文丨一德黑色煤焦团队本报告完成时间：11月28日
摘要
焦炭市场11月出现快速反弹。原因在于下游钢厂限产力度不及预期，导致焦炭需求再次被放大；同时，前期钢厂去库存力度较高，致使钢厂焦炭库存可用天数低位，钢厂补库积极性大幅提升；另外，出口高利润也促使贸易商积极拿货；再者上游炼焦煤受年底安全、运输以及假期影响对焦炭形成成本支撑；最后期货盘面大幅升水，期现套利机会下，现货贸易商询货锁价气氛快速升温，共同推动焦炭市场触底反弹。
但随着钢厂补库完成，出口备货完毕以及仓单在1月合约交割完毕后对现货市场的冲击，焦企限产力度放松，高利润刺激产量回升的预期下，明年1月现货矛盾将逐步积累。
策略推荐
1. 期现套利
现货价格有所反弹，港口货源仓单套利空间已不大。但厂库货源交割仍有少量利润，厂库可继续尝试买焦炭现货，并且抛盘面，锁定交割利润的期现套利操作。
具有现货渠道的商家也可买入现货焦炭，等待现货价格上涨后卖出获得利润。
2. 焦炭01-05合约正套
目前盘面01-05合约价差已经达到90以上，近远月合约价差达到80-100时，两者已经具有正套的理论可行空间。
可在合约价差达85-100之间择机入场，等待合约价差回归。需要注意的是，近月合约已经升水现货，01的安全边际有所下降。
焦炭去库提前完成 煤焦筑底反弹
但2018年1月面临供需压力
1. 需求端
南方钢厂补库带动现货需求好转
前期钢厂主动去库存以打压焦炭价格，钢厂焦炭库存进入底部。从图1的河北地区钢厂焦炭库存来看，因前期钢厂限产预期炒作力度较大，钢厂焦炭库存在11月初时，库存水平已出现大幅下行，基本接近往年同期水平。尽管钢厂限产后焦炭库存可用天数出现回升，但钢厂实际焦炭库存数量仍呈下降趋势。不过再11月中旬实际执行后，因钢厂整体限产力度并不及预期，特别是部分大型钢厂限产力度仅在2-3成，对于准一级等高质量焦炭需求保持高位，在库存达到低点后仍存在补库操作。
而这一点在华东及南方地区钢厂表现的更加明显。因华东及南方地区钢厂无需执行限产，且考虑到后期运输问题，进入11月以后，采购意愿增加，钢厂焦炭库存再次进入主动补库阶段面支撑焦炭需求。
根据调研情况来看，钢厂对于焦炭仍有稳定需求，特别是华东及南方地区钢厂近期依然存在补库计划，预计整个补库时间将持续至12月中下旬。即在此之前，钢厂对于焦炭的需求力度不会出现较为明显的回落。
焦炭出口高利润引发贸易商积极拿货
根据海关统计，10月出口焦炭及半焦炭34万吨，环比下降27.7%，同比大幅下降60.9%；1-10月累计出口608万吨，累计同比下降26.6%。主要受国内焦炭价格前期大幅上涨，价格优势回落影响。
但11月中旬前后，国内焦炭价格跌入低点，但出口价格下跌有限，港口出口利润快速上升。据测算，11月上旬盈利水平最高时，一吨焦炭出口利润空间可接近200元/吨。另外，这一时间段内，国外客户主动询盘积极性也有一定提升，共同推动出口焦炭市场回暖。
从出口数量来看，与往年相比，由于焦炭价格高位，焦炭出口量同比大多出现大幅回落，下半年表现的尤为明显。随着四季度焦炭价格回落，出口订单将出现一定回升。预计明年春节前焦炭出口订单将于12月内陆续签订完毕并完成大部分焦炭货源备货。而进入1月份以后，焦炭市场出口贸易商采购焦炭数量或将出现下滑。
期现套利需求加剧现货紧张程度
根据监测，11月上旬起，河北地区厂库交割利润已经逐渐增加，至11月下旬时时，厂库交割利润已达170元/吨附近。港口方面交割利润相对较低，但11月中下旬时，港口地区焦炭交割利润也达70元/吨附近，部分低成本仓单期现套利利润可达100元/吨以上。
自11月中旬起，期现套利焦炭贸易询盘数量大幅增加。据不完全统计，目前意向交割的焦炭货源或有50-60万吨，约占当月国内焦炭贸易量的6%左右。短时间的集中询货，加剧了现货市场货源紧张的程度。
但随着期现价差回归(现货涨价)，套利机会将逐渐减少，交割货源的准备工作预计将于12月结束，届时这一部分焦炭需求将逐渐减少，焦炭供需紧张压力将得到缓解。而且这些资源在1月合约交割完后对市场也会有一定冲击。
2. 供应端
环保压力下 焦企被动限产力度提升
虽然部分地区，如武安在10月1日起，焦化行业即迎来环保限产，但当时焦企开工率下滑力度并不明显，部分地区限产后甚至开工率甚至一度出现反弹。但进入11月起，部分地区如长治等地进一步发文要求焦化企业执行限产，被动影响下，焦化企业开工率才陆续出现明显下行。
焦企亏损以及库存压力下主动限产意愿增强
出了政策性限产，焦化企业自身前期亏损压力下，限产挺价意愿也有所增强。
这一现象首先出现在山西地区。因价格下跌速度较快，山西地区焦企率先进入亏损状态，最高时部分焦企亏损可达200元/吨附近。亏损压力下，焦企限产保价意愿也有所增强。但由于被动限产压力相对更大，本轮下跌过程中主动限产表现的不如以往明显。
年末煤炭受供应、运输以及假期影响 市场挺价意愿较强
参考往年经验，四季度外部因素对于煤焦市场影响将有所增强，主要体现在以下几个方面：
煤炭企业年度生产任务基本完成，12月份以后，煤企将进入保安全生产阶段，届时煤炭市场供应或出现下行，而下游钢厂及焦企将进入冬储阶段，煤价下跌难度大，支撑焦炭成本。
运输环节存在风险。首先，火运运力方面。从部分地区了解到，当地火运运力已较为紧张。路局11月份已完成全年发运任务量，后期火车车皮数量出现大幅减少，火运能力减弱。另外，春节前后春运影响，焦炭及煤炭的铁路运输也将受限。
公路方面则主要受到天气影响较为明显，影响范围集中于华北及华东地区。因此上述地区的焦企及钢厂对于焦煤及焦炭仍有进一步补库的预期。预计补库操作将持续至12月中下旬。
持仓分析
6月以来，焦炭主力1801合约前20名持仓中多头主力增加，9月份前后，多头盘面力量达到高点，净多单达到18000手以上。进入10月份以后，焦炭现货价格下跌，多头力量不足，净多单逐渐减少，双方达到均衡状态。近期随着焦炭期现套利机会的出现，空方持仓量略有增加，多单占比下降，1801合约继续拉升动力减弱。
总结：焦炭筑底完成 但供需矛盾也在积累中
1. 价格上涨 利润回升 焦炭供应增加叠加需求弱化
随着需求的提升，焦炭价格获得上涨，目前主产区焦炭涨幅在50-100元/吨不等，江苏徐州地区焦炭涨幅较大，在250元/吨附近。
从利润角度来看，煤炭价格经过1-2轮下跌，主产区跌幅在100-150元/吨。随着前期高价格原料库存的消耗，焦化企业煤炭入炉成本将出现明显下降，幅度约在150元/吨以上。据测算，河北地区焦企吨焦盈利已可达100-150元/吨，而后期焦炭仍有上涨空间，焦企盈利能力仍有一定提升空间。在此盈利背景下，焦企开工率或也将受到支撑，焦炭货源供应预计将保持在较高水平上。
从限产执行角度看，2017年地方政府环境考核完成后，进入2018年，政府对焦企限产环保督察上或将放松。
需求上，随着钢厂补库完成，出口需求减弱以及仓单需求转为现货供应后，焦炭现货明年1月供需矛盾将会积累。
2. 上游焦煤对焦炭的成本推动作用不强
从焦化企业的焦煤库存情况来看，华东地区焦企目前补库气氛相对明显，其他地区焦企尚未出现明显的补库迹象。对比往年同期情况，进入11月以后，下游行业往往对煤炭存在补库需求。但因今年焦企限产，且前期煤矿积累了较多焦煤库存，后期煤企实际去库存难度或相对较大。仅部分高质量焦煤或因供应偏紧，价格出现反弹。整体上看，炼焦煤对焦炭有成本支撑，但不会主动推升焦炭成本。
策略推荐
1. 单边氛围
目前焦煤及焦炭主力合约均已升水现货。尽管后期焦炭现货市场仍有100元/吨左右上涨空间，但盘面基本已提前反应，后期供应矛盾将逐渐积累，盘面多单持仓占比下降，继续拉升动力也在减弱。同时，基本面支撑，主力大幅下行同样不具备空间，或震荡整理运行，单边操作机会有限。可待01合约进入交割后，在05合约上寻找单边机会（后期报告将会讨论05合约的投资机会）。
2. 套利策略
01-05正套机会。
驱动因素
焦炭1801整体依然趋强，现货基本面仍有100-200元/吨左右的上涨空间，对盘面形成支撑。
J1801与J1805合约价差目前在91点附近，已经具有理论可行空间。正套可以等待机会在90-100附近入场，但短线盈利难度大。
需要注意的是，近月合约已经接近平水或即将升水，01安全边际降低。
3. 期现套利机会
现货价格仍有上涨空间，且市场对于节后，特别是供暖季结束前，钢厂原料采购备货心态积极，如有稳定的现货资源，可择机买入现货，并等待价格上涨后卖出盈利。
目前焦炭港口货仓单成本在1950-2000元/吨（山西货）不等，已经接近盘面价格，套利空间已较为有限，不过厂库交割仓单仍有一定期限套利空间。
一德黑色煤焦团队：窦洪真、关大利、张源、杨卓榛
本文首发于微信公众号：一德菁英汇。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
