作者：任宁，一德期货产业投研部分析师 （投资咨询资格证号：Z0013355）
内容摘要
聚烯烃前3季度供应增量部分是补充了再生料的缺口，需求端表现比往年弱，尤其是膜类、塑编袋、家电行业中改性塑料这几方面的需求整体偏弱，在11月之前农膜需求尚有支撑，但11月之后转弱，仅汽车改性塑料需求与塑编出口量值得跟踪。产业链库存中性，PP库存偏低但转产、检修恢复等因素可缓解货源紧张。聚烯烃的产业链利润出现分化，聚乙烯整个产业链利润是压缩的，而聚丙烯通过涨价保持甚至扩大了利润空间。目前看是现实偏强、预期偏弱的情况，利空因素在累积等待转折点。
核心观点
新料增量补充再生料缺口；需求预期偏弱，短期需求尚可；产业库存出现分化；塑料库存上中游库存中性，下游没有投机需求；PP全产业链库存压力相对小。
产业利润压缩：聚乙烯整个产业链利润是压缩的，而聚丙烯通过涨价保持甚至扩大了利润空间，本质上还是供需平衡，聚乙烯供应增速压力相对大。另外原油价格中线看涨，对石化产业链有支撑。
利好因素弱化，出现边际利空：转产、检修复产等将缓解短期现货紧张状况，且进口窗口打开，且PP粒粉价差偏高、HD注塑-共聚价差新低等均是边际利空因素。
操作策略：从安全边际来看，聚乙烯合理区间在9700-9300-9000，线性进口空间已打开（9700附近），加300-500基本是国内价格顶部，即10000，但外围大量投产背景大概率到不了（到了就是极好的做空位置）。下方看农膜开工高位需求较好，低价原料是第一支撑，最后的支撑在油化工成本，保守估计9000（老装置更高）。目前价格处于顶部区间，操作上等中线布空。聚丙烯合理区间在10800-10300-9500，拉丝进口窗口打开，约10800-10900，国内现货价格到顶了。往下看，粉料价格10300，粒料出口成本9500左右，油制生产成本9000。谨慎看空，操作上等转折点。跨期方面，正套行情进入尾声，塑料1-5正套可少做，目标400，止损200，或者观望不做。跨品种方面，聚丙烯整体供需好于聚乙烯，大的方向适合空聚乙烯多聚丙烯。
以下内容为报告正文
一行情回顾
1. 三季度供需环比好转，低库存货源涨价明显
首先简要回顾三季度行情走势与背景：2-3季度是检修相对集中期，尤其是PP检修损失更多，库存持续消化，叠加中秋与十一长假之前下游小备货行情，现货涨价带动期货上行，低库存货源更加明显。
二产业基本面分析
1. 新料增量补充再生料缺口，供应增速压力较预期小
聚乙烯供应端主要考虑粒料方面国内的供应与外围进口，以及再生料的情况。
具体地看，粒料方面，检修集中期已过，4季度主要是福建联合检修影响大。投产方面，长期看国内还有不少计划投产增量，但实际可能延迟，今年上半年投产的只有中海油惠州，下半年是延长，其余的最快要年底了，对今年影响不大，明年可能压力不小。
外围进口变数大，受贸易战影响北美产能流向国内的量可能会少于预期，但是其它地区货源流向中国。从全球价格来看，东南亚、欧洲、中东市场稳定，美国市场价格在大幅下滑后也开始企稳，跟踪其能否持续。我国目前对外依存度仍高，从短期价差看，低压与线性均有进口利润，高压也开始小有利润，要重点跟踪内外价差，如果进口窗口持续存在，则对国内市场利空。
因此进出口作为边际变化量，需要跟踪内外价差与到港情况等因素动态调整供需表。
再生料供应包括国内市场与进口，前3个季度国内再生料累计产量约244万吨，相比去年同期259万吨下降了6%；进口量数据累计同比2万吨左右，相比去年同期168万吨下降了99%。可以看出，国内产量比去年有所削减，而进口方面受废塑料政策影响则基本被砍掉了。
从表需来看，若不考虑再生料，前9个月聚乙烯国内新料产量1230万吨，同比增加5.1%；进口量1047万吨，同比增加21%，即新料表需2277万吨，与去年同期2036万吨相比增速12%，其中进口增量更明显。若将再生料部分考虑在内（前9个月累计产量244万吨，同比下降6%，进口仅约2万吨，与去年同期上百万吨的量相差巨大），则1-9月表需2522万吨，与去年同期2463万吨相比，增速则为2.4%，也就是说部分新料要补充再生料削减的缺口，总体供应压力较预期弱化，压力主要来源于进口。
聚丙烯的供应需要考虑粒料方面国内供应与外围进口，粉料国内供应以及再生料的情况。
具体地看，国内四季度粒料检修相对三季度略少，但聚丙烯意外检修比较多，下半年延长已投产，宝丰二期最快年底投产，其它装置如东莞巨正源、浙江石化、恒力石化等要看明年进度了，预计对今年影响有限。
外围投产相对少，后期新增产能主要还是在国内市场，尤其是煤化工。我国进口量也在逐年递减，2017年对外依存度不到18%。
进口方面，外围新增产能不多，并且多数在需求国，对于我国市场冲击不大。而国内PP自给率越来越高，2017年进口占比不到20%，主要是因为国内煤化工装置的大批量上马。跟踪进口利润来看，当价差出现利润时进口会有所增加，其余时间的月度平均进口量在30-40之间。
PP出口是近两年来的亮点，随着后期国内产能继续增加，未来很可能会经历由进口到出口的转变。当下我国仍是消费大国，只有在出口窗口打开时，才会有部分货源流向东南亚国家，这部分可认为是边际需求的增加。
粉料方面，根据卓创数据国内粉料总产能在559万吨，月均开工率基本稳定在60%，前3季度累计产量约236万吨，去年同期241万吨相比微降，预计四季度变化也不大。
再生料方面前3季度国内总产量56万吨，与去年同期45万吨相比持平，预计四季度维持这个趋势；进口量方面类似于再生PE，前3季度进口总量2-3万吨，相比去年同期120万吨的水平降幅明显，四季度也不会有大的变化。
整体梳理下聚丙烯的供应情况，前9个月粒料国产量累计1484万吨，相比去年1414万吨增加了4.9%，进口量累计346.6万吨，相比去年同期354万吨微降2.1%，即粒料新增供应压力仍在国内。粉料情况与去年持稳，同比微降2.2%。再生料收窄比较明显，国内市场与去年差不多水平，但进口端基本被切断。
从表需来看，单看新料1-9月表需累计同比增长3.1%，但若将再生料考虑在内，1-9月累计同比增速则为-2.6%，即部分新料要补充再生料削减的缺口，因此整体的供应压力实际上不明显。四季度供应环比增加，同比变动不大（考虑上意外检修的话，同比应该会微降）。去年四季度需求较好，若今年四季度需求若按照往年增速预计，推测后边几个月会持续降库存，但关键是需求的变动。
2. 需求同比往年弱化，短期需求尚在未来存变数
从需求来看，PE与PP的下游种类较多，其中部分具有替代性。其中聚乙烯一半以上应用于膜类（包括农膜、包装膜等），20%用于注塑吹塑类，另外还有少部分用于管材管件，电线电缆等；聚丙烯30%用于编织，27%用于注塑，20%用于BOPP，10%用于纤维，5%用于CPP。从终端应用来说可以把下游划分为农膜类、包装膜类（香烟等）、编织类（水泥袋、粮食袋、包装袋等）、塑料纸品类、改性塑料类（家电-房地产、汽车）等。
细分来看，农膜行业近几年的年产量增速在下滑，2017年出现年产量同比下降的情况，2018年数据显示产量同比增速为负，这与农民种植意愿相关。10月底11月初农膜开工一般会达到高峰，短期需求仍在，从下个月之后环比弱化。
包装膜行业近三年维持7%左右的增速，2018年产量同比增速为负，也可以从终端食品制造业、香烟等来推导包装膜需求情况。今年膜类需求缩减。
塑料制品产量比去年同期也缩减，而塑料制品的出口量则是好于往年，可以推测国内需求是偏弱的，外围需求占比提高，出口订单增加部分原因是提前透支了后期需求，赶订单。
编织行业主要用于水泥、粮食、化肥等，从图中看出化肥今年的产量同比降幅明显，主要是种植意愿不够。水泥产量比去年也有所下滑，可以认为编织袋对原料需求的支撑也是弱化的。
改性塑料主要用于家电行业（实质上也是考虑房地产）与汽车行业。需要注意的是，塑料（PP）用量在四大家电中的体量是有区别的，从大到小为洗衣机、冰箱、空调、电视（电视中的塑料主要是PS），将四大家电的PP用量粗略折算下，前8个月累计用量同比下滑5%。
汽车行业前8个月累计产量增速下降4.8%，从季节性看下半年产量环比增加，可能利好改性塑料需求，需要后期验证。
将上述细分下游行业整合起来看，与往年相比农膜、包装膜、塑编袋、家电改性塑料等需求偏弱，塑料制品重点在出口上，汽车改性塑料与往年相差不大，环比看，农膜短期开工高峰，11月之后逐渐转弱，汽车对改性塑料的需求从季节性上看可能有两点，需要跟踪验证。
3. 产业链库存出现分化，聚丙烯短期货紧
整个产业链库存包括上游、中游、下游环节。上游石化库存处于中位，与2016年水平差不多；中游港口库存PE较前期已经有所消化，PP库存偏低；下游库存普遍不高，维持刚需采购，部分行业产成品库存高。综合来看，塑料库存主要是上中游库存中性，下游没有投机需求；PP全产业链库存压力相对小。
4. 聚乙烯产业链利润压缩，聚丙烯通过涨价扩大利润
聚乙烯生产利润整体压缩，尤其油制路线受成本端抬升导致利润持续下滑，煤制路线利润区间波动；下游加工正常略低水平。
聚丙烯生产利润因现货拉涨而迅速扩大，下游产品被动跟涨，BOPP盈亏平衡，较之前的亏损有改善，胶带母卷也小有利润，短期价格传导还算顺畅。
整体看，聚烯烃的产业链利润出现分化，聚乙烯整个产业链利润是压缩的，而聚丙烯通过涨价保持甚至扩大了利润空间，本质上还是供需的平衡，聚乙烯供应增速压力相对大。
另外还要关注上游原油价格的走势，中线看涨，对整个石化产业链还是有支撑的。
三四季度行情展望
1. 短期现实偏强，预期偏弱，利空因素累积等转折点
基本面来看，前3季度聚烯烃供应增量部分是补充了再生料的缺口，聚乙烯总体供应增速2%-3%，聚丙烯总体供应增速-2%。需求端表现比往年弱，尤其是膜类、塑编袋、家电行业中改性塑料这几方面的需求整体偏弱，在11月之前农膜需求尚有支撑，但11月之后转弱，仅汽车改性塑料需求与塑编出口量值得跟踪。产业链库存中性，PP库存偏低但转产、检修恢复等因素可缓解货源紧张。聚烯烃的产业链利润出现分化，聚乙烯整个产业链利润是压缩的，而聚丙烯通过涨价保持甚至扩大了利润空间。
目前看是现实偏强、预期偏弱的情况，利空因素在累积等待转折点。在下半年旺季且下游备货不多的背景下价格急速拉涨，PP尤为明显，现在已经打开了进口空间，上方空间有限，且粒粉价差偏高、HD注塑-共聚价差新低等均是边际利空因素。从安全边际来看，四季度聚乙烯的合理价格区间在9700-9300-9000，线性进口空间已打开（9700附近），可认为是上方压力位，从历史上看进口成本加300-500是国内价格顶部，即10000（外围大量投产背景下应该到不了）。下方看本月下旬农膜开工高位需求较好，低价原料会有支撑（9300），最后的支撑在油化工成本，保守估计9000（老装置更高）。目前价格处于顶部区间，操作上等中线布空。四季度聚丙烯的合理区间在10800-10300-9500，拉丝进口窗口打开，约10800-10900，国内现货价格到顶了。往下看，粉料价格10300，粒料出口成本9500左右，油制生产成本9000。谨慎看空，操作上等转折点。
基差方面，标准品基差受现实偏强预期偏弱影响拉大，后期可能还有一小段基差修复行情，但空间不大。
跨期方面，正套行情进入尾声，塑料1-5正套可少做，目标400，止损200，或者观望不做。
跨品种方面，通过平衡表看出聚丙烯的整体供需好于聚乙烯，大的方向适合空聚乙烯多聚丙烯。
2. 风险提示
一是政策上的不确定性，包括中美贸易战后续影响、增值税调整、出口退税提高、汇率变动等，这对产业具有指导意义，尤其是需求端的变数；
二是产业内部的意外检修、投产进度等因素。
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