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文丨田灏 一德期货油脂事业部高级分析师 本报告完成时间：2017年11月6日
一、概述
USDA11月供需报告将于北京时间10日凌晨1时发布，市场预估产量及期末库存均会小幅度下滑。10月报告发布时美豆曾大涨近3%，究其原因只不过是美国农业部玩的“数字游戏”：单产下调，而面积上调，实际产量其实并没有变化，但市场对该报告的理解为利空出尽。对于现阶段美豆，影响价格的主要矛盾已从供给转向了需求，最终产量如何实际意义不大，而包括中国在内的需求方对于未来价格的预期将变得更加重要，因为价格预期将影响其采购的节奏，这会对美豆价格产生实质性的影响。若11月报告中USDA实际下调美豆产量，即使很小的幅度，相信也会加强市场对于价格利空出尽的共识。
美豆连月线图
三季报观点回顾
单边：做多为主，不建议做空，即使达到阻力位也只是平多单，而不做空；
套利：1801合约油粕比的区间在2.1―2.5之间，在2.1附近可以选择油脂作为多头，相反以豆粕作为多头配置。1801合约豆棕价差在500元左右，可以尝试建立买豆油/空棕油的套利，但头寸不宜过大，有推动扩大的因素出现再加仓；
现货采购：基差回落时可适当加大备货量。
11月观点总结
单边：中国需求的支撑为大豆价格带来支撑，底部逐级升高，单边上以买入为主，即使不做多，也不建议做空。
套利：1801合约油粕比预计维持在中轴2.25以下的区间波动，操作上在2.10附近时做多油粕比，2.20-2.30之间平仓，关注两节前豆油的备货情况；1801合约豆棕价差在500元以内可少量做多，并跟踪国内豆棕油的库存情况；棕榈油1/5价差目标位看-100至-150元，可以在接近目标位平仓。
现货采购
11月基差预计维持高位，暂以随用随买的策略采购；基差回落或远期基差价格较低时可适当加大备货量。
二、行情总结
10月份大豆价格维持非常窄幅的波动，美豆1月合约波动区间在963.5―1013美分，高低点仅相差50美分。美豆油从上月的跌势中反弹，影响涨跌的因素皆是EPA关于可再生能源使用比例言论的影响。此前其宣称将降低17/18年度生柴掺混量，但随后取消了该计划。国内豆油并没有美豆油强势，主要受制于港口庞大的库存压力，而棕榈油国内库存恢复进程不快，令棕榈油表现强于豆油，豆棕价差缩小。
随着美豆收割接近尾声，产量预估也向着实际数据回归，USDA10月报告单产为49.5蒲/英亩，产量44.31亿蒲，市场预估11月单产将小幅下滑至49.3蒲/英亩，产量44.08亿蒲。如果11月单产如预期下调，即使是小幅下调，市场又会将其理解为利空出尽后的利多，就像此前报告中提到的，实际数据其实并没有市场情绪变化的这么大，四季度影响价格的因素主要来源于需求，关注包括中国在内的需求方对于未来的价格预期以及美豆的采购节奏。
美豆出口销售进度
截止至10月26日，17/18年度美豆累计销售3038.29万吨，完成全年预估的49.62%，处于近四年来的偏低水平。
当前年度到中国总销售量
当前年度到中国累计装船量
本年度美豆向中国销售1596.9万吨，累计装船量为850.6万吨，接近于去年同期的水平，处于近几年的高位，总体看中国需求强劲。
当前巴西大豆较美豆并无明显的价格优势，所以现在谈论美豆与巴西大豆的竞争还为时过早，不确定性主要来自于巴西货币贬值。通常每年2、3月份巴西大豆上市期间是南北美出口竞争的时间段。
国内
10月南方豆粕现货价格补涨，北方坚挺的基差向南方传导。
支撑现货价格的原因是豆粕库存。三季度大豆进口量减少，加之10月以来油厂开工率偏低，国内豆粕现货库存持续下降。
中国大豆进口量
三季度大豆到港量呈现季节性减少，海关数据显示的9月到港量为812万吨，今年1-9月累计进口7145万吨，同比增长15.49%。其中从巴西进口4285万吨，同比增长19.98%；从美国进口大豆2068万吨，同比增长14.82%。10-11月预估合计到港在1500万吨，12月在930万吨，因此年底前国内大豆供给相对充裕，大豆库存进一步下降的空间也受限。
豆粕现货基差的强劲令油厂的压榨利润回升，全国大部分地区利润升至0-100元之间，一如基差的排列方式，呈现北高南低的局面。良好的压榨利润必然增加国内油厂的进口意愿，这为美豆带来支撑，但套保的压力将持续体现在国内连盘上，所以国内走势将弱于美豆。
品种间价差
1. 油粕比
10月国内豆油受制于自身庞大的库存，并没有跟上美豆油的涨幅，1801合约油粕比在10月中旬跌破了2.10的水平，随后反弹至2.20附近。今年以来的油粕比波动区间为2.10-2.50，均值在2.25，9月中旬一度超过中轴水平，但在EPA降低生柴掺混量的言论下，油脂价格走低，油粕比也因此回落。预计年底前国内油粕比维持在中轴2.25以下的区间波动，操作上在2.10附近时做多油粕比，2.20-2.30之间平仓，后期关注两节前豆油的备货情况。
2. 豆棕价差
10月份棕榈油涨幅超过豆油，1801豆棕价差跌破400元/吨，处于历史上的偏低水平，去年也曾跌至该水平，但今年无论是国内还是主产国库存均有了较大幅度的回升，所以不能以去年的价差作为参照。今年豆棕价差小的原因是豆油库存大，不同于去年棕榈油库存低，所以能否扩大的关键是豆油的库存能否下降。
按今年大豆压榨量8800万计算，11、12月的月均压榨量需要达到741万吨才能完成预估，对应豆油产量为133万吨/月，由于国内大豆供应充足，豆油产量出现大幅下降的可能性不大，主要关注后期豆油需求是否有亮点。当前的豆棕价差偏低，下方的空间小，但扩大的空间也需要有亮点才能打开。所以操作上，在500元以内少量尝试做扩大，并关注国内豆、棕油库存变化。
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