报告摘要
改革进入后半场，去产能任务有望提前完成：2018年，供给侧改革主基调有所转变，煤炭行业从总量去产能转变为结构性去产能，“一刀切”现象有所好转，保供应同步提上主要议程，2018年预计去除落后产能1.8亿吨，但同时在优质产能释放上加快速度。
进口略有收紧，补充作用仍旧突出：2018年，总体上看，我国仍然将继续严格执行煤炭进口调控各项政策措施，加强进口煤质量监管，规范煤炭进口秩序；但是具体而言，为保证电力需求，稳定市场价格，在价格可控的范围内，对于直供电厂的进口可能会有一定的放松，预计2018年煤炭进口增速有所放缓，总量与2017年基本持平。
“公转铁”政策升级，带来铁路运输新压力：2018年5月，生态环境部提出，2018年9月底前，山东、长三角地区沿海港口煤炭集疏港运输全部改由铁路，2019年底前，京津冀及周边、长三角地区沿海港口的矿石、钢铁、焦炭等大宗货物全部改由铁路运输，禁止汽运集疏港。该项措施标志着禁汽运煤政策继续升级。
宏观预期开始传导，煤炭需求增速回落：2018年前三季度，全国商品煤消费量29.42亿吨，同比上升1.6%，动力煤消费量23.66亿吨，同比增长0.78%，较去年同期回落近3个百分点；预计2018年全年商品煤消费量在39亿吨左右，增速在1.8%左右，动力煤消费31.5亿吨，基本持平于2017年消费量。如果2019年宏观悲观预期兑现，煤炭消耗边际增长率仍有下降的空间，宏观弱势已开始向能源消费端传导。
投资策略：短期或有支撑，中长期震荡偏弱。短期（1个月内）来看，旺季支撑下，电厂煤炭消耗逐步增加，叠加年内进口配额收紧，电厂去库存进程加快，年内仍有采购需求释放；中长期来看，产能释放加速，供给总量增加成为大概率事件，宏观弱势向能源消费传导，煤炭消费增速回落，社会库存累积，市场呈现震荡偏弱的趋势。
风险提示：政策调控力度过大、消费需求加速下滑、进口配额继续收紧。
正文
一、供给端主基调有所转变
（一）改革进入后半场，去产能任务有望提前完成
2018年，供给侧改革主基调有所转变，煤炭行业从总量去产能转变为结构性去产能，“一刀切”现象有所好转，保供应同步提上主要议程，2018年预计去除落后产能1.8亿吨，但同时在优质产能释放上加快速度。
2018年截至7月底，已退出煤炭产能8000万吨左右，完成全年任务1.5亿吨的50%以上；全国30万吨以下的煤矿比2015年底减少2800多处，下降大概50%，120万吨及以上的大型现代化煤矿增加了200处左右，大型现代化煤矿已成全国煤炭生产的主体，行业供给质量和效率在大幅提升。
（二）优质产能释放，行业规模化程度提高
根据能源局公告，截至2018年6月底，安全生产许可证等证照齐全的生产煤矿3816处，产能34.91亿吨/年；已核准（审批）、开工建设煤矿1138处（含生产煤矿同步改建、改造项目96处）、产能9.76亿吨/年，其中已建成、进入联合试运转的煤矿201处，产能3.35亿吨/年。
具体细分来看，生产煤矿产能分布方面，产能大多集中在100-500万吨，合计产能规模14.36亿吨，占比达到43.04%；1000万吨以上超大型煤矿产能规模合计6.15亿吨，占比达到18.45%；30万吨及以下小型煤矿产能规模合计2.82亿吨，占比为8.45%。建设煤矿产能分布方面，1000万吨以上超大型煤矿产能规模1.58亿吨，占比为14.92；100万吨以上规模6.65亿吨，占比达到62.61%；30万吨及以下小型煤矿建设产能0.93亿吨，占比仅为8.76%。
从单井生产建设规模来看，生产煤矿矿井85万吨/座，建设煤矿矿井92万吨/座，相比增长7万吨/座，规模化程度有所提高。
（三）产出弹性增大，保供稳价能力增强
据国家统计局数据，2018年10月份，全国原煤产量3.05亿吨，同比增长8%，基本持平于9月份原煤产量；1-10月份，全国原煤累计产量28.99亿吨，同比增长5.4%，增幅较9月份上涨0.3%。10月份原煤产量继续超预期回升，增速回归上升通道，不仅扭转市场对原煤产量的继续收缩预期，而且体现出坑口产出弹性较大、保供能力可控性较强的特点。
2018年，预计全年理论新增产量在1.5亿吨左右，但是考虑到环保限产等影响因素的存在，实际新增产量约1亿吨左右，全年产量35.5亿吨左右，预计增速3%左右。
到2018年底，部分联合试运转产能进入完全生产状态，这部分产能预计大约在1亿吨左右，即2018年底、2019年初，全国煤矿合法生产产能在36亿吨左右，到2019年中期产能仍会有产能继续释放，新增产能预计增量在6000-8000万吨左右，即2019年产量预计在36.2亿吨左右，同比增速2%左右。
（四）进口略有收紧，补充作用仍旧突出
近三年来国内进口煤量的增速较快。2016年起开始执行的供给侧改革，煤炭内产供给出现大幅度下滑，供应有限而下游需求仍有增长，煤炭行业供需格局持续紧张，进口煤的补充作用更加突出。2017年进口总量达到2.71亿吨，同比增加6.1%，占国内产量7.9%；2018延续增长势头，1-10月进口总量2.52亿吨，同比增加11.5%。
2018年，总体上看，我国仍然将继续严格执行煤炭进口调控各项政策措施，加强进口煤质量监管，规范煤炭进口秩序；但是具体而言，为保证电力需求，稳定市场价格，在价格可控的范围内，对于直供电厂的进口可能会有一定的放松，预计2018年煤炭进口增速有所放缓，总量与2017年基本持平。
2019年，由于预计国内优质产能释放加速，产量增加，国内供需环境将逐步由紧平衡向宽松转变，对进口煤的收紧政策可能再度重启，进口量可能较2018年略有下降或基本持平。
二、煤炭运输格局继续优化
（一） “公转铁”政策升级，带来铁路运输新压力
2016年8月，交通运输部印发《整治公路货车违法超限超载行为专项行动方案》， 2017年11月再次印发《关于治理车辆超限超载联合执法常态化制度化工作的实施意见（试行）》，严格规范治超检查和处罚行为，推进治超联合执法常态化、制度化。严打公路治超使得我国煤炭汽运量明显受限，进而间接促进了煤炭铁路运量的新增需求。
2017年12月，中央经济工作会议要求“调整运输结构增加铁路运量”，同时2018年全国环境保护工作会议也提出，要推动大宗物流由公路运输转向铁路运输（“公转铁”），为打赢蓝天保卫战取得突破性新进展。调整京津冀地区交通运输结构，引导货运由公路走向铁路，减少重型柴油货车使用强度，成为改善京津冀地区空气质量的关键举措之一。
2018年5月，生态环境部提出，2018年9月底前，山东、长三角地区沿海港口煤炭集疏港运输全部改由铁路，2019年底前，京津冀及周边、长三角地区沿海港口的矿石、钢铁、焦炭等大宗货物全部改由铁路运输，禁止汽运集疏港。该项措施标志着禁汽运煤政策继续升级。
（二）交通运输行业的供给侧―货运向铁路倾斜
自2013年之后，伴随着全国大规模的基建，高速公路建设速度不断提升，货运逐渐向公路运输转移，我国铁路货运量已连续三年负增长，截至2016年底，我国累计实现铁路货运量33.3亿吨，较2013年的高点39.67亿吨下降6.35亿吨，同比下降幅度达到16%。而进入2017年后，受到宏观经济触底企稳、公路治超和油价上涨等因素带来的铁路运量回流，我国铁路货运量开始大幅回升，截至2018年9月份，我国累计实现铁路货运量29.74亿吨，大幅扭转铁路货运下滑趋势，同比增长7.9%，预计2018年全年将超过39亿吨。
在全部铁路货运量中，煤炭货运量占比始终保持相对稳定的状态，煤炭铁路货运量在全部铁路货运量的占比维持在60%左右。因此，与全部铁路货运量的趋势类似，我国煤炭铁路运量也经过了连续三年的负增长后，在2017年迎来了货运量的大幅回升。截至2017年底，全国煤炭铁路发运量21.55亿吨，同比增长达到13.42%；而2018年1-9月，累积发运量达到17.7亿吨，同比增幅达到9.94%。伴随着“公转铁”政策的进一步升级，预计2018年乃至2019年煤炭铁路运量超过23亿吨乃至达到近年来历史高点将成为大概率事件。
（三）“西煤东运”能力增强，“北煤南运”格局优化
我国主要铁路运煤通道，基本上都集中在“三西”煤炭外运通道上，主要由北通路（大秦、朔黄、张唐、丰沙大、集通、京原）、中通路（晋中南、邯长、胶济、石太、太焦）和南通路（陇海、侯月、西康、宁西）三大横向通道组成。
2018年4月，中国铁路总公司重新修订了国家铁路货物发送量年计划，其中，煤炭同比增加1.5亿吨、增长10.1％。计划新增的1.5亿吨煤炭运力，大约有1亿吨落在“三西”地区外运通道上，而铁路外运的部分陆路通道运输能力已基本饱和，新增运力压力基本由大秦线、朔黄线、蒙冀线和瓦日线这四条主线承担。
蒙华铁路是国内最长运煤专线――蒙西到华中煤运铁路，规划设计输送能力为2亿吨/年，蒙华铁路开通后，将成为 “北煤南运”第一铁路货运通道。目前，蒙华铁路仍在建设中，预计2019年底通车，根据铁路运营数据分析来看，蒙华线需要达到亿吨级运输能力方能缓解 “三西”地区煤炭运力不足的现状，而线路开通到达到设计运能的50%，至少需要5年的时间，因此预计2025年之前，铁路外运重点仍在“西煤东运”主流通道之上。
（四）港口吞吐继续增加，铁水联运优势仍存
在全国沿海主要港口中，环渤海港口的地位非常重要。多年来，环渤海港口的煤炭发运量在全国沿海港口煤炭发运总量中所占的比例一直在90%左右。2018年前三季度，秦皇岛港口煤炭发运量为15901万吨，占我国下水煤炭的31.46%，正常库存量600万吨左右，日均周转量60万吨。经环渤海港口中转的煤炭，来自山西、陕西、内蒙古三省（区）的占90%，来自中煤、神华、同煤、伊泰四大集团的占70-80%。经环渤海港中转的煤炭主要消费群体集中在浙江、上海、长江流域（南通、张家港、扬州、江阴等地）、福建、广东，其中浙江、上海等地消费比例达到40%以上，福建、广东占20-30%，也有少量流向山东和东北地区。
三、煤炭消费增速有所放缓
（一）社会用电快速增长，天气因素作用增强
2018年截止到10月份，全社会用电量5.66万亿千瓦时，同比增长8.7%，增速连续9个季度保持在5.5%-10%的增长区间。第二产业用电量实现较快增长，对全社会用电量增长的贡献率达到56.6%，成为拉动全社会用电量增长的最主要动力；在城乡居民电气化水平明显提高、新一轮农网改造升级持续推进等因素的共同作用下，天气因素对城乡居民生活用电的影响程度逐年提高，城乡居民生活用电8285亿千瓦时，同比增长11.1%。
预计到2019年，空调的普及、居民取暖“煤改电”的快速推广，进一步扩大了天气因素对城乡居民生活用电的影响，城乡居民用电继续维持10%以上的增速增长。而由于经济下滑、出口受限，第二产业用电增速将同比下滑1-2个百分点至5%左右，由此拖累全社会用电量增速下滑至6%左右,社会用电量有望突破7万亿千瓦时。
（二）装机增速同比回落，清洁发电趋势明显
在国家推进供给侧结构性改革、推动化解煤电过剩产能等背景下，电力结构继续优化。2018年全国主要发电企业新增发电装机容量8114万千瓦，同比减少1280万千瓦，新增非化石能源发电装机5735万千瓦，占新增总装机的70.7%，为历年高位；煤电新增2379万千瓦，同比减少719万千瓦。
根据国家发改委和国家能源局发布的《能源发展“十三五”规划》和《电力发展“十三五”规划》要求，2020年全国发电装机容量 20 亿千瓦，非化石能源发电装机达到 7.7 亿千瓦左右，淘汰火电落后产能 2000 万千瓦以上。预计2019年，全国发电装机容量即可达到19.7亿千瓦，同比2018年新增7000万千瓦左右；其中煤电装机容量下降到10.1亿千瓦，气电装机容量增加到1.1亿千瓦，非化石能源发电装机容量将超过规划的7.7亿千瓦，清洁能源发电趋势明显。
（三）火电装机比重下降，电煤消耗增速回落
2019年，预计全国新增发电装机容量7000万千瓦，其中煤电装机淘汰1000万千瓦，火电装机以气电装机新增1000万千瓦补充，非化石能源发电装机投产7000万千瓦左右；全国发电装机容量达到19.7亿千瓦左右，其中火电装机容量下降到11.2亿千瓦，比重下降到57%，非化石能源发电装机容量将超预期达到8.5亿千瓦，比重进一步提高至43%，预计比2018年提高2个百分点左右。
2018年前三季度，在电力消费快速增长等因素拉动下，火力发电量同比增长6.9%，同期电力行业耗煤14.6亿吨，同比增加5400万吨；预计2018年全年电煤消耗19.5亿吨，同比增加7000万吨，电煤总消耗量依旧可观。但是到2019年，预计火力发电量将持平于2018年火力发电水平，而由于火电装机效率提高，平均标准煤耗率降低到300克/千瓦时，电力行业有望减少电煤消耗2000万吨左右，下降到19.3亿吨。
（四）水泥限产耗煤平稳，钢材增量需求回升
建材行业煤炭消费主要是用来提供燃料，用来生产水泥、玻璃和石灰，水泥耗煤占建材行业耗煤量的70%左右。2018年，水泥行业错峰限产力度加大，产量不断下降，1-10月累计生产约18亿吨，同比减少1.6亿吨；预计2018年全年水泥产量22亿吨，建材行业耗煤量2.97亿吨，同比减少大约1700万吨。2019年，建材需求增速放缓，预计水泥生产保持同比1%-2%的增速，全年产量在22.4亿吨的水平，耗煤量3.02亿吨，同比增加500万吨。
冶金行业消费的煤炭主要是炼焦精煤和燃料煤，燃料煤主要用于自备电站、高炉烧结和高炉喷吹。2018年钢铁行业利润出色，限产不及预期，实际产量大幅增长，前三季度粗钢累计生产约7亿吨，耗煤1.15亿吨，预计2018年全年产量将达到9.2亿吨左右，预计耗煤量将达到1.59亿吨，同比增加1400万吨左右。到2019年，粗钢产量小幅回落至9.1亿吨以下，预计耗煤量达到1.56亿吨，同比2018年减少300万吨左右。
（五）宏观预期开始传导，煤炭消费增速回落
2018年10月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，比上月回落0.6个百分点；今年自5月份达到51.9%高点以来，PMI指数一直处与下行通道，表明贸易战影响逐步显现，宏观悲观预期开始向制造业传告。
2018年前三季度，全国商品煤消费量29.42亿吨，同比上升1.6%，动力煤消费量23.66亿吨，同比增长0.78%，较去年同期回落近3个百分点；预计2018年全年商品煤消费量在39亿吨左右，增速在1.8%左右，动力煤消费31.5亿吨，基本持平于2017年消费量。
如果2019年宏观悲观预期兑现，煤炭消耗边际增长率仍有下降的空间，宏观弱势已开始向能源消费端传导，预计2019年煤炭消费总量持平于2018年或略有回落到38.8亿吨，消费增速同比-0.15%，进入负增长区间。
四、上下游库存两极分化
2017年底2018年初，发改委推出《关于建立健全煤炭最低库存和最高库存制度的指导意见 （试行）》，即为业界所传库存制度，主产地库存控制在可调节范围内，下游库存保持在稳定区间，该制度的实施在2018年二季度以后初显成效，对于抑制旺季煤价暴涨、淡季煤价暴跌起到重要作用。
2018年一季度以来，产地增产保供，铁路批车量增加，春节前后10天内，库存增加到1300万吨以上，之后保障措施力度不减，同时进口煤政策定向放松，下游库存一直保持高位，截至12月底，沿海六大电厂库存仍居于1700万吨左右，港口库存2200万吨左右，同比去年均高出500万吨以上。
而上游来看，由于2017年冬季“煤荒”事件影响以及“公转铁”、坑口环保等政策影响，铁路发运力度不断加大，产地库存不断向下游转移，库存量连续居于历史低位，同比去年降幅达到20%左右，上下游库存两极分化现象明显。
五、2019年供需分析与市场特点
（一）供需矛盾缓解，社会库存逐步累积
2018年1-10月，煤炭总供给31.5亿吨，总需求32.48亿吨，缺口约0.97亿吨；2018年全年，预计煤炭总供给38.2亿吨，总需求39亿吨，下半年缺口有望得到一定程度的修复。
2019年，预计煤炭总供给量保持增长，将达到38.8亿吨，而需求则持平于2018年或略有减少为38.8亿吨，缺口继续修复。对于2019年煤炭市场走势，我们总结出以下特点：
供需矛盾缓解，缺口有望得到修复。从供需情况来看，2018年下半年到2019年优质产能不断增加，国内产量不断增加，供给总量保持正向增长，而受环保以及宏观影响，需求增速不断回落，供需状况逐步向宽松转化，缺口有望得到修复。
季节性规律依旧存在，价格呈现领先特征。电煤需求的季节性特点决定了市场的基本规律，价格跟随季节性变化的特点依旧存在，但采购补库节奏领先于实际季节性需求，价格呈现领先实际需求变化的特征。
库存制度持续影响，高库存成为常态。库存制度与“公转铁”升级影响下，上游过剩库存不断向下游转移，中下游长协保供叠加供给总量增加，使得高库存得以在中长期内成为常态。
（二）煤价中枢逐步下移，“双轨制”价差缩小
动力煤现货价格中枢逐步下移。2018年紧平衡格局虽可能有所缓和，但阶段性供需紧平衡格局难以改变，2018年煤价中枢预计在640-660元/吨。到2019年，供给端维持增长，需求增速回落甚至负增长，供需缺口得以大幅修复，供需状况逐步宽松，预计现货价格波动区间下移到500-630元/吨，价格中枢将下移到绿色区间以内，全年价格前高后低。
长协煤与市场煤价差存在缩小的可能。大型煤企年度合同比重提高将挤占市场煤运力，增加市场煤物流成本，“双轨制”价格体系影响下，价差仍然存在；但是在供需状况逐步宽松、供需矛盾有所缓和的情况下，“双轨制”价差存在缩小的可能。
六、短期或有支撑，中长期震荡偏弱
短期或有支撑：1、旺季支撑，冬季采暖高消耗；2、坑口环保影响，发运成本仍存支撑；3、进口收紧，短期内进口限制政策减少供给端总量
中长期震荡偏弱：1、宏观经济存在下滑预期，消费增速放缓；2、产能逐步释放，供给总量增加；3、进口变数较大，额度继续收紧将限制价格波动空间
投资策略：短期或有支撑，中长期震荡偏弱。短期（1个月内）来看，旺季支撑下，电厂煤炭消耗逐步增加，叠加年内进口配额收紧，电厂去库存进程加快，年内仍有采购需求释放；中长期来看，产能释放加速，供给总量增加成为大概率事件，宏观弱势向能源消费传导，煤炭消费增速回落，社会库存累积，市场呈现震荡偏弱的趋势。
风险提示：
政策调控力度过大：供给侧改革仍是主导行业供需格局的主导因素，但行政性调控手段存在力度过大的风险。
消费需求加速下滑：国内外环境复杂，经济增速继续回落，消费需求有不及预期、加速下滑的风险。
进口配额继续收紧：长协保供加进口采购，是维持高库存的主要策略，但进口配额存在继续收紧的政策风险。
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