本文来自“云峰金融”，作者安盛投资，原标题《全球央行之王者归来――量化紧缩的未知领域》。
对美国政策仍心存疑虑，对欧洲政治的担忧有所缓解
随着奥地利、荷兰和法国大选的成功举行，对民粹浪潮将阻碍全球化进程及全球经济增长的担忧也明显消退。尽管荷兰仍在为成立新政府而斗争，人们对出现政坛黑天鹅事件的担心已大幅减弱。
除非意大利大选提前举行(但我们认为这种概率很低)，下一个进行大选的国家就是德国，而德国的任何选举结果都不会太糟糕，最坏的情况也不过就是在中间偏左或中间偏右的政党间摇摆。此外，欧洲的命运不太可能成为德国选举的焦点，因为双方都迫切希望和法国新任总统结盟。可能影响选举结果的是候选人的国际姿态――而这点上，德国总理安格拉· 默克尔(Angela Merkel)或占据优势，因为从现在到七月中旬夏休之前，她将出席七国集团 (G7)、二十国集团(G20)、欧洲和北约理事会会议等一系列活动。
意大利的政权局势仍不确定，而我们首先要明确的是其大选时间。难民的流动、银行及债务可持续性问题可能带来不利影响，但我们认为，整体投资风险较低。
然而，政策风险并未完全消除。在美国，这种风险已逐渐消退，因为市场已经开始意识到完全的财政、贸易、金融自由化基本不可能实现。更现实的则是对温和的减税以及自金融危机后就开始的法规调整的期待。
然而特朗普政府现在高枕无忧还为时尚早，因为其一：税改使之前共和党主导的财政宽松政策造成的贸易和预算赤字上升；其二：美国总统在贸易方面有很大的回旋余地，如果国会不赋予特朗普财政灵活性，他可能会利用这种贸易自主权。
至少到目前为止，世界末日并未到来。最近白宫的事态发展促使一位国会议员呼吁弹劾总统特朗普。尽管目前看来，共和党国会不会弹劾一位共和党总统，然而前景充满了不确定性。
在经济方面，我们并未回归正常。金融扩张推动了信贷增长，进而推高了GDP和通胀，但这种情况已经不复存在。
我们似乎注定要生活在一个适度增长和通胀的新世界(600628,股吧)，并催生一种新型货币政策，不仅是在正常化阶段，更可能在未来经济放缓时期。
央行将进入一个全新的未知阶段。
在此份月度投资策略(MIS)报告中，我们深入研究了量化紧缩(QT)的未知领域及量化宽松力度的减弱。
预期美国将很快实行量化紧缩政策，而欧洲将于2018年开始削减量化宽松。为此，我们必须考虑加息、放松资产负债表的规模、债务和解等因素、这些因素实施的顺序、以及它们组合在一起可能产生的影响。
为了使分析尽可能简单，我们假设：
对于美国
因银行存款准备金率随名义GDP增加且超额准备金将维持在超历史高位的水平，资产负债表将较以前永久性扩大。
这种情况将允许美联储通过加息直接影响货币政策的立场，进而影响通胀预期。从维护金融稳定方面考虑，也有理由维持资产负债表规模的扩张，因为在市场流动性缺失时期，央行的流动性可以为其提供缓冲。
此外，考虑到美国经济周期的程度，尽管不那么乐观，但美联储在经济增长放缓前没有时间完全正常化的可能性似乎越来越大。
按照先提高利率，再收缩资产负债表的顺序，并考虑到对加息和资产负债表收缩之间联系有各种估计(资产负债表放松达6000亿美金，联储基准利率将调整40到133个基点)，我们假设在不影响市场现状的情况下，在2018年底前，美联储将设法将利率正常化在2.00-2.25%间，资产负债表维持在3500亿美元左右。
这将为货币政策留出足够的反应空间，以应对可能在2019年出现的放缓――无论是在降息还是资产负债表扩张方面。
对于欧洲央行(ECB)
欧洲央行行长马里奥德拉吉明确阐明了欧洲央行打算先进行“逐步缩减”的计划，然后进行利率正常化。实际上，在欧洲央行行长宣布任何举措之前，对货币政策预期的引导方法已经在之前的报告“四个标准”里进行了充分的阐述。
根据我们的预测，这四个标准目前还未而且也不太可能在2017年底之前得以满足。假设欧洲央行进行了6个月的引导，我们预计9月份的新闻发布会将最为有趣，它将为2018年的资产购买制定框架。
也就是说，如果德拉吉的新闻发布会暗示9月份经济形势会略为乐观，那么6月份就有小幅加息的可能。(在他4月份介绍性说明中，德拉吉已经指出经济复苏“变得越来越稳固”，增长前景面临的风险“转为更加平衡的配置”)
鉴于复苏力度的不均衡，以及欧洲的预期低于美国，我们预计欧洲央行将采取更加谨慎的态度，2018年上半年其资产购置将会从600亿欧元减少到400亿欧元，而在2019年利率上调之前，将继续削减至200亿欧元。
展望未来，各国央行目前拥有两个明确的工具(利率和资产负债表管理)，以及一个不那么直接的工具(前瞻性指引)，以解决一个从基本的宏观目标看已变得更大的任务(通胀和就业)，各国央行也增加了金融稳定的目标，它们是遏制金融危机的关键(不像那些未能应对过度信贷的监管机构)。
这对资产配置意味着什么?
在宏观经济环境日益改善的背景下，货币正常化的速度、政策尾部风险和当前市场估值及市场心态是三大决定金融资产价格的关键因素。因此，我们认为对待风险，基本是欧洲的风险仍应采取积极态度。在法国大选之后，欧洲的风险较低，估值也没有美国那么高。
此外，良好的新兴市场(EM)宏观动能以及对收益率的持续追求，都有利于这一地区的发展。
纵观整个资产类别，并假设对货币政策正常化持谨慎态度，我们预计股票和短期高收益(HY)信用产品将有积极表现；而鉴于目前低水平的利差和持续风险，投资级(IG)信用产品则显得不那么有吸引力。纵观各国货币，2017年的一个显著特点是，美联储和欧洲央行似乎将维持货币政策差异与生产率差异保持一致，从而确保欧元与美元的稳定，尽管还是出现了波动， 但频率已跌至低位。另一方面，随着英国脱欧影响的持续(情况可能较为艰难)，我们正在相对美元和欧元做空英镑。
资产配置策略：
