本文转自微信公众号“玩转港股”，作者发如雪。智通财经摘编原文如下，供投资者参考，不代表智通财经观点。
经过2015年的顶峰，2016年的资本寒冬，互联网产业在这两年可谓是经历了“冰与火的洗礼”。资产积累及线下沉淀的缺乏，是导致多数互联网初创企业倒闭的关键原因之一，也是他们与生俱来的缺陷。以往互联网企业轻资产重补贴的扩张模式，现在来看已经不太奏效。资本热潮褪去之后如何寻找新的发展思路，树立核心竞争力，是龙头及初创企业都需要面对的问题。
笔者留意到，今年上半年该行业中最受关注的题材莫过于共享单车。6月中旬，摩拜单车宣布完成逾6亿美元的E轮融资，不仅创共享单车行业单轮融资新高，在这两年经受寒冬考验的互联网行业中也算是一个特例。有一点值得关注的是，摩拜、OFO这类共享单车企业，虽打的是“共享经济”的旗号，但采用的都是百分百全新制造单车，骨子里其实是不折不扣的重资产企业，且出乎意料地受到各大风投机构的青睐。一级市场通常具备前瞻性，那么这个“互联网+重资产”的模式，是否预示着重资产有可能是下一个资金追捧的热点?
再回到我们熟悉的二级市场，轻资产企业与重资产企业相比，由于拥有较高的边际投资收益率和普遍良好的成长性，通常能够收获市场较高的估值。科技股便是一个很好的例子，近年在港股或美股，该板块的表现均大幅跑赢大市。不过支撑科技股高估值的因素，除了优秀的成长性，也有相当一部分由市场情绪驱动，估值高企的同时，风险亦积累不少。5月份港股个别明星科技股被沽空机构盯上，曾一度引致板块的小型股灾，相信也与此不无关系。不过另一方面，今年以来典型重资产代表――内房股表现亦相当抢眼，基本上年初至今表现都跑赢大市。在内地限购调控趋严，一二线城市销售走弱等不利因素影响下，内房板块仍有如此表现，实在难得。
所以回看如今市场形势，已经不能再单纯下结论认为轻资产或重资产就一定是未来企业发展的王道，资金追捧的热点。笔者认为，两种模式都各有所长，但亦各有所缺。所以目前来看只有结合两者优势，轻重并举，或许才能走出一条令企业可持续增长的道路。在此笔者便为大家介绍一个这样的标的，港股稀缺的主题公园标的，海昌海洋公园(02255)。
重资产积累 造就海昌坚固护城河
海昌海洋公园虽然一直被资本市场诟病重资产，但公司仍有条不紊地根据自身战略进行扩张。其实在近年互联网风潮盛行的背景下，风险大、短期收益低的重资产模式免不了会被市场嫌弃。京东市值的例子充分说明，重资产模式并不会过时，尽管前期投入大风险高，而一旦形成规模效应、盈利模式逐渐成熟以后，后期爆发力惊人。
回看海昌，笔者认为公司经过前期重资产积累，已形成以下核心护城河：
1. 现有8个相对成熟的在营公园项目，加上在建项目，全国布局基本完成;
2. 在动物种群、饲育、救治、福利领域具备行业领先水平，海洋生物资产储备位居全球前列(仅次于SeaWorld);
3. 多年耕耘已形成较为成熟的管理运营模式，助力公司逐步建立起品牌壁垒;
随着近年国内旅游业的兴起，主题公园作为其中重要的一个分支，迎来历史性发展机遇，成长空间巨大。上文曾提到过的内房股板块，在近年拿地成本持续走高、利润率下滑等负面因素影响下，各大房地产企业亦面临转型压力，开始探索业务多元化改革。主题公园便是他们其中一个转型目标，例如万达、恒大、保利、佳兆业等内房龙头近年纷纷进军该领域，颇有群雄割据之势。进一步看这些房企布局该领域的方式，由于他们大多拥有较雄厚的资金及土地储备，因而基本上采用自建的方式，打造自有品牌。
近日碧桂园开始尝试与主题公园运营商合作。
对于碧桂园而言，借助海昌相对成熟的行业运营经验及管理技术，相比起自己单打独斗，更有利于把握消费者痛点，快速占领市场。站在海昌的角度，更是与其当下战略布局不谋而合。那么从市场普遍关注的角度出发，两者合作将带给海昌带来不少好处。
另外，就市场最为关注的海昌上海项目，近日其工程主体结构已顺利完成封顶，对于该项目而言是一个重要的阶段性成就，同时亦可保障上海海昌极地海洋世界能够按预期于2018年正式开业。按照现时券商普遍预计，上海项目开业后首年可获得客流量约250万人次，客单价约300元，且能实现盈亏平衡。无论从经营、市场还是财务的角度看，上海项目毫无疑问将会较大幅度地提升公司的整体竞争力。
海昌近年虽将战略重心逐渐向轻资产模式转移，但仍十分重视重资产方面的布局。从近两年上海、三亚到最近的郑州，路线从一线热门旅游城市到经济增长潜力巨大，但欠缺大型娱乐休闲设施的二线城市，加上近期与碧桂园的合作，每一步棋可谓紧贴产业发展趋势。不过如此宏伟蓝图，配套资金链运作能否跟上，相信也是很多投资者关注的问题。毕竟传统重资产企业资本投入大，杠杆高，相比轻资产企业会有较高的流动性风险。
经营现金流方面，由于目前公司收入来源主要由门票收入以及物业销售部分构成，都属于现金回笼较快的业务种类，所以产生现金流相对充裕，而且相比同期净利润金额都要高出不少，间接也体现了公司高质量的盈利。
关于物业销售这一部分，海昌本身就从房地产发家，对这部分业务的存在笔者并不感到意外，也觉得这是一个合乎常理的商业逻辑――即类似现时大多数地产公司进军主题公园的模式，是由文化旅游业务带动配套地产溢价，再利用配套地产开发资金回流反哺文化旅游业务，形成完整的资金链条，两者相辅相成。但市场对于这个逻辑往往存在质疑，认为这样的模式并不利于真正提升园区的运营质量以及游客体验的提升，内容、文化层面的建设与迪士尼等相比也相差甚远，是不能带来持续有机增长的。
对此，笔者认为国内的主题公园行业仍处于发展初期，如果简单地将其与迪士尼高度成熟的商业模式直接进行对比，未免太苛刻。再者，发展早期，企业仍需储备足够的资产来抢占市场份额，资本投入也处于较高水平，那么通过物业销售来实现现金流回笼，同时覆盖部分资本投入，从而保障整个资金链条的运作，才能使得企业有足够资金维持现有业务运营之余，还能投入于软件建设。回到海昌的案例中，笔者还留意到公司物业销售收入贡献比例已经由12年的26%降低至16年的10%左右，反映海昌园区运营部分收入规模逐年提高，品牌变现能力日益加强。
现金来源方面，海昌目前筹资方式主要通过银行贷款，加上IPO所筹资金及相对稳定的经营现金流，相信能够应付至少未来三年的资本开支。
厚积薄发 轻资产助力业绩释放
留意一下2016年公司业绩，其中非门票收入较门票收入大幅提升45.8%，占总收入比例亦首次超过20%。撇除物业销售的贡献，园内消费也有较大幅度的增长，占据公园收入分部的25.2%。
从收入明细中可以看到，园内游乐消费收入同比增长接近90%至人民币7825万元，结合14年数据，总体呈现高速增长的趋势。非门票收入的大幅增长，亦即意味着越来越多客户愿意为衍生消费买单。事实上，包括该项收入在内的园内消费，其增长情况是可以直接反映园区的运营质量和内容建设，属于能够真正推动公司未来有机增长的动力。
就海昌近期股价表现来看，基本维持低位整固趋势。八月恒指基准指数检讨，基于海昌这半年的市值及成交量表现，很大可能将重新被纳入恒生小型股指数及深港通，是短期内公司股价的一个有力催化剂。不过从价投的角度而言，海昌正处于行业启动的风口，多年的积累也方才释放，68亿港币市值，相信仅仅只是一个开始而已。
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