可尝试在5590元/吨处建立空单
引言
2015/2016年度，东南亚棕榈油因厄尔尼诺而减产，全球油脂进入去库存阶段。在此环境下，植物油价格节节攀升。然而，随后，美国和南美陆续上调大豆产量，加之东南亚棕榈油复产，油籽丰产预期强烈，植物油价格因而振荡下行，跌至历史低点。
2017年，印度油脂价格水平相比2016年下滑20%―30%，跌至5年以来的低位。印度近13亿人中，近三分之二依赖农业生存。数月前，印度炼油协会（SEA）已经建议政府提高植物油进口关税，以抑制进口，减少对国内市场的冲击。
SEA的游说终于取得了成效。8月11日，印度政府宣布上调毛植物油和精炼植物油进口税率。在印度政府网站公布的文件中，将毛棕榈油、精炼棕榈油和毛豆油进口税率分别上调至15%、25%和17.5%，而此前的税率分别为7.5%、15.0%和12.5%。
总体上，印度上调植物油进口税率，对其国内植物油进口形成抑制。鉴于印度为全球植物油进口大国，此举对全球油脂油料市场有一定利空影响，但影响程度多大，还需进一步观察。
全球油脂市场印度占据一席之地
作为一个人口大国，还是发展中国家的人口大国，印度植物油年度消费量超过2000万吨。其中，年度进口量超过1000万吨，占全球油脂贸易的比例超过五分之一。庞大的体量，让印度成为油脂进口大国，在全球油脂市场占据举足轻重的地位。
印度的植物油消费以棕榈油、豆油、菜油和葵油为主。其中，菜油以国产为主，棕榈油、豆油和葵油依赖进口。棕榈油几乎全部来源于进口，豆油80%来源于进口，葵油90%来源于进口。
根据USDA的数据，2015/2016年度，印度棕榈油、豆油、葵油的进口量分别为886万吨、427万吨和149万吨，而同年度全球棕榈油进口量为4260万吨，豆油进口量为1163万吨，葵油进口量为693万吨，印度在全球进口市场的占比分别达到20.8%、36.7%和21.5%。
鉴于此，印度植物油进口政策的变化会对全球市场产生影响。
印度植物油市场进口依赖度较高
印度的植物油生产以豆油、菜油、花生油和棉籽油为主，四种油脂占植物油总产量的近90%。目前，印度植物油年度产量在500万―700 万吨，消费量超过2000万吨。
图为印度植物油年度产量（千吨）
随着人口的增加，印度近几个年度的植物油消费量呈平稳增长态势，增长额在100万吨左右，增长率约为5%。需求欣欣向荣，但国内供应并未取得与之相匹配的增长，2014/2015和2015/2016年度甚至还出现了较大幅度的减产。这使得印度植物油市场的对外依存度逐步提升。价格低廉的植物油大量涌入印度，与其国产油脂形成竞争，印度国内的油籽种植遭到严重冲击。
印度生产的菜油、花生油、棉籽油等植物油基本用于国内消费。除此之外，还需进口植物油来补充。由于棕榈油、豆油及葵油价格较为低廉，印度的植物油进口以这三种油为主。其中，棕榈油价格最低，进口量也稳居首位，来自马来西亚和印尼的棕榈油占比超过50%，其精炼和毛棕榈油占印度植物油进口总量的比例分别为17.80%和39.01%；来自巴西的豆油，占印度植物油进口总量的比例为28.73%；来自乌克兰的葵油，占印度植物油进口总量的比例为10.29%。
随着植物油消费量的增长，印度植物油进口量也呈增长态势。2010/2011年度，进口总量为867万吨，2015/2016年度调高至1474万吨，增幅近70%。而在2016/2017年度，印度植物油产量出现3个年度以来的首次增长，增幅为109万吨，基本可以抵消国内近100万吨的年消费量增幅。国内增产，让印度植物油进口变得扑朔迷离。
图为印度植物油年度进口量（万吨）
上调进口税率削弱印度进口热情
原本，国外进口的棕榈油、豆油及葵油较国内生产的植物油更具价格优势，印度国内植物油丰产对进口的影响有限。2016年11月―2017年7月，印度植物油进口总量为1138.83万吨，与2015/2016年度同期的1090.37万吨相比，尚有4.44%的增幅。不过，印度政府为了保护本国油籽种植，维持葵油进口税率不变，将毛棕榈油、精炼棕榈油和毛豆油进口税率分别从7.5%、15.0%和12.5%上调至15%、25%和17.5%。
表为印度植物油进口税率变动
进口税率上调后，棕榈油和豆油进口成本大幅增加。按照印度7月植物油进口CIF平均价格测算，上调税率后，精炼棕榈油进口成本增加68美元/吨，毛棕榈油进口成本增加51美元/吨，毛豆油进口成本增加40美元/吨。这样一来，进口植物油就丧失了价格优势。
高关税条件下，预计印度植物油市场将进入去库存阶段，而且会优先消费国产植物油，待供应出现缺口，再通过进口来补充。可以说，印度的植物油进口一定程度上被高关税所抑制。
表为印度植物油进口CIF价格（美元/吨）
不过，这种抑制作用也不可过分夸大。印度国内植物油供应毕竟有限，并不能完全满足消费。根据USDA的预估，2016/2017年度，印度植物油产量增加108.8万吨，而消费量增加96.4万吨。产量增幅与消费量增幅相比，仅小有剩余。可以预计，2016/2017年度，印度植物油进口量将维持2015/2016年度的水平，或者略有下滑。SEA给出的印度2015/2016年度植物油进口量为1474万吨。假定2016/2017年度，印度植物油进口量减少10万吨，那么该年度印度植物油进口量就在1464万吨，调整幅度并不大。可以看出，关税调整引起的旧季供需平衡表调整对全球市场会产生利空影响，但影响有限。
中长期看，压榨速度相对缓慢和新季油籽种植面积缩减支撑印度植物油进口量维持高位。根据印度政府最近公布的种植数据，印度2017/2018年度油籽种植面积大幅减少，从2016/2017年度的1711.5万顷萎缩至1542.9万顷。USDA预计，这将导致印度油籽产量减少150万吨。油籽减产将抵消高关税带来的利空效应。
而短期看，进口关税的上调导致印度植物油消费回落，印度油脂市场进入去库存阶段。根据SEA的数据，截至7月末，印度植物油库存为246.3万吨，处于历年同期的高位。按照印度每日约6万吨的植物油消费量来测算，不考虑新增压榨产出，即便消耗原有库存，也需要42天。可以预计，未来两个月，印度植物油整体进口状况堪忧。
图为印度植物油期末库存（万吨）
税率提升影响印度油脂市场格局
印度此次上调植物油进口税率，不同种类油脂的调整幅度存在差异，引起的反应也不同。
分品种来看，除印度国产植物油外，乌克兰葵油是税率调整的最大受益者。印度政府并未上调葵油进口税率，其相对其他植物油更具竞争力。2016年以来，印度进口的葵油与其他植物油的CIF价差不断缩小，葵油的进口量获得提升。2016年11月―2017年7月，印度进口葵油170.94万吨，而2015/2016年度同期仅为120.26万吨，增幅为41.32%。
葵油竞争力强是一码事，能不能有那么多的进口量又是另一码事。乌克兰葵油的年出口量仅400多万吨。受限于产量及出口量，葵油竞争力提升将出现边际效应递减，后续对其他植物油份额的挤占空间不会太大。毛豆油进口税率上调幅度小于棕榈油，相对增强了豆油的进口竞争力，其可能挤占棕榈油的市场份额。葵油挤占部分豆油进口份额，可豆油会挤占部分棕榈油进口份额。总体来说，进口税率上调对豆油的影响相对较小。
税率调整后，印度的进口棕榈油市场份额受到巴西豆油和乌克兰葵油的挤占，整体进口量有下滑倾向。具体到品种上，其对精炼棕榈油和毛棕榈油的影响并不相同。此前，由于精炼棕榈油与毛棕榈油CIF价差过小，印度倾向于进口精炼棕榈油来替代毛棕榈油，进而省略国内炼油厂精炼这一程序。然而，此次进口税率调整中，将精炼棕榈油进口税率提高10%，而毛棕榈油进口税率仅提高7.5%，二者的税率差从此前的7.5个百分点扩大到10个百分点，不利于精炼棕榈油进口，但会促进毛棕榈油进口，印度棕榈油进口格局将发生变化。
马来西亚棕油出口量超预期下降
船运调查机构ITS的数据显示，8月1―15日，马来西亚棕榈油出口512039吨，相比上月同期的599414吨下滑14.58%，而此前的预期为下滑11.50%，下滑幅度超出预期。
另一船运调查机构SGS的数据显示，同期，马来西亚棕榈油出口537022吨，相比上月同期的615671吨下滑12.77%，而此前的预期为下滑3.84%，下滑幅度远超预期。
从船运调查机构的分地区出口数据可以看出，除了印度、日本、韩国，其他地区对马来西亚棕榈油的进口量均出现不同程度的下滑。印度进口量增长，部分原因是为了规避植物油进口税率上调，这种增长不可持续。在马来西亚棕榈油出口恶化的情况下，印度上调进口税率，无疑是雪上加霜。
作为全球植物油进口大国，印度植物油进口政策变化对全球油脂市场有着举足轻重的影响。印度上调植物油进口税率，进口成本提高，一定程度上抑制了植物油的进口。具体到品种上，进口税率上调，对棕榈油的冲击最大。
短期来看，进口税率的上调导致印度近期的植物油需求出现回落，在马来西亚棕榈油全球出口恶化的情况下，无疑是雪上加霜。马来西亚已经步入增产周期，库存正在重建，棕榈油价格承压。后期，除了关注马来西亚棕榈油的产量变化，还要关注其出口情况。操作上，建议逢高试空，1801合约可在5590元/吨建立空单。
（作者单位：中信建投期货）
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