本文选自“雪球”，作者为“卡欧斯低风险”，原标题《华电福新投资分析报告》。
1.概述
华电福新(00816)是华电集团清洁能源最终整合平台，拥有多元化发电组合。截止2017年，公司拥有控股装机容量，其中水电，煤电，风电，其他清洁能源。此外公司持有福清核电站39%股权、三门核电站10%股权。
2.基本面分析
华电福新资产主要为水电、煤电、风电以及核电站股权。2016年末，集团已投产控股装机容量14972.3兆瓦，同比增长8.1%;权益装机容量15408兆瓦，同比增长10.8%，各分部装机容量如下图。此外本集团是中国华电集团发展核电业务的重要平台，持有福清核电站39%股权、三门核电站10%股权，权益装机容量1274.1兆瓦。
2016年总发电量4129万兆瓦时，同比增加11.1%。总售电量同比增长11.1%，按收入分析，水电大丰年，收入增53.7%;风电增31.9%，煤电下降31.9%;光伏增9.7%。按利润分析，风电占 31%，贡献 6.2 亿;水电最高占73%，14.7 亿;火电亏损-1.6 亿;太阳能1.8 亿。
对2017年的预计，今年公司总发电量可能会与去年基本持平，410 亿千瓦时左右，但是发电结构会有所变化，水电电量下降会比较多，火电和风电发电量则会有一定上升，但火电不一定能贡献利润。此外公司将在中东南部不限电地区大力发展风电。核电业务上，预计有福清4号和三门核电站1号机组在年底投产。下面分业务讨论。
2.1.水电业务
水电业务上，公司是福建及华东地区最大的水电公司，拥有7个龙头水库以及八十余个运营项目。于二零一六年十二月三十一日，本集团水电控股装机容量2507.9兆瓦，在建工程2个，容量共计1300.0兆瓦。由于福建省水电项目投产较早，还贷压力较小，能够提供稳定现金流，此外，福建省较低的水电电价也使得电价存在上调空间。
水电2016年受益于福建区域来水特丰，业绩创历史最佳水平，七大龙头水库本年累计降水量平均值2502.0毫米，高于多年平均42.9%，高于上年19.7%。水电总发电量14090087.3兆瓦时，同比增加49.0%;水电平均利用小时数为5622小时，较上年3860小时提高45.6%。平均上网电价(不含税)人民币293.6元兆瓦时，同比提高人民币8.0元兆瓦时，同比提高2.8%。
由于去年来水量远远高出平均水平，而今年福建地区来水量回归正常，因此公司今年水电业务可能回归正常水平，即4000小时左右。净利润可能下降到6、7亿元。
在建水电方面，共两个项目，1300兆瓦，预计2017年底会有110兆瓦投产。
2.2.风电业务
风电是公司另一个主要业务，目前风电控股装机容量7340.7兆瓦。过去十年间公司风电控股装机容量一直在快速提升，这主要是受益于自从2005年《可再生能源法》颁布后，风电产业开始腾飞。2006-2009年期间国内累计装机容量连年翻番，2010年以后行业经过调整步入稳定增长期。观察华电福新的风电业务，其控股装机容量从2009年的471MW到2016年的7341MW，累计增长15倍。近年来公司在风电项目上的投资力度有所放缓。
风电装机容量快速增长的背后是弃风限电的困扰，以去年为例，虽然2016年风电发电量同比增长34%，收入增长31.9%，但净利润却下降17%，因为风电利用小时数提升不明显以及整体电价下降7.2%。不过十三五规划中的重要目标之一是促进风电消纳，规划提出到 2020 年，通过加强电网建设、提高调峰能力、优化调度运行等措施，有效解决弃风问题，“三北”地区全面达到最低保障性收购利用小时数的要求。2015 年全国风电平均限电率为 15%，有望在“十三五”期间得到改善(力争达到 5%以内)，风电项目经济性将得到提升，盈利能力增强。由于公司在北方装机较多，在限电率较高的内蒙古、甘肃、新疆以及东北的装机占比分别为 34%、25%、9%及 12%，限电率的改善可能会对公司带来积极影响。另外，公司目前战略是“东扩南进”，发展的项目中东南不限电地区项目占比九成以上(未来公司计划通过内部自建和外部并购方式实现每年新增风电项目750MW)，未来中东南不限电地区的利润贡献比重会增大。
风电平价上网目前已经不可逆转，2016年风电平均上网电价459.5元/兆瓦时，同比下降35.9元/兆瓦时。风电上网电价的不断下调会对这部分造成负面影响。
因此，整体来说，预计2017年风电新增装机700-800MW，预计弃风率将同比下降，利用小时将上升，而上网电价未来可能继续下降。观察未来两年情况。
2.3.火电业务
公司资产有“水火互济、风核并举”的特点，水电和火电基本上是互补的，但需要注意，这个“互补”更多的是在发电量上的互补，近年来由于煤价上升、上网电价趋于下降等因素，火电板块贡献利润越来越少、甚至为负。以下列式过去四年水电火电相关资料对比。
2.4.光伏天然气业务
光伏天然气业务发电量只占总体的10%以内，且增速不显著，今年上半年发电量累计同比分别增长15.7%、2.3%。
2.5.核电业务
公司的核电业务主要是持有福清核电站39%股权和三门核电站10%股权。其中已投产的是福清1、2、3号机组。2017年预计有福清4号和三门核电站1号机组投产。
中核集团福建福清核电有限公司成立于2006 年 5 月16 日，由中国核工业集团公司、华电福建发电有限公司和福建省投资开发集团有限责任公司分别以51%控股、39%和10%比例参股共同出资组建。福清核电项目规划建设6 台百万千瓦级压水堆核电机组，1 至4 号机组为二代改进型压水堆M310(CP1000)，5、6 号机组为ACP1000(华龙一号)，综合国产化率达75%，总投资近千亿元。
核电业务会是较大的利润增长点。2016年核电业务全年贡献利润5.2亿元，占全年净利润的26%，因2015年投产的福清二号机组2016年贡献利润。2016年11月新投产的三号机组2017年也能贡献全年电量，四号机组会在17年底10月投产，预计17年、18年核电业务可贡献净利润8亿元、11亿元。
3.盈利预测及公司估值
通过各业务加总，得到2017年净利润22亿元，华电福新目前股价大概以7倍市盈率交易。股息率大概在3.2%左右。2018年若风电部分表现良好、煤炭成本降低，有希望冲击30亿利润，届时公司只有5倍市盈率。
另一方面，若以分部法进行估值，其核电业务以10倍市盈率估值，则可贡献100亿市值。水电、风电以6倍市盈率估值约100亿。火电市场极度悲观，估值暂且按0计算。合计加总约200亿市值，也应该有2.4元的目标价。
影响公司未来的估值提升的因素在于火电、风电分部的超预期，核电逐渐贡献更多的利润，以及派息比例的增加。（编辑：姜禹）
