明发集团与退市“大限”赛跑，吃力复牌或难挽发展颓势
摘要：对于明发集团而言，复牌可能是其当下最可能抓住的“救命稻草”，但完成复牌之后，面对企业增收不增利、短期偿债能力不足等问题，其能否就此渡过危机，却难以预料。
明发集团（国际）有限公司（HK：00846，简称“明发集团”）停牌已有3年之久，在即将退市的危机下，近期，其年报又一次“爽约”，推迟刊发。5月31日，明发集团发布公告称，公司核数师按照最新工作进度告知，预期尚未发布的2016-2018年财务报表将于2019年6月结束前刊发。
根据港交所退市新规，倘若明发集团未能于2019年7月31日前达成复牌条件并令联交所信纳而恢复股份买卖，将取消其上市地位。由此，明发集团的每一个“变数”，均引起市场高度关注。
除此之外，在明发集团近期更新的未经审核财务数据中，2018年，企业增收不增利、短期偿债能力不足等问题同样较为严峻。而从其主打的商业地产发展模式来看，亦处于强敌环伺之中。这不禁令人担忧，拼尽全力谋求复牌的明发集团，如何突围这内忧外患的窘境。
停牌3年，明发集团与退市竞跑
成立于1994年的明发集团可谓是闽系房企资本市场的老牌选手。2009年，其在房企赴港上市大潮的推动下，成功登陆港交所，至今已有十年之久。
与其同期上市的房企还有中国恒大（HK：03333）、龙湖集团（HK：00960）、禹洲地产（HK：01638）。但与这些房企境况有所不同的是，而今，明发地产因三年前被审计师揭露公司关联交易较多，存在财务造假等审计问题，而深陷停牌泥淖。
该事件起于2016年，彼时，明发集团审计师指出企业2015年财报数据中三笔财务证据不足，且存在关联交易等问题，引发监证会关注，并即刻责令其停牌。联交所要求其对前核数师提出的问题进行调查、解决前核数师提出的关注事项、向市场发布公司的重要资料、刊发财务报告，只有满足上述四点要求，才有可能达成复牌条件。
这一查，就是三年，在此期间，明发集团多次更换审计师，但这份迟来的财报直至今年1月才得以发布。时至今日，其2016年-2018年财务数据依旧未曾披露。
此外，在明发集团4月18日公布的复牌指引中，联交所要求其在满足复牌条件基础上，设有充份的内部监控及程序以遵守上市规则等额外条件。这意味着，明发集团想要达到复牌条件，除了补充财务数据之外，还需将此前企业存在的“历史责任”梳理清楚。但这或许并不容易。
在上述项目出现的审计问题中，一则明发集团2014年售出的天津一项目51%股权，牵扯到一位关键人物黄先生。对于这位黄先生与明发集团背后的黄氏家族有何关联，业界众说纷纭。据每日经济新闻(博客,微博)报道，该人物或为厦门明发集团有限公司监事黄伟才，其也是黄焕明兄弟黄庆祝、黄丽水以及黄连春的多家公司的合作伙伴。
该消息虽然并未获得明发集团的证实，但可以看到的是，明发集团始终无法解释清楚，这起“历史责任”中的第一责任人是谁。只是在公告中辩称，在与黄先生签订股权转让合同时，并不知晓其与受让方的合作关系。
由此，审核委员会提出，明发集团应完善内部控制系统及程序，从而防止来自并非与本集团订立协议的个别人士及公司的资金流入，确保遵守上市规则，及时向董事会报告有关交易。
4月30日，明发集团发布内部监控审阅结果表示，董事会认为公司已设有充分的内部监控系统及程序，包括财务报告程序，以履行其于上市规则项下的责任。在该份报告中，明发集团还称，尚未公布的财务报表及报告将于2019年5月结束时或之前刊发。
对此，中国企业资本联盟副理事长柏文喜向蓝鲸房产表示，原则上来说，只要明发集团如期披露相关文件便可实现复牌。但因其停牌是被动执行，所以最终整改结果还需交易所确认。
随着5月31日，明发集团再次推迟这一计划，其退市“警报”也再次拉响。公告显示，公司2016年-2018年财报，或于6月底前刊发。明发集团表示，公司一名高级内部审计经理将于2019年6月履新，且公司将尽力达成复牌条件，继续就公司股份于联交所恢复买卖进行有关工作。
债务增长、项目受困，明发集团路在何方？
明发集团的复牌难度虽然不小，但全力冲刺之下，未必复牌无望。不过，在过去三年中，面临内外交困的明发集团，即便恢复交易，能否就此一改颓势，却是其无法回避的问题。
柏文喜指出，明发集团自上市以来，市盈率就一直不高，这或许和企业战略、盈利模式、盈利能力以及规范透明度欠缺有关系。如果这种状况没有明显改观，即使成功复牌，其可持续发展能力和经营状况也不会得到太大改善。并且，目前房地产市场经营环境已经发生了较大变化，行业竞争压力加剧，由此来看，明发集团面对的挑战和压力还是蛮大的。
4月7日，明发集团三年来首次刊发了年度未经审核管理账目。2018年其实现营业收入116.08亿元，同比增长16.5%；毛利41.68亿元，同比增长36.3%；年度利润13.35亿元，同比减少13.54%。增收不增利的现状，暴露出企业近几年债务激增的问题。明发集团在公告中解释称，年度利润减少主要是由于销售成本的大幅增长，以及债务成本的增加。
今年1月10日，明发集团发行了一笔金额为2亿美元的海外债，2020年到期，年利率高达15%。据WIND统计数据显示，2019年1-2月，该笔债券的发行利率仅低于当代置业（HK：01107）的15.5%，远高于行业10%平均水平。
去年同期，2018年1月12日，明发集团也发行了一笔年利率以11%计息的2亿元美元债券，债券于2019年到期。对此，深圳瑞诚创始人王大国曾向蓝鲸房产分析表示，11%的利率外加发行费用，明发集团的这笔美元债和高利贷没有什么区别，几乎等于在赌博，用时间换空间。
“明发集团需要证明手中有足够的经营性现金流，能够维持未来24个月的运作，联交所才可能考虑让其复牌。”国际地产资管公司协纵策略管理集团联合创始人黄立冲对蓝鲸房产分析表示，在当前国内银行收紧资金流入房地产的背景下，明发集团只能通过发行高息外债，来证明手中有足够现金应对未来开发。
为缓解资金紧张形势，明发集团在频发高息债券的同时，开始转手旗下项目股权。4月4日，明发集团发布公告表示，拟出售全资子公司东胜有限公司51%股权予世茂房地产（HK：00813），转让价27.92亿元。明发集团方面表示，该转让所得款项净额，将做为企业一般营运资本之用。
然而，其短期的财务状况依旧不容乐观。据其近期公布的未审核经营数据估算，2018年明发集团资产负债率为76.19%，较2015年76.52%有所下降；但其流动负债占总负债比率由2015年的77.87%上升至2018年的84.54%，短期偿债压力较大。王大国指出，如今只能看明发集团能否通过销售收入来弥补资金缺口。
但从其近3年的土地储备来看，明发集团布局多位于三四线城市，且商业性质用地占比较多。值得注意的是，在房地产行业集中度进一步提升的背景下，众多规模房企均在加码商业地产布局。例如万达广场、龙湖（HK：00969）长楹天街抢滩占领一二线市场；新城控股（SH：601155）吾悦广场、华润置地（HK：01109）万象城在三四线快速扩张。这对于明发集团旗下的明发广场品牌而言，无疑是较大的冲击。
中金公司曾在研报中指出，明发集团虽然从2002年开始就将业务重心转向商业地产，但目前国内商业地产较住宅地产过剩更为严重，且在某些领域（如零售）不断受到电商的冲击。因此，中金公司对其商业地产的去化进度持较为谨慎的态度。
在头部房企的“围堵”下，资金链吃紧的明发集团能占到多少市场份额尚是未知数，目前可以看到的是，对于明发集团而言，复牌可能是其当下最可能抓住的“救命稻草”，但完成复牌之后，能否就此渡过危机，却难以预料。
