报告日期：2018年10月30日
★氧化铝价格企稳，铝价成本支撑仍在：
短期北方企业减停产的动作缓解了氧化铝的供需矛盾，预计短期氧化铝价格将稳定在3000-3200元之间，此外采暖季将继续支撑预焙阳极价格维持高位。预计11月份电解铝成本大概率维持在14500元附近，对铝价形成一定支撑。
★电解铝厂减停产增多，供给端压力不大：
目前持续的亏损以及对未来价格的悲观预期，令电解铝企业的减停产数量开始持续增加，新增产能的投放速度也持续放缓，供给端的弹性将对11月份铝价形成重要支撑。
★终端消费步入淡季，需求侧面临压力：
金九银十后，铝材产销将逐步转入淡季，房地产新开工面积的高增速短期仍难以传导至下游消费，而新房销售增速以及二手房成交数量的下滑令装饰用铝承压。汽车产销将进入旺季，环比消费将会得到一定改善。总体来看11月份电解铝消费端将会出现小幅的下滑。
★投资建议：
随着氧化铝价格的回归理性，三季度成本推动铝价上行的逻辑已经走完。展望11月份，行业亏损的局面将继续成为供给端的有效约束，但逐步进入淡季令消费端可能出现一定的程度转弱，铝锭库存降幅或将有所收窄。另外，复杂的国内及国外经济形势将继续对铝价形成较强且长远的压力。预计11月份铝价将以震荡偏弱走势为主，沪铝主力合约价格运行区间（13800-14300）元/吨，建议采取逢高沽空的操作为宜。
★风险提示：
中美贸易摩擦缓和，采暖季限产超预期。
1
氧化铝价格企稳，铝价成本支撑仍在
氧化铝：国内9月份氧化铝产量为594.5万吨，环比8月增加2.5万吨。9月份国内氧化铝总产能为8167万吨，与8月保持一致，但开工率较8月提升2.6个百分点至89.3%。中国9月份氧化铝出口165839吨，同比增3446.9%；年累计氧化铝出口539060吨，同比增1181.7%。
随着海外氧化铝价格跌至500美金，国内氧化铝出口窗口已经关闭。北方氧化铝价格回落至3100元附近后开始逐渐企稳。其核心原因在于北方地区环保督察以及持续打击违法开矿行为，铝土矿供应仍然偏紧，部分企业库存已经降低至不足一个月的水平。铝土矿价格并没有出现松动迹象，因此基于成本压力以及挺价意愿，北方氧化铝企业开始新一轮弹性生产：（1）交口信发氧化铝因矿石供应问题减产50%，运行产能下降140万吨；（2）晋中化工对一条100万吨旧生产线进行检修，大约持续1个月时间；（3）锦江由于保有库存不断下降，加之进口矿石匹配不够理想，锦江集团下属开曼、复晟、兴安化工等氧化铝企业生产连续性不足，20天内运行产能影响在30%、20%、30%左右。上述氧化铝企业短期运行产能影响总计约为385万吨。
尽管10月前后晋中化工和信发化工新增了200万吨氧化铝产能，但短期北方企业减停产的动作缓解了氧化铝的供需矛盾，在矿石短缺的大背景下氧化铝企业有充足的挺价理由及意愿，预计11月份氧化铝价格将维持在3000-3200元之间。
预焙阳极：根据我的有色网数据显示，2018年9月全国预焙阳极（样本企业）产量为71.2万吨，环比上升1.1%，同比下降6.9%；运行产能为1035万吨，环比上升8.8%，同比上升12.7%；开工率为69.5%，环比增加0.3%，同比增加0.2%。10月魏桥继续上调阳极招标价140元/吨，这是自8月以来第三次上调阳极价格。目前石油焦、煤沥青价格逐渐企稳，阳极成本支持减弱，采暖季限产大概率不及预期，叠加阳极消费增量有限，我们预计11月阳极价格上涨空间有限。
综合来看，11月氧化铝价格将逐渐震荡筑底，阳极价格维持高位震荡。截止十月底，全国电解铝产能加权平均价约为14500元，预计11月电解铝成本大概率维持在14500元附近，对铝价形成一定支撑。
2
电解铝厂减停产增多，供给端压力不大
根据我的有色网数据显示，2018年9月国内原铝产量为308.9万吨，同比增加1.6%，环比降低1.3%，1至9月产量为2741.6万吨，同比降低1.45%；9月电解铝企业开工率为76.7%，同比降低0.8%，环比增加1.0%。
10月铝价依然低迷，而成本端依然居高不下，10月底电解铝行业平均亏损400元/吨。受此影响，高成本省份区域电解铝厂不断出现减停产，其中包括东兴铝业、太原东铝、林丰铝电、天泰铝业，分别关停或检修电解槽30、8、20以及6万吨，总计64万吨。新增产能投放依然缓慢，四季度一共累计新增待投放90万吨产能，就目前行情来看，新产能的投放速度将远低于预期。
目前持续的亏损以及对未来价格的悲观预期，令电解铝企业的减停产数量开始持续增加，新增产能的投放速度也变得十分缓慢，供给端的弹性将对11月份铝价形成重要支撑。
3
终端消费步入淡季，需求侧面临压力
建筑、交通运输和电力是国内铝下游主要需求领域，分别占比33%、25%以及16%。三大行业短期需求状况分析如下：
建筑：国家统计局数据显示，1-9月房屋新开工面积累计同比增速为16.4%，续创2016年6月以来新高，销售面积同比增速为2.9%，环比降低1.1%，竣工面积增速为-11.4%。从今年开始，房屋新开工和竣工面积增速出现了较为明显的背离，其背后的原因是在国家政策持续收紧的背景下，新房和二手房价格严重倒挂，直接导致房企延长了交房的时间。另外，房屋销售面积增速也迅速回落，叠加二手房成交大幅下滑装饰用铝端的需求同样呈现萎缩。建筑用铝需求下滑直接的体现便是型材企业开工率大幅下降，9月为44.1%，同比去年降低27.3%。
总体来看，11月份建筑用铝需求同比仍然承压，另外，从季节性来看相关消费环比也将结束旺季行情，环比将出现一定下滑。
交通运输：2018年9月汽车产销数据表现不佳：汽车产量为235.6万辆，销量为239.4万辆，同比增长分别为-11.7%和-11.55%，环比增长分别为17.8%和13.8%。新能源汽车实现产销12.70万辆和12.12万辆，同比增速分别为64.9%和55.4%，环比分别增长28.2%和20.0%，无论环比同比都实现高速增长。9月份汽车用铝30.07万吨，环比增加15%，同比增加-11.8%。9月原铝系铝合金锭企业开工率环比增长3.0%，同比基本持平。9月份原铝系铝合金锭企业开工率反弹主要是因为“金九银十”的传统消费旺季，下游采购需求增加，企业订单增多，开工率上升，导致9月份整体产量增加。
总体来看，由于去年基数较大的原因，9月汽车同比增速大幅下滑。但从环比来看显示出合理的季节性，参照历史规律11月份是汽车用铝旺季，再考虑到新能源汽车的增速仍较为理想，因此我们预计11月份汽车用铝相对平稳。
电力：2018年9月电网基本建设投资完成额累计同增速为-9.6%，新增220千伏及以上线路长度累计同比增速为-9.3%，创2016年6月以来的新低。9月电工圆铝杆企业开工率为63.3%，同比降低2.2%，环比降低1.1%。电网投资增速下滑令高压电缆的需求萎缩，近期国内推出了几个特高压项目，对电缆用铝形成一定提振，但幅度相对有限。预计11月电缆用铝仍相对乏力。
综合来看，金九银十后，铝材产销将逐步转入淡季，房地产新开工的高增速短期仍难以传导至下游，而新房销售增速以及二手房成交数量的下滑令装饰用铝同样承压。汽车产销将进入旺季，环比消费将会得到一定改善。总体来看11月电解铝消费端将会出现小幅下滑。
4
低比值可持续，铝材出口有望保持强劲
中国海关总署数据显示，9月份中国未锻轧铝及铝材出口50.7万吨，同比增加37.0%，环比8月减少1万吨。今年前9月，中国累计出口未锻轧铝及铝材425.8万吨，同比增加16.3%。
截止十月底沪伦比为7.1左右，尽管较年内低点有所反弹，但仍处于历史相对低位，再考虑到近期人民币持续贬值，皆对国内铝材出口形成利好。LME库存近期在100万吨左右徘徊，处于历时绝对低位，表明海外电解铝缺口仍然存在，世界金属统计局（WBMS）周三公布的报告显示，2018年1-8月全球原铝市供应短缺64.30万吨，1-8月全球原铝产量同比增加0.4%。
低沪伦比的状态短期难以打破，预计11月国内铝材出口将继续维持高位，对国内铝锭库存消化起到关键作用。
5
投资建议
随着氧化铝价格的回归理性，三季度成本推动铝价上行的逻辑已经走完。展望11月份，行业亏损的局面将继续成为供给端的有效约束，但逐步进入淡季令消费端可能出现一定的程度转弱，铝锭库存降幅预计有所收窄。另外复杂的国内及国外经济形势将继续对铝价形成较强且长远的压力。预计11月份铝价将以震荡偏弱走势为主，沪铝主力合约价格震荡区间（13800-14300）元/吨，建议采取逢高沽空的操作为宜。
6
风险提示
中美贸易摩擦缓和，采暖季限产超预期。
孙伟东 高级分析师（有色金属）
从业资格号：F3035243
