVC利润回落的情况下，烧碱利润却仍然处于历史高位，针对配套烧碱的电石法PVC企业而言，整体氯碱仍有一定的利润，预计氯碱一体化综合利润尚可的情况下，PVC价格难有起色。
四、环保政策是PVC供需格局调节器
4.1 环保督查对PVC下游制品影响较为明显
环保监管收紧，产业政策持续释放压力。中国一直存在着经济发展与环境保护孰重孰轻的争议。 但随着经济转型步伐的加快，经济与环保的天平将进一步倾斜。四批中央环保督查主要覆盖了华北主要地区，环保督查对下游塑料制品生产企业影响普遍，而对山东、河北当地影响较为明显。导致华北等区域PVC制品企业纷纷限产、停产。从产能分布的角度，山东、新疆、四川、浙江、河北的烧碱产能达 1,843.5 万吨/年，占全国产能的 43%；山东、新疆、四川、浙江、河北 PVC 产能达 857 万吨/年，占全国产能的 37%。据了解，企业要环评达标，需要增加环保设备、修建排放管道、配置净化器等，对企业经营的成本抬升比较明显，因为部分环保装置花费较高。受京津冀周边环保督查影响，PVC制品企业开工仍将受到较大影响，终端需求明显低迷，但基本刚性需求依存。
4.2 政策引导电石行业变化
就电石行业而言，“十三五”时期最重要的任务是结构调整，电石行业的产能过剩是结构性过剩，需要通过淘汰落后装置和“僵尸企业”等措施，有效化解过剩产能，同时促进电石产业优化重组延伸产业链，从而提高优质电石供给能力，更好地满足快速升级的市场需求。
从2018年8月中旬起，各地电石价格就开始陆续上涨，一度涨幅超过300元/吨。本轮电石上涨的推动因素较多。一方面需求端，PVC的高开工带来电石的旺盛需求。另一方面，限电、检修、运输不畅等因素对供应端造成较大的干扰。
电石价格的上涨导致外购电石企业成本飙升，我们认为高利润电石带来的成本支撑并不牢固。对电石而言，成本的大头是电费，大概要占到成本的50%，其次是兰炭，成本占比20%。电力成本相对固定，兰炭价格近期也没有上涨，这意味着当前电石利润相当丰厚。大约80%电石是用于PVC生产，电石可以说是PVC的伴生行业。电石企业对PVC企业议价能力并不强，一旦PVC价格跌破现金成本，PVC企业就会降低开工，这将导致电石需求明显下降，进而导致电石价格的下跌。
总体而言，环保政策主要对PVC下游制品企业与电石企业影响较大，在2019年PVC供需宽松的背景下，环保政策是对PVC供需格局起到调节的作用，环保趋严，则抑制PVC下游消费，影响电石的正常供应。但考虑到2019年宏观经济悲观预期，环保可能会给经济发展让步，相对政策宽松。
五、进出口双双减弱，对PVC供需难有影响
5.1 PVC反倾销政策尘埃落地，中国对海外货源担忧暂告段落
备受关注的PVC反倾销政策终于尘埃落地，商务部决定自2018年9月29日起，对原产于美国、韩国、日本和台湾地区的进口聚氯乙烯所适用的反倾销措施进行期终复审调查一年，调查期间原有反倾销税率不变，中国PVC行业对海外货源的担忧将暂告段落。
由图16、17可见，在第三轮反倾销执行期间，中国对原产自美国、日本、韩国和台湾地区的PVC进口量仍然较大，占我国总进口量的90%，由此可见，中国市场仍然是美、日、韩及台湾地区的主要看重的市场。但是在反倾销政策的影响下，这部分货源基本上是以来料加工和进口加工的形式存在，所以对中国PVC行业影响整体表现不大。虽然中国PVC市场经历了长足的发展，装置规模、技术水平、原料消耗、产品质量也得到了明显提升，但中国整体PVC行业仍然大而不强，PVC行业竞争激烈，人工、融资、原料等成本较高，一旦反倾销政策取消，势必会打破国内市场的平衡。
5.2 海外PVC凭借低价货源冲击国内出口市场，出口套利窗口紧闭
2017年1-10月进口PVC63.86万吨，出口84.73万吨，净出口20.87万吨；而2018年1-10月进口PVC59.52万吨，出口51.2万吨，净出口-8.32万吨。上游做出口的时候，利润是能否有出口贸易的决定因素。如果国内能卖出更好的价格，则会减少出口到国外的量。 通过表4可以看出，今年我国整体出口量较少，截至10月份，国内PVC粉累积出口51.2万吨，同比去年下跌39.57%。我们预计2018年PVC出口量59万吨左右，同比减少38%。今年国内PVC粉出口较少，主要是因为今年以来，国内市场价格一直处于偏高水平，出口套利空间有限。而9月19日台塑公布10月份PVC船货报价，较9月下跌50-90美元/吨。随后亚洲市场报盘也大幅下行20-60美元/吨，虽目前人民币贬值，但国内价格下行略慢，在国际市场大幅下行的冲击下，出口套利窗口难以打开。由图18可见，从年初至今，除了3月中旬到4月初出口套利窗口短暂打开后，出口套利窗口基本处于关闭状态，所以今年出口对国内市场的贡献度明显减弱。
六、中美贸易战背景下对PVC需求的展望
6.1 2019年房地产预期悲观
PVC需求直接的和房地产新开工有紧密关系，方向、节奏均一致但幅度不一致，表现为房地产新开工波动幅度大，PVC需求波动幅度小，原因是除了房地产之外，PVC下游其他需求也有一定的占比，平滑了房地产的波动。
2018 年，国内房屋新开工面积有明显提高，同比增长数据好于商品房销售面积、房屋施工面积增速水平。具体数据显示，国内房屋新开工面积在今年3月出 现拐点，增速快速上升，1-10月已累计同比增长16.3%，高于去年同期5.6%的增速水平，一定程度提振了同期 PVC 的消费需求。虽然在限购限售的房地产政策下，国内商品房销售面积增速整体放缓，1-10月的增速只有约2.2%，不及去年同期8.2%的增速水平。
2017年中国GDP总量大约是82万亿，房地产贡献了大约11万亿，也就相当于中国GDP的13%。所以房地产在GDP中所占比例是很大的，而最终能够支撑PVC需求的正是房地产。房地产金融属性高，减少资金流入对房地产市场影响非常大，PVC的需求就岌岌可危。2018年房地产市场发展超预期，虽然保证了PVC需求不低，但并无太大拉动消费作用，按照房地产对PVC影响滞后的情况看来，至少在2019年上半年PVC的需求依然会表现疲弱。
对于18年的房地产来说，市场看空的主流逻辑有几点，其一为销售领先投资3-6个月，而年初以来的销售面积累计同比数据持续下滑，因此预计房地产投资增速面临较大的压力；其二为“住房不炒”的方针落地后，各地陆续出台房地产调控政策，房地产企业面临较大的融资压力，从而最终带动房地产投资增速下滑。基于这些看空逻辑，市场认为PVC需求端面临较大的压力，但实际上从全年来看，PVC社会库存却在下行，预期与现实出现分叉。
造成这一现象的主要因素，除了上文提到的上游直销率增大，另一方面从房地产角度来看，是地产行业行为模式的改变-大幅购地、加大期房销售力度、提高周转率、快速回笼资金。我们从房地产施工面积、竣工面积、新开工面积增速上出现明显下滑判断后期新开工面积从高位回落概率大，竣工面积增速回升，房地产新增需求将逐步减弱，，房地产行业将进入存量博弈阶段。
6.2 PVC下游制品出口向好只是阶段性订单抢跑现象
2013-2017年PVC铺地制品出口量平均增长24%，2018年继续维持高速增长2018年1-10月份PVC铺地制品累计出口同比增幅34.58%。12月1日G20峰会中美首脑就防止贸易战进一步升级达成一致，特朗普与习近平同意暂停加征新关税，但如果90天后两国未能达成协议，美国对华2000亿美元商品关税仍将提高至25%。中美贸易摩擦阶段性缓解，短期来看利好出口，但对PVC而言，中长期还得看国际经济形势发展。如果全球经济不景气，需求低迷，加之我国PVC粉价格在国际市场本就不占有优势。其次，从PVC下游出口量最大的地板来看，我国PVC地板60%左右出口到美国，美国目前对中国PVC地板征收10%的关税，即使到2019年不会提升至25%，中国PVC地板出口到美国占PVC整个下游消费4%左右，前期因关税而抢跑订单现象或因停止进一步加征关税而减缓。而且中美贸易战给中国经济增加了很多不确定性因素，美国对从中国进口的PVC乳化粉、PVC手套及PVC下游制品征收10%关税，势必造成市场萎靡，中长期发展后中国出口到美国的PVC下游制品贸易市场将会外移。并且2018年油价暴跌，全球股市不振，市场情绪悲观，我们认为PVC下游需求大概率萎靡。中美贸易战对于中国产能过剩的PVC产业而言，抑制PVC及下游制品出口消费，给2019年需求本就悲观的局势增加压力。
2018年1-10月PVC下游制品累计出口量311.39万吨，其中PVC铺地制品出口量累计275万吨，占所有PVC制品出口总量的88%。
七、结论及建议
2019年将是PVC生产和贸易盈利比较困难的一年，价格重心会向下，价格波幅将比2018年增大，同时错综复杂的国内外宏观形势将极大影响PVC价格走势，我们预计未来一年PVC价格在5500-7000价格区间运行。关注房地产调控政策，原油走势对化工板块商品价格的影响，以及上游装置的运行情况，天气、运输、环保等因素。风险：PVC新增产能未如预期投产，供应紧缩；烧碱市场盈利无法弥补PVC亏损，导致PVC降负荷；环保力度加大，导致供给大幅收缩；房地产超预期，拉动下游消费。
