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中东将强逼WTI上60？我们认为不可能！
本期内容提要
Ø 受地处伊拉克北部的库尔德地区独立公投这一突发性地缘政治事件的影响，近期布伦特原油价格暴涨，同时美国原油WTI价格跟涨。我们首先需要着重重申我们的观点：我们认为在当前的大环境下，即使真的出现库尔德宣布独立导致土耳其切断50万桶/日的库尔德原油出口这种突发性原油供应中断事件，在不造成中东地区全面战争导致大规模出口下线的情况下，2017年内WTI油价中枢拉上60美金/桶几乎是不可能的，而且我们认为WTI中枢要站上55美金/桶且保持稳定的概率也十分微小。
Ø 受OPEC减产协议可能延长和库尔德公投事件影响，2017年9月以来Brent和WTI的价差达到了2016年以来的最大价差。根据库尔德地区政府官方公布的数据，此次突发性地缘政治事件会导致50-60万桶/日的原油出口受阻，使以Brent为基准的原油供应减少。但是以美国原油WTI为基准的原油供应不受该事件影响，而且如果逼近55美金/桶的油价环境持续出现，那么该环境提供的套保机会将使得以WTI为基准的原油供应在3-5个月内大幅增加。如果这种情形出现，那么Brent和WTI的价差将继续扩大。
Ø 从原油期货升贴水结构来看，Brent原油期货已经处于明显贴水结构，我们需要说明的是：贴水的结构使得海上浮式原油储备处于净亏损，将倒逼海上浮式库存释放库存原油从而导致参与市场交易的原油供应增加。于此同时，WTI原油期货目前的结构已经拉平，中远期微贴水。我们认为：要想WTI的价格中枢上55美金/桶，则需要WTI近月端价格到57+美金/桶，这个价格足够页岩油商大幅套期保值锁价格。在这种情况下，很有可能造成美国页岩油增产量超过OPEC减产量，进而大幅打压油价的情形。
Ø 从需求端来看，虽然中国原油进口需求依然很强劲，但是IEA认为2017Q2出现的去库存不可持续，OPEC目前的产量依旧超过全球原油需求，除非需求端大幅增速，否则2018年全球原油库存将继续增加。
Ø 综合以上分析，我们认为油价跳高属于短期现象，Brent价格中枢难以实质突破65美金/桶，WTI价格中枢难以实质突破55美金/桶。
Ø 原油价格为51.56美元/桶，布伦特原油价格为57.41美元/桶；天然气价格为3.017美元/百万英热单位。（注：最新收盘价）
Ø 风险因素：地缘政治与厄尔尼诺等因素对油价有较大干扰。
目 录... 13
中东将强逼WTI上60？我们认为不可能！... 2
EIA周报数据分析... 6
1、库存数据分析... 6
2、产销数据分析... 8
3、价格数据分析... 11
4、周报数据全面解读
图 目 录
图表 1：库尔德地区原油出口量（万桶/日）... 2
图表 2：库尔德地区原油出口流向（千桶/日）... 3
图表 3：2017年伊拉克南部地区原油出口量分布（%）... 3
图表 4：WTI和Brent的价格和价差（美金/桶）... 4
图表 5：Brent原油期货升贴水结构（美金/桶）... 4
图表 6：WTI原油期货升贴水结构（美金/桶）... 5
图表 7：中国原油进口量（万桶/日）... 6
图表 8：全球原油库存变化（百万桶/日）... 6
图表 9：美国原油库存（百万桶）及合理区间... 8
图表 10：美国原油库存剔除趋势影响及油价涨幅... 8
图表 11：美国原油超常库存（百万桶）和原油价格（美元/桶）... 8
图表 12：美国汽油库存（百万桶）及合理区间... 9
图表 13：美国柴油库存（百万桶）及合理区间... 9
图表 14：美国天然气库存（十亿立方英尺）区间、库容能力和最大库容需求预测... 9
图表 15：美国天然气库存超常值、价格及油气比价... 10
图表 16：美国油品消费（千桶/日）及合理区间... 10
图表 17：美国油品消费剔除趋势影响及油价涨幅... 10
图表 18：美国油品超常消费（千桶/日）及原油价格... 11
图表 19：2004年至今美国生产消费柴汽比（4周移动平均值）... 11
图表 20：美国汽柴油进出口状况... 12
图表 21：美国炼厂开工率及合理区间... 12
图表 22：美国汽柴油-原油加权平均裂解价差（美元/桶）及合理区间... 13
图表 23：美国汽柴油-原油实际裂解价差（美元/桶）及合理区间... 13
图表 24：美国2006年至今汽柴油价差（美分/加仑）及盈利空间（美元/桶）... 14
图表 25：美国2006年至今汽油超常库存与汽油-原油价差... 14
图表 26：美国2006年至今柴油超常库存与柴油-原油价差... 14
图表 27：美国2006年至今成品油超常库存、炼油价差及开工率距平值 15
中东将强逼WTI上60？我们认为不可能！
受地处伊拉克北部的库尔德地区独立公投这一突发性地缘政治事件的影响，近期布伦特原油价格暴涨，逼近60美金/桶，美国原油WTI价格跟涨。我们收到来自大批投资机构的就当前油价走势的问询，我们希望本文的分析能够对场内投资者有所帮助。我们首先需要着重重申我们的观点：我们认为在当前OPEC减产的大环境下，即使真的出现库尔德宣布独立导致土耳其切断50万桶/日的库尔德原油出口这种突发性原油供应中断事件，在不造成中东地区全面战争导致大规模出口下线的情况下，2017年内WTI油价中枢拉上60美金/桶几乎是不可能的，而且我们认为即使2017年内WTI油价近月端突破55美金/桶，但是WTI中枢要站上55美金/桶且保持稳定的概率也十分微小。
库尔德作为伊拉克北部主要产油区（产量约占伊拉克全国的10%），必须通过土耳其境内管道“库尔德-杰伊汉管道（Kirkuk-Ceyhan Pipeline）”才能够将原油（注：主要原油品种为light sour Kirkuk crude）出口，而土耳其政府为防止国内的库尔德人也寻求独立，威胁库尔德地区政府要封闭此管道，从而切断库尔迪地区的原油出口。根据库尔德地区政府官方公布的数据，此次突发性地缘政治事件会导致50-60万桶/日的原油出口受阻，会使以Brent为基准的原油供应减少。我们在此需要特别提到的是：以美国原油WTI为基准的原油供应不受该事件影响，而且如果逼近55美金/桶的油价环境持续出现，那么该环境提供的套保机会将使得以WTI为基准的原油供应在3-5个月内大幅增加。我们判断如果这种情形出现，那么Brent和WTI的价差将继续扩大。
根据Clipperdata的统计，库尔德地区的原油主要出口至意大利、以色列、希腊等地中海地区，而伊拉克南部地区的原油则主要出口至中国等亚太国家。
受OPEC减产协议可能延长和库尔德公投事件影响，2017年9月以来，Brent和WTI价格都大幅上涨，但Brent涨幅远超过WTI（WTI更多是被Brent拉涨），导致Brent和WTI的价差拉大到6美金/桶左右，达到了2016年以来的最大价差，见下图。
从原油期货升贴水结构来看，近期油价大涨只是近月端短期跳高，而价格中枢提升的幅度远弱于近月端价格（注：原油近月端价格在交割日期将收敛于原油现货价）。Brent原油期货已经处于明显贴水结构，虽然当前Brent的近月端（Near Month）逼近60美金/桶，但是在forward 12个月期货贴水接近3美金的情况下，短期内把Brent的近月端价格拉上60-65美金/桶容易，但要将Brent的中枢拉上60美金/桶且站稳很难。而且我们还需要说明的是：贴水的结构使得海上浮式原油储备处于净亏损，将倒逼海上浮式库存释放库存原油，这将导致参与市场交易的原油供应增加。
于此同时，WTI原油期货目前的结构已经拉平，中远期微贴水。我们认为：要想WTI的价格中枢上55美金/桶，则需要WTI近月端价格到57+美金/桶，这个价格足够页岩油商大幅套期保值锁价格。在这种情况下，很有可能出现美国页岩油气产商将继续复制去年的套期保值手法锁定未来现金流，从而造成美国页岩油增产量超过OPEC减产量，进而大幅打压油价的情形。而且去年页岩油气产商的大幅增产前通过套期保值锁定的油价始终都没有能够达到55美金/桶的WTI环境（主要套保环境还是50美金/桶左右），如果当前真的能够出现55美金/桶的WTI环境，那么页岩油增产幅度将显著超过OPEC减产后的情形。
因此，从供给端来看，OPEC减产和伊拉克北部地区库尔德公投（突发性地缘政治事件）使得以Brent为基准的原油供应减少，而页岩油增产使得以WTI为基准的原油供应增加，继而造成了两个原油品种的价差扩大。虽然短期地缘政治事件推涨了近月端油价，但是市场给出的贴水结构使得价格中枢的涨幅严重滞后于近月端价格涨幅，说明场内资金还是认为OPEC的减产和库尔德公投事件的影响还是属于短期影响，而且WTI的微贴水结构和远弱于Brent的价格涨幅说明场内资金对页岩油短期快速增产能力始终保持充足信心。我们还需要特别强调的是：页岩油在进行套期保值后的短期增产能力已经被去年OPEC减产后的实际页岩油产量增量充分证实，因此这个过程已经不再需要经历“证实/证伪”，这也是库尔德公投这一突发性地缘政治事件出来后Brent-WTI价差扩大的原因之一。当然，如果最终土耳其没有切断伊拉克库尔德地区的原油出口，那么将不可避免地导致Brent的回落和Brent-WTI价差的收窄。
而从需求端来看，中国是全球原油市场的大买方，原油进口需求依然很强劲，2017年原油进口量远超过去5年均值，达到了800-950万桶/日的水平。
但是从全球原油去库存的进度来看，根据国际能源署（IEA）的统计，全球原油库存自2014年以来连续13个季度增加后，在2017年第2季度首次出现下降，但IEA认为2017Q2出现的去库存不可持续，OPEC目前的产量依旧超过全球原油需求，除非需求端大幅增速，否则2018年全球原油库存将继续增加。
综合以上对全球原油供需和库存的分析，我们认为油价跳高属于短期现象，Brent价格中枢难以实质突破65美金/桶，WTI价格中枢难以实质突破55美金/桶。作为国内最早且最坚定提出WTI油价中枢在不出现突发性地缘政治事件的情况下，在2017-2018年大概率处于45-55美金/桶的金融机构，我们坚持认为即使真的出现土耳其切断伊拉克库尔德50-60万桶/日原油出口的突发性地缘政治事件，2017年的WTI油价中枢也无法达到60美金/桶。
文章来源：微信公众号油气投资调查
