十月开始，环保限产逐渐落地，市场担忧的供需双弱即将进入检验期。此前市场“26+2”多集中在供应端缩量测算，但并未估算需求端。在限产实际落地之前，我们对供应-需求双边进行测算，以预估在不同条件下的供需缺口。
供应端，我们和市场大多数机构一样采用钢联的产能数据。根据这一数据，“26+2”城市11.15号开始限产，粗钢供应缩量在3819万吨。不过，例如邯郸等城市已经明确在十九大之前就开始限产，实际供应缩量起码在4000万吨上方。
需求端，我们采用由下往上的需求估算模型，分别测算“26+2”城市房地产和基建需求缩量。假设工地限产也从11.15号开始，需求四个月共缩减3307万吨。根据环保文件，冬季工地停工多限于土方作业，因此这里的需求减量为最大值。在最极端的情况下（供应缩量最小和需求缩量最大），整体供需依然是供小于求，9月底的持续下挫显得过于悲观。
但落到价格上，这一结论是否就可以推演到冬季价格上涨？我们并不能得出肯定的结论。
首先，关于需求的测算十分模糊，各模型结果不一。市场对此很难得到统一的前瞻共识，仅能是边走边看。即，各家的需求测算都不能成为市场的准绳，这一分歧在结果来临之前无法得到统一。
其次，情绪和预期往往能主导短期价格波动直到基本面矛盾显现。从库存数据来看，当前整体库存变化符合季节性规律，且绝对值依然处于绝对低位。现货基本面并未发生很超预期的转变，但盘面价格却一路下滑。造成这一背离的主要原因在于悲观情绪和市场对于需求端的预期。在贸易商有货的前提下（例如当前的杭州市场），悲观情绪会通过主动抛货形成自我实现。因此，从节奏上，我们等待出货数据超预期或库存结果超预期，来修正当前过于悲观的预期。
冬季环保限产对钢材供需分析 ― 前提条件
9月中旬开始，市场焦点发生转变，从环保导致供应端收缩切换到环保带来供需双缩。对需求端压制的担忧伴随价格大幅回调。我们前期分析多次提示，从环保角度来看，黑色产业链上下游均涉及环保问题。包括最上游矿山开采、中游钢厂焦化厂、到下游深加工和工地，以及贯穿始终的运输问题。但究竟这一外部变量对价格冲击如何，需要区分每次的干扰环节。即，环保对于钢材价格影响并非单项。
基于数据的可得性差异，目前市场对于供应端收缩影响计算较为充分，而需求端到底影响如何相对模糊。因此，本文首先尽量厘清现有条件下环保对钢材供需最大可能的影响量，并在此基础上做出研判。
首先，我们先厘清现有的假设条件――现有的文件细则。截止报告发布期（9.25日），根据各环保局和地方政府文件来看，目前“26+2”城市中的北京、天津、河北、河南均已发布地区细则，仅山东尚未公布（预计和河北相近）。各地区供需关键限产时点如下：
图表2: 各地冬季环保限产时间细则
数据来源：各地环保局、政府官网、华泰期货研究所
可以看到，涉及供应端，钢厂预计11.15号开始限产（实际邯郸等地已经提前到10月份），焦化厂10.1开始限产。而下游需求端，水泥普遍从11月份开始限产，北方工地限产10.1开始，其他地区预计11月份开始。
从时间差来看，供应端缩减（10-11月份）略早于需求端（11月份）。
冬季环保限产对钢材供需分析 ― 供应端
首先，我们先测算供应端收缩量。供应端我们采用上海钢联(300226,股吧)的产能细分数据，结合现有开工率情况，根据限产幅度预估缩减量。
图表3: 环保对于供应端影响
数据来源：Mysteel、华泰期货研究所
图表4: 不同限产时间下，供应端缩量
数据来源：Mysteel、华泰期货研究所
保守估计（也是概率最大的可能性），钢铁11.15号开始限产，焦化10.1号开始限产，其中重点城市限产50%，非重点城市限产30%，钢铁产量缩量在3819万吨，焦炭供应缩量大余需求减量（利多焦炭），铁矿石需求量缩减6553万吨。
若钢铁10.15号就开始限产（河北重点城市9月底已提前公布10月限产消息），其中重点城市限产50%，非重点城市限产30%，钢铁产量缩量在4661万吨，焦炭供应缩量小余需求减量（利空焦炭），铁矿石需求缩量7458万吨。
考虑部分城市粗钢提前限产，钢铁产量缩量大数约4000万吨左右。焦炭多空强弱取决于钢厂是否提前限产。铁矿石需求减量非常明确，4个月缩量6550万吨，平均1640万吨/月。
冬季环保限产对钢材供需分析 ― 需求端
环保对钢材需求端影响相对模糊，主要的原因在于钢材下游需求较为分散，并没有一个统一的模型能够测算出各地和总体的建筑和基建钢材需求。
我们采用系数回归法用统计局投资额测算房地产和基建用钢量，并根据各地区的投资数据，计算出区域用钢量，进而测算需求的潜在缩减量。
房地产用钢需求 = 房地产单月投资额*0.2 + 756
基建用钢需求 = （轨交单月投资额*0.1325 + 铁路单月投资额*0.333 ）/ 0.45
根据这一模型，我们测算出的11.15-次年3.15各地区房地产建筑需求共减产2275万吨。若剔除并未明确剔除工地限产的河南，预计房地产需求减量在1693万吨。
图表5: 环保对于“26+2”房地产需求影响
数据来源：统计局、华泰期货研究所
我们想以同样的方法测算基建需求时却发现，各省份的铁路和交运投资额2016年起并未公布。因此，我们采用了另一种折中的方式估计地区基建需求量。水泥下游需求中，50%用作基建，且水泥随采随用库存弹性很低，我们用水泥的地区产量近似的替代基建需求量比例。
图表6: 环保对于“26+2”基建需求影响
数据来源：统计局、华泰期货研究所
根据这一模型，我们测算出的11.15-次年3.15各地区基建需求共减产1032万吨。若剔除并未明确剔除工地限产的河南，预计房地产需求减量在663万吨。
图表7: 环保对于“26+2”需求影响
数据来源：统计局、华泰期货研究所
从目前的工地限产原则来看，并非所有的工程均停。此处计算的“26+2”城市需求缩量可以作为需求减少的最大值。因此，如果当前的供需缩量仅集中在“26+2城市”，那么供应收缩在3819万吨（最小值），需求缩量在3307万吨（最大值），供应仍略有不足。从最极端的情况测算，冬季环保限制对于钢市的供需依然是供应收缩大于需求收缩。
供需缺口一定带来价格的上涨么？
最后一个问题是回到价格上。我们经过测算，假设环保局限26+2城市，最极端的情况下供应收缩的量也比需求收缩的大。这一结论是否就可以推演到冬季价格上涨？我们并不能得出肯定的结论。
首先，关于需求的测算十分模糊，各模型结果不一。市场对此很难得到统一的前瞻共识，仅能是边走边看。即，各家的需求测算都不能成为市场的准绳，这一分歧在结果来临之前无法得到统一。
其次，情绪和预期往往能主导短期价格波动直到基本面矛盾显现。这一部分可以说是我们对于此轮深度回调的反思。其实从库存数据来看，当前整体库存变化符合季节性规律，且绝对值依然处于绝对低位。现货基本面并未发生很超预期的转变，但盘面价格却一路下滑。造成这一背离的主要原因在于悲观情绪和市场对于需求端的预期。在贸易商有货的前提下（例如当前的杭州市场），悲观情绪会通过主动抛货形成自我实现。
