本报记者 朱丽娜 香港报道
自今年4月推出新股上市改革后，港交所迎来了前所未有的IPO盛宴。
截至12月14日，港交所约有208只新股上市，集资近2866亿港元。2018年IPO发行数目创下历史新高。
然而，在这场IPO盛宴背后，在港上市的新经济公司却频频遭遇“破发”，甚至小米、美团点评这些超级“明星股”亦未能幸免。截至12月27日收市，小米股价由招股价的每股16.8港元，下跌至13.16港元，跌幅达到21.7%。
与此同时，今年在港上市的新股估值水平明显缩水。根据德勤的统计数据显示，41%新股以10倍-20倍之间的市盈率上市，较去年同期的25%大幅上升16个百分点。相比之下，以40倍以上的市盈率上市的新股比重今年从去年的21%跌至12%。
“由于最近一个季度新上市企业估值明显回落，一些公司开始重新调整上市时间表，目前为止我们尚未看到一些巨无霸企业计划来港上市。”毕马威香港资本市场发展主管合伙人李玲德此前向21世纪经济报道记者表示。据悉，两只融资金额超过100亿港元的新股上市时间表与上市地点仍未有定论。
一些徘徊在上市边缘的企业更为煎熬。德勤的统计数据显示，今年前11个月已获得原则上批准，但在申请有效期内没有上市的公司数量达到53家，同比激增77%。
受到一级市场投资者急需退出，而港股二级市场表现不佳的双重压力下，只能无奈接受更低的估值。“对于上市这件事，我一直都是被（投资者）推着走的。公司的盈利前景不错，但在现在的市场环境下，只能接受12倍市盈率。”某在港上市的新经济公司高管向21世纪经济报道记者表示。
相比之下，某内地教育公司的上市历程更为坎坷，原定于在今年年底前在港上市，但由于投资者兴趣乏善可陈，市场气氛淡静，“即使估值腰斩也不能获得足够的订单，因此不得不推迟上市计划，希望明年市场气氛能有所好转。”该公司高管向21世纪经济报道记者坦言。
IPO供应激增“虹吸”
截至12月24日收盘，恒生指数今年迄今为止的跌幅近15%。在大市低迷不振的背景下，香港新股发行却如潮水般涌来，严重破坏了供求平衡，让新股在二级市场的表现雪上加霜。
“今年港交所IPO规模在全球交易所中夺冠了，但是新股的表现却是垫底的。港股今年的融资额非常大，大量的融资加上美股下跌的拖累以及A股的下跌，港股今年的表现不佳。一方面流入的资金量在减少，另一方面股票供给却在大量增加，这是今年影响港股表现比较重要的因素。”前海开源基金首席经济学家杨德龙向21世纪经济报道记者表示。
彭博的统计数据显示，今年港股集资额超过1亿美元的大型IPO首月的跌幅超过6%，为2008年以来最低。
根据安信证券的报告显示，港股的新股“虹吸效应”，即发行和退市缺口持续扩大，导致IPO项目大量“吸筹”从而产生高比例破发。
上述报告指出，2016年以前每年港股上市公司和退市公司数量基本保持平衡，而2017-2018年期间上市与退市的“剪刀差”明显扩大，导致港股市场股票供给量迅速增加。因此，今年港股新股上市首日破发率达到34%，而上市后1个月内破发率达82%，上市后3个月内破发率甚至高达88%。
同时，香港上市公司商会主席梁伯韬认为，目前香港市场面临的一大问题是深度不够和交投量不够活跃，“每日市场成交额均集中在不超过五十家企业上，而其它股票交投量十分低，这令资本市场无法充分发挥作用。如果港股市场要有长远的发展，需要改善股票流通量的问题，建立完备生态系统。”
被称为“红筹之父”的梁伯韬坦言，上世纪90年代将内地企业以红筹的形式来港上市，也受到了很多质疑，认为风险过高，但时间证明此举彻底改变了香港市场的格局，使香港华丽转身成为亚洲的主要金融中心。他认为：“香港目前的市场对企业来说时机更为成熟也更多元化，投资者也更加成熟，今年多新股破发乃是生不逢时，但市场的发展方向是正确的，相信未来会有更多独角兽企业选择赴港上市。”
事实上，相比去年的盛况，今年以来港股的成交持续萎缩，进入12月成交则更为清淡。12月18日，香港市场已提前进入圣诞假期的模式，大部分基金经理已陆续休假，当日的大市交投仅为554亿港元，创22个月新低。相比之下，今年1月港股大市成交曾经一度创下1602亿港元的纪录。
与此同时，在市场流动性不足的情况下，以机构投资者为主的成交进一步向“头部企业”集中。市场90%的资金集中在前10%的企业，而腾讯控股一家公司全年的成交额占比达到12.69%。这种现象在新股发行中亦十分明显，截至12月14日，融资金额最大的前40家公司总融资额达到1240亿港元，占整体市场集资额的80%以上，而这些公司的市值通常在70亿港元以上。
“香港市场需要的发行规模通常更大，尾部企业可能面临较大困难。相比之下，美国在定价一项IPO和成功执行规模较小的交易方面也更加灵活。在美国2亿美元的小规模IPO也完全可行，香港投资者关于科技行业的知识相对较少，对高增长企业的估值方面经验相对不足。”某外资投行的TMT主管向21世纪经济报道记者表示。
酝酿新股机制改革
新股高比例频频破发，势必会影响日后内地企业在上市地点上的选择。为此，港交所总裁李小加近日多次公开表示，正在检讨新股上市机制。
12月24日，李小加在出席新股上市仪式后表示：“证监会建议联交所检讨新股发行机制，并非对交易所表现感到不满。虽然香港的新股发行制度运作多年行之有效，但面对充满竞争的市场，若市场规则及结构未能完全适应新发展，便有需要进一步完善，会研究市场遇到什么掣肘，再对比改革成本及收益等，强调改革并非因为市场出现问题。”
他透露，港交所在明年初公布三年战略计划时，会有更清晰路线图，但强调改革并非马上可以完成，因涉及行业习惯等。
李小加此前曾在网志中坦言，香港新股发行制度的某些安排赋予了发行者（即上市公司）比较强势的话语权，例如针对散户的公开认购定价机制、基石投资者安排等，这些评论并非没有道理。尽管这些制度安排的背后都有一些历史原因和合理的逻辑，但这些制度确实与其它市场相比存在差异，在某种程度上影响了国际机构投资者在新股定价中的作用。
始于2005年的基石投资者制度为香港市场独有，原意是通过基石投资者的引进，为上市公司的基本面、盈利模式、发展前景进行背书，给投资者带来更多的信心。这些基石投资者按IPO发行价格承诺购买一定数量的股票，通常有6-12个月的限售期，发挥市场定心丸的作用。但亦有市场人士认为，基石投资比例过高，导致很多二级市场交投不活跃，而且出现一些公司互为基石投资者而抬高上市发行价等乱象。
此外，李小加表示，香港新股发行T+5（新股定价日与上市日相隔5个交易日）的机制也在一定程度上影响了新股定价针对市场变化的迅速反应能力。
然而，某外资投行高层却认为基石投资者本身是一个很好的制度，而T＋5本身有一定的风险，但并非实质性的影响因素，“更重要的是包括投行、审计师等各种中介机构，是否能严格把关防止一些公司利用这些制度来上市圈钱，从而出现一定的上市泡沫。”
