汪浩铮|长江期货原油研究员
主要负责宏观、原油的研究，拥有完善的价格研究体系、丰厚的基本面研究经验，在期货日报上发文多篇。从业证号：F3030975，投资咨询资格编号：Z0014278。
核心观点
?.往后来看，我们认为短期内需求疲软的表现难以转变或导致美国原油超额库存持续累积，油价可能保持弱势格局。不过由于从全球供需的角度来看机构对二季度的预期较好，需求环比较一季度或有回升，中期也不宜过分悲观。目前地缘冲突较多，伊朗出口下降的影响尚未完全体现、OPEC+可能延长减产，后期供应端不排除还有利好出现的可能。
周四夜盘原油价格大跌，WTI 1907收跌5.71%报57.91美元/桶，Brent 1907收跌4.55%报67.76美元/桶，SC 1907夜盘收跌6.40%报466.6元/桶。我们认为下跌主要原因在于需求疲软导致美国石油库存持续累积，暗示全球供需面可能不如预期强势。
美国累库反映供需面可能不及预期
库存是供需情况的综合反映，用当期库存减去过去五年同期均值得到的超额库存剔除了季节性的影响因素，能更好的显示当期供需面相对于过去同期的强弱情况。统计历史数据可以发现国际原油价格与OECD商业石油超额库存高度负相关，2009年1月至2018年12月，OECD商业石油超额库存与Brent月末价格的走势基本相反（图中库存刻度为反序），超额库存的拐点对原油价格的拐点存在0~2个季度的领先。OECD库存数据对油价影响显著，而由于该数据存在两个月的滞后，同时美国商业石油库存更新较快且与OECD库存走势基本同步，因此美国库存的变化可以用于预测OECD库存的变化，对油价有较大的指引作用。
今年以来受OPEC+大幅减产以及伊朗、委内瑞拉产量被动下滑影响油市供应端收缩较大，市场普遍预期供需面较好。统计EIA、IEA、OPEC三家机构的供需报告发现，一季度油市大体供需平衡，超额库存将有下降；二季度若假设OPEC减产执行率为100%、委内瑞拉与尼日利亚维持4月产量、伊朗自4月起出口下降50万桶/日，则油市将出现供应短缺。目前IEA月报数据显示3月末OECD商业石油超额库存下降至4万桶/日，一季度供需面利好确认；二季度供需差额预期情况较季节性低了140万桶/日，考虑到沙特称将保持980万桶/日的产出水平至6月，即使伊朗出口维持远水平、委内瑞拉产量恢复，OECD超额库存大概率还是会下降。在这个背景下，今年3月末美国商业石油超额库存止跌反升、近两周大幅增长，暗示油市供需面可能不及预期，导致油价大幅下跌。
美国超额库存累积的核心因素在于需求端
近两期美国石油超额库存大幅累积，核心还在于需求端的疲软。以EIA周度数据测算，今年年初至今美国成品油隐含消费同比下滑0.38%，4-5月份同比下滑1.25%，而去年这两个数值分别为同比增长4.30%、2.15%，可以看到今年初以来美国终端需求表现不佳，且近两个月增速还在进一步收缩。受此影响，今年4月起美国油品加工裂解价差持续下降、目前已经跌至近五年低位，同时美国炼厂检修退出缓慢，与去年全年高位的表现截然不同。3月末起原油超额库存就已经开始累积，而成品油超额库存在产量偏低的情况下仍缓慢下降了一段时间，整体上来看终端消费的疲软已经通过炼厂开工率的下滑传导至原油端。近两周成品油超额库存也出现大幅累积，需求的疲软导致累库加速。
美国超额库存的累积可能还将持续
今年以来支撑美国库存去化的主要因素在于净进口的减少。一方面，沙特主动调节、委内瑞拉被美国制裁导致两者对美国原油的出口大幅减少，另一方面美国原油、成品油出口持续增长，今年以来美国总油品净进口较去年同期下降了约199万桶/日，4-5月下降了182万桶/日。产量方面，年初以来上升了172万桶/日、4-5月上升157万桶/日。消费方面，年初以来下降了8万桶/日、4-5月下降了25万桶/日。从数据中可以看到，今年年初以来美国总油品供需差较去年下降了19万桶/日，4-5月份下降了仅3万桶/日。去年4-5月超额库存处在一个震荡走势，考虑到美国油企完井活动增加可能导致原油产量增长且近期终端消费同比走低，后期超额库存继续累积的可能性较大。
后市研判
往后来看，我们认为短期内需求疲软的表现难以转变或导致美国原油超额库存持续累积，油价可能保持弱势格局。不过由于从全球供需的角度来看机构对二季度的预期较好，需求环比较一季度或有回升，中期也不宜过分悲观。目前地缘冲突较多，伊朗出口下降的影响尚未完全体现、OPEC+可能延长减产，后期供应端不排除还有利好出现的可能。
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