伦锌自去年12月上旬开始连续下跌，我们认为宏观面弱势格局难以改变，锌库存或出现回升拐点，锌价依然存在下跌空间。
消费并不乐观
世界金属统计局报告显示，2018年1―10月全球锌市供应过剩14.63万吨，而2017年整年供应短缺43.1万吨。当前全球总库存偏低，但LME库存已经出现回升迹象，预计随着锌供需格局转变，总库存将出现回升拐点。中国是全球主要的锌消费国，其中镀锌占锌消费总量的62%，决定中国锌整体需求状况。镀锌板产量萎缩及库存高企，反映锌消费并不乐观。产量方面，截至2018年10月，国内镀锌总产能达到1亿吨，但产能利用率仅为70%。其中，重点企业镀锌板（带）产量进入负增长区间，2018年1―11月同比萎缩1.34%。库存方面，镀锌库存缓慢回升，从2018年9月中旬的93万吨上升至12月的100万吨。
宏观面依旧偏弱
中国宏观经济承压决定了锌的整体消费情况。房地产基本面走弱短期难逆转，新开工与销售背离，房地产购买力持续消耗，房企短时间快速销售、快速回笼资金压力增大，房地产周期拖长。同时，中央经济工作会议维持大基调不变，强调住房不炒和构建住房长效机制，这意味着今年房地产强监管的调控政策不会放松。
基建补短板资金瓶颈明显，政策利好拉动基建有限。在中国金融去杠杆背景下，基建融资压力增加，铁路和公路固定资产投资增速均低位运行。同时，国内融资环境偏紧，电网投资资金受限，制约电网补短板的力度。新增人民币贷款领先电网投资增速12个月左右，2018年11月新增贷款增速顶部特征已经显现，后期有可能边际转弱，意味着电网投资增速回升力度不强，将限制铁塔等行业的镀锌消费。
家电行业迎来最坏时代，房地产销售面积继续放缓，拖累空调等家电销售，且居民消费能力下降，家电置换需求动力减弱。
国内冶炼产能进入扩张周期
在国内环保干扰因素减弱和国外新建锌矿项目投产背景下，全球锌矿产量恢复增长。同时，TC持续上升带动冶炼利润边际改善，将引发冶炼产能扩张，并且冶炼新增产能大于锌矿新增产能，锌产量恢复正增长。锌矿方面，国内环保干扰因素逐渐减弱，大型矿山生产中断概率大幅下降，并且2019年环保法律完善，符合环保要求的部分矿山将出现边际增量；国外受锌矿利润驱动，2016―2017年新建锌矿项目在2018―2019年陆续投产。冶炼方面，2018年国内冶炼厂非正常减产倒逼锌精矿现货TC飙升，冶炼厂利润边际改善，并且当前冶炼厂购买锌精矿资金成本偏低，刺激国内冶炼产能进入扩张周期。数据显示，2019年新增冶炼产能将达到105万吨，而2018年减少19万吨。
综上所述，我国锌终端消费疲弱格局难改，锌将呈现供应过剩格局，库存回升的拐点将显现，预计中期锌价将继续维持弱势。操作上，建议投资者中期依然以逢高抛空为主。
（作者单位：国泰君安期货）
