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笔者在3月8日写了一篇《动力煤二季度投资策略：ZC 5-9正套》，在《期货日报》和《对冲投研》上均有发表，给投资者重点推荐了动力煤5-9正套，从3月8日到5月1日5-9正套价差从38.8扩大到104.4，投资者获益颇丰。
目前动力煤在内蒙古限制煤管票这一导火索的引导下高歌猛进，空方认为这只是局部的短缺并未造成整个市场的缺口而且后期水电将对火电形成冲击，而多方认为目前电厂耗煤大幅增加后期或将延续且内蒙限制煤管票将导致港口煤供应紧张，多空双方博弈激烈，盘面持仓量持续增加，6月5-15日ZC1709持仓量增加45.4%。
4月份以来晋陕蒙均表示不再执行276个工作日制度，4月动力煤产量同比增加12%左右，6-8月或受内蒙煤管票产量有所下滑，但同比或继续保持10%左右的增速。1-4月建材和化工行业受环保的影响动力煤消费量大幅下降，1-5月全社会用电量同比增加6.4%，1-5月火力发电量累计同比增加7.2%，电厂耗煤同比大幅增加，1-4月冶金和供热行业动力煤销量小幅增加，令笔者意外的是除电力、建材、化工、冶金、供热外的其他行业动力煤消费量大幅增加，1-4月同比增加240%。那三季度动力煤市场将如何运行呢，笔者将抛开市场上各种嘈杂的炒作声音，回归价格涨跌的根本驱动―供需，以动力煤的供需平衡表为根基进行分析，并结合煤矿、港口、电厂的库存给各位投资者操作建议。
一、三季度动力煤供给缺口3296万吨
根据历年各月份动力煤产量、进口量、消费量和出口、季节性因素和后期供需可能的增速预测7月供给缺口1745万吨，8月供给缺口1796万吨，9月供给过剩245万吨，三季度动力煤供给缺口3296万吨。
表1:2017年1-9月动力煤供需平衡表
数据来源：wind，美尔雅研发
二、三季度动力煤产量同比增10.6%
去年4月份煤矿开始全面执行276个工作日制度，动力煤产量同比降幅达到13%左右，其中7月动力煤产量同比降幅达到16%，产量大幅收缩，供不应求，煤价持续大幅上涨，为了保障下游电厂和钢厂煤炭冬储，发改委表示74家先进产能的煤矿自10月1日起均可按照330天的工作日生产，煤炭产量有所释放，10月动力煤产量同比下降8.82%，降幅收窄。
动力煤仍有供需缺口且叠加汽运限载火车车皮不足，煤价继续大幅上涨。为了平抑煤价保障冬季煤炭供应，11月16日发改委表示在供暖季结束前具备安全生产能力的煤矿均能按照330天工作日生产，并且因煤价大幅上涨煤矿利润回升（发改委2017年1月25日表示预计2016年规模以上煤企实现利润950亿，约为2015年的2.1倍），煤矿借此机会大力购买井下设备，加大投资，使得煤炭产量大幅回升，11月动力煤产量同比降幅为3.25%， 12月动力煤产量同比降幅为5.28%，降幅收窄。
从产量的数据我们可以看出，真正影响产量的是煤矿276个工作日制度而不是去产能的目标。考虑到3月中旬后大部分地区继续执行330天的工作日制度以及6月份开始内蒙对煤管票进行管制，6-7月产量同比增10%，8-9月同比增11%。7-9月的产量分别是24456万吨、25497万吨和25396万吨。
表二：动力煤产量及其变化的影响因素
图1：动力煤产量走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
三、动力煤进出口
根据历年各月份动力煤的进口量、季节性因素、国外矿山盈利和复产情况以及国家对劣质进口煤进行控制，预计三季度动力煤进口量为4248万吨，同比增加20%。
图2:2015、2016和2017年各月份动力煤进口量柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
根据历年动力煤的出口量、季节性因素以及贸易商的出口意愿预测三季度动力煤出口量为178万吨，同比增加20%。
图3:2015、2016和2017年各月份动力煤出口量柱形图
数据来源：：wind，美尔雅研发
四、动力煤库存
（一）、上游库存整体偏低
2017年4月华北地区国有重点煤矿煤炭库存为964万吨，同比下降13%；东北地区国有重点煤矿煤炭库存203万吨，同比下降39%；华东地区国有重点煤矿煤炭库存352万吨，同比下降27%；中南地区国有重点煤矿煤炭库存388万吨，同比下降59%；西南地区国有重点煤矿煤炭库存为63万吨，同比下降54%；西北地区国有重点煤矿煤炭库存为559万吨，同比下降73%。各区域国有重点煤矿煤炭总库存为2529万吨，同比下降50% 。
图4：分区域国有重点煤矿煤炭库存走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
2017年4月神华集团煤炭库存为465万吨，同比下降2%；中煤集团煤炭库存为54万吨，同比增加447%，主要因去年基数较小。
图5：神华集团和中煤集团煤炭库存走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
（二）、港口动力煤库存整体同比大幅增加，进入6月后环比持续下降
截止2017年6月15日，曹妃甸港动力煤库存为319万吨，同比增加25%。秦皇岛港动力煤库存为531万吨，同比增加36%。广州港集团动力煤库存为168万吨，同比下降4%。京唐港：国投港区合计186万吨，同比增加133%。
图6：曹妃甸港、秦皇岛港、广州港集团和京唐港国投港区煤炭库存走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
（三）、电厂库存整体小幅下降
截止2017年6月15日，浙电煤炭库存为157万吨，同比下降23%；上电煤炭库存为24.5万吨，同比下降10%；粤电煤炭库存为282.29万吨，同比增1%；国电煤炭库存为258.21万吨，同比增9%；大唐煤炭库存为115万吨，同比增45%；华能煤炭库存为371.6万吨，同比下降11%。总库存1208.6万吨，同比下降3%。
图7：浙电、上电、粤电、国电、大唐和华能电厂煤炭库存走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
截止2017年6月15日6大发电集团煤炭库存合计1208.6万吨，同比下降3%；6大发电集团煤炭可用天数18.04天，同比下降18%。
图8：6大电厂煤炭库存合计走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
五、消费
（一）、电力行业三季度动力煤消费同比增加6%
据最新公布数据显示，今年1-5月全社会用电量同比增加6.4%，其中5月火力发电同比增加7.7%，今年全社会用电量同比持续保持增长，而且水力发电同比下降，三季度火力发电或将继续保持高位。根据历年各月份电力行业动力煤消费、季节性因素以及三季度火力发电耗煤的可能增速预测三季度电力行业动力煤消费5.44亿吨，同比增加6%。
图9:2015、2016和2017年电力行业各月份动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
（二）、三季度建材行业动力煤消费0.734亿吨，同比下降43%。
今年各地环保检查严格，建材行业受环保影响较大，以水泥行业为例，停窑时间较长，对动力煤的消费大幅下降。根据历年各月份建材行业动力煤消费、季节性因素以及建材行业的的大展情况预测三季度建材行业动力煤消费0.734亿吨，同比下降43%。
图10：2015、2016和2017年建材行业各月份动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
（三）、三季度冶金行业动力煤消费同比增加3%
根据历年各月份冶金行业动力煤消费、季节性因素以及冶金行业的发展情况预测三季度冶金行业动力煤消费0.347亿吨，同比增加3%。
图11：2015、2016和2017年冶金行业各月份动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
（四）、三季度化工行业动力煤消费同比下降17%
今年各地环保检查严格，化工行业受影响较大，对动力煤的消费大幅下降，1-4月化工行业动力煤消费同比下降18.75。根据历年各月份化工行业动力煤消费、季节性因素、化工行业的发展情况以及环保检查力度等综合预测三季度化工行业动力煤消费0.425亿吨，同比下降17%。
图12：2015、2016和2017年各月份化工行业动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
五）、三季度供热行业动力煤消费同比增3%，较去年基本持平
三季度是供热行业的淡季，动力煤消费环比将下降，今年暂未看到三季度将出现极端天气的预测，天气状况或与去年相当，供热行业耗煤同比或保持平稳。根据历年各月份供热行业动力煤消费、季节性因素以及环保政天气状况等预测三季度供热行业消费动力煤0.298亿吨，同比增3%，较去年基本保持稳定。
图13：2015、2016和2017年各月份供热行业动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
（六）、三季度其他行业动力煤消费同比增加230%
今年以来其他行业动力煤消费大幅增加，1-4月动力煤消费同比增加240%。根据历年各月份其他行业动力煤消费、季节性因素以及1-4月动力煤消费情况等预测三季度其他行业消费动力煤1.00亿吨，同比增加230%。
图13：2015、2016和2017年各月份其他行业动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
（七）、消费合计
预测三季度消费合计为8.27亿吨，同比增加6.30%。
图14：2015、2016和2017年各月份所有行业合计动力煤消费柱形图
数据来源：wind，美尔雅研发
六
供给侧改革：去产能
去产能政策
2016年2月5日，国务院印发了《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》（以下简称《意见》），《意见》明确指出，在近年来淘汰落后煤炭产能的基础上，从2016年开始，用3年至5年的时间，再退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能，适度减少煤矿数量，煤炭行业过剩产能得到有效化解，市场供需基本平衡，产业结构得到优化，转型升级取得实质性进展。
4月1日起煤炭主产区强制执行去产能政策：年生产日由336天减少至276天，节假日和周末均不得生产。
煤价大幅上涨，发改委表示74家先进产能的煤矿10月1日起可按照330天工作日生产。
11月16日发改委表示所有具备安全生产能力的煤矿在供暖季结束前均能按照330天工作日来生产。
2017年1月末，国务院总理李克强在《彭博商业周刊》发表了题为《开放经济造福世界》的署名文章。在提及供给侧结构性改革时，李克强指出，2016年中国压减了2.9亿吨以上的落后过剩煤炭产能。在署名文章中，李克强明确了中国的去产能路线图：计划在3至5年内，煤炭产能8亿吨，使相关行业恢复更加健康的基本面。也就是说煤炭行业，去产能总量则从一年前规划的10亿吨缩减为8亿吨。
3月5日李克强总理在政府工作报告中表示今年要再退出煤炭产能1.5亿吨以上。同时，要淘汰、停建、缓建煤电产能5000万千瓦以上，以防范化解煤电产能过剩风险，提高煤电行业效率，为清洁能源发展腾空间。要严格执行环保、能耗、质量、安全等相关法律法规和标准，更多运用市场化法治化手段，有效处置“僵尸企业”，推动企业兼并重组、破产清算，坚决淘汰不达标的落后产能，严控过剩行业新上产能。去产能必须安置好职工，中央财政专项奖补资金要及时拨付，地方和企业要落实相关资金与措施，确保分流职工就业有出路、生活有保障。
3月7日发改委表示今年全年煤炭去产能的目标任务是完全可以实现的；2017年已没有必要在大范围实施煤矿减量化生产措施。
6月15日发改委在发布会上透露，截至5月底，全国已退出煤炭产能9700万吨左右，完成年度目标任务65%。
七
基差：期货处于平水状态
截止6月15日收盘，动力煤1709的基差为0元/吨，处于平水状态。
图15：动力煤现货、期货及其基差走势图
数据来源：wind，美尔雅研发
八
三季度投资策略：低做多ZC1709
我们预测三季度动力煤产量为7.53亿吨，同比增加10.6%；三季度进口量为4248万吨，同比增加20%。三季度电力行业动力煤消费5.44亿吨，同比增加6%；建材行业动力煤消费0.734亿吨，同比下降43%；冶金行业动力煤消费0.347亿吨，同比增加3%；化工行业动力煤消费0.425亿吨，同比下降17%；供热行业消费动力煤0.298亿吨，同比增3%，较去年基本保持稳定；其他行业消费动力煤1.00亿吨，同比增加230%；预测三季度消费合计为8.27亿吨，同比增加6.30%。三季度动力煤供给缺口3296万吨，其中7月供给缺口1745万吨，8月供给缺口1796万吨，9月供给过剩245万吨。
煤矿库存整体同比下降，港口库存同比虽增加但进入6月后电厂补库使得港口库存环比持续下降，电厂煤炭库存处于较低水平仍有补库需求均对煤价形成支撑。三季度动力煤存供需缺口且煤矿和电厂动力煤库存偏低，期货基本平水，三季度建议逢低做多ZC1709，参考建仓区间550-565。
文章来源：微信公众号对冲研投
