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核心观点
进入7月以来，不仅螺纹钢创新高，而且天胶的期货也在持续上涨，这引起市场的关注。不过，在天胶库存、轮胎开工率、汽车销量不景气的状况下，反弹的理由是什么？目前的行情能否持续？伴随着对空争论日趋激烈化，市场似乎已经给出了答案。
今日商品早盘普跌，化工品再度下挫，橡胶近月合约大跌超5%，追随日本TOCOM期胶跌势。TOCOM期胶主力1月合约最新报209.2日圆，下滑2.47%，因日圆走高且近期上涨之后，商品市场整体回落。业内人士表示，日本港口生胶库存大幅增加的消息也给市场带来压力。
日本橡胶贸易协会周五公布的数据显示，截至7月20日，日本港口橡胶库存增加12.9%，至7，592吨。午后商品多数下挫，橡胶尾盘跌停。截至7月28日收盘，主力合约RU1709最低价12500元/吨，最高价13600元/吨，收跌945元/吨，收于12500元/吨(-7.03%)。
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巨量库存压制胶价
那么，是什么原因导致沪胶期货价格大幅下跌？作为市场的投资者，首当其冲要关注，日本橡胶贸易协会周五公布的数据显示，截至7月20日，日本港口橡胶库存增加12.9%，至7，592吨。据业内人士表示，正是庞大的库存拖累沪胶期货价格一路走低，当库存不断上升的时候，市场预期消费不足而供给有余。因此，橡胶价格才会出现下挫。 2017年上半年，沪胶在开年走完最后一段强势以后，掉头向下。沪胶从21000元/吨左右回到12000元/吨附近，跌幅在40%以上。在经历6、7两个月的震荡上涨，近日沪胶似乎又要形成回调走势。而日胶虽然在5月中下旬有过一次反弹，但最后昙花一现，价格重归尘土。
对于国内来说，橡胶的库存一般会看两个数据。中信期货分析师童长征表示，正是庞大的库存无疑是拖累胶价走低的一个表征。当库存不断上升的时候，市场预期消费不足而供给有余，因此价格下挫。对于国内来说，橡胶的库存一般会看两个数据。其一是保税区库存，其二是上海期货交易所的库存和仓单。其中仓单由于具有可交割性，具有更强的交易意义。
从表中看出，青岛保税区的库存在2016年10月末触底，达到8.32万吨。但此后库存不断上升。目前的库存量与当初相比增长了2倍以上。这其中天胶的变化比重是最大的。天胶从当时的4.76万吨上升到目前的21.7万吨，上升了3.6倍。
保税区库存的季节性规律
表 1：保税区库存的高低点出现月份
低点高点2010105201184201253201310520141252015752016103资料来源：qinrex 中信期货研究部
此外，根据中信期货提供的数据显示，长久以来保税区的库存变化有一定的季节性。一般来说，它的高点出现比较容易在上半年出现。譬如从2010年到2016年连续7年，保税区的库存分别出现于3,4,5三个月。而低点更多出现在下半年，尤其是10-12月份可能会出现。
但是也有个别年份出现于上半年的5月，例如2012年。这一年比较特殊，保税区库存在创出新高以后，就走入了下降通道，然后很快就又继续上升。中信期货分析师童长征表示，保税区的这种季节性变化是有其一定道理的。低点出现在下半年，是因为年底到次年年初，主要产胶地区和产胶国即将进入停割期，因此需要大量的备货。
因此在年末左右库存会随着备货需求的上升而上升。而上半年以后，由于主要产胶地区在年中左右逐渐开割，橡胶产量上升，未来的产量会逐渐增加，反倒没有太多的备货需求，因此高点往往容易在第二季度出现。除了季节性规律以外，保税区库存的变动显然也和橡胶价格的行情变动存在着一定的相关性。
当价格有明显的上升趋势的时候，保税区的库存会随之上行；反之，则去库存化将会发生。我们可以注意到，往年的高点一般最迟于5月出现，但现在即便已经是6月份，保税区库存的高点仍然没有出现。这一点也从侧面反映了当前的下游需求不行，去库存化力度不足。
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橡胶主产区产量逐步恢复
根据ANRPC公布的橡胶主产国数据，2017年一季度主产国天胶产量为249.9万吨，同比增长2%，除一月份产量受天气影响小幅下降外，2、3月份产量均实现增加，分别同比增长12%和4.4%。据IRSG（国际橡胶研究组织）5月9日公布的数据，2016全球天然橡胶产量约为1229.5万吨，增长率约为0.2%。
预计2017年全球天然橡胶的产量约为1300万吨，增长率约为5.7%。2016年全球合成橡胶的产量约为1456.3万吨，增长率约为0.6%，预计2017年全球合成橡胶产量约为1495.7万吨，增长率约为2.7%。由于洪水的关系，泰国产量在2016年底和2017年年初，均比历史同期有了大幅下降。受到泰国产量下降的影响，anrpc的产量也受到一定的影响。
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洪水导致泰国产量下降
不过，在泰国由于洪水受影响后，其他一些产胶国的产量保持正常，甚至有所上升。
印尼由于身处南北半球，产量的季节性变化较小。2017年1-4月，印尼产量同比增速分别为12%，10%，3%和-2%，仅仅4月份出现了同比减少。越南产量的同比增速则为：8%，58%，6%，8%。越南仍然保持着巨大的增长潜力。
而印度和中国的产量也均录得较高增速
印度近几年产量是在走下坡路。但是2017年，印度产量开始有了上升的势头。1-4月，印度产量均保持着较高的增速，分别为：25%，38%，36%和15%。中国产量的同比增速也很大，分别为：175%，143%和67%。中国产量的增速如此巨大，主要是因为去年由于干旱产量过低导致基数过低所致。
马来西亚的橡胶地位正在逐步走低。除了2月以外，产量均同比下降。1-4月产量同比增速分别为：-12%，23%，-10%，-2%。柬埔寨获得了高速的增长，尽管其基数仍然较低。2017年1-4月，柬埔寨天胶产量的同比增速分别为：35%，75%，23%，31%。
从这几方面因素分析来看，虽然最大的产胶国由于洪水因素造成产量大幅减少，但是其他产胶国的快速崛起，可能在很大程度上弥补了这一部分的产量缺失。
天然橡胶依然可以继续提供充足的产量。ANRPC预计2017年全球天胶供应量同比增长5.7%。一方面是由于去年年底的胶价复苏，另一方面是可开割面积扩张。夏季降雨量的增加也提高了部分产胶国的供应量。
中信期货分析师童长征表示，由于2005年-2012年橡胶树的大量种植，导致目前成熟橡胶树区域不断扩张。ANRPC估计2016年割胶面积扩张16.8万公顷，而2017年将扩张38.5万公顷。另外，还有一部分产胶国仍然存在大量未开发的可割胶面积。根据橡胶生长周期7年的特征，我们预计橡胶的可开割面积的大增长时间至少可以维持到2019年。在此之前，橡胶均能保持充足的产能供应。
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下游消费风头不再 汽车销量增速下降
2017年的汽车销售失去了2016年的风光亮丽。2017年1-5月，仅仅只有2月的销量达到22.7%以上，其余月份均保持在5%以内。一方面可能与去年基数较高有关，另一方面，由于购置税减半的调整，也使得市场的需求受到进一步的下降。
重卡消费表现不俗，国五新规即将全国范围内执行，和汽车的总体走弱相比，重卡的消费仍然保持在较高水平。2017年1-5月，每个月的重卡销量均在8万辆以上。而3,4月份，重卡销量均突破了10万辆。
中信期货分析师童长征表示，由于重卡消费的增长是轮胎的配套需求的主要来源。重卡的增长对轮胎的配套需求形成一定的支持作用。但这一现象可能难以持久的维系下去。2016年初的时候，环保部和工信部就联合发文，要求自2017年7月1日开始，全国范围内，所有制造、进口、销售和注册登记的重型柴油车，须符合国五标准要求。
由于国四车相比国五车更加便宜，因此我们不能排除上半年重卡消费良好有提前释放的因素在里头。我们认为，重卡消费的火爆局面可能难以在下半年得以延续。一方面，环保因素作用下，货运需求下降，运费下调，导致重卡车主盈利乏善可陈；另一方面，国四升国五导致购车成本上升，也可能使得重卡的消费呈现上下半年冰火两重天。
轮胎产量和出口取得较快增长，轮胎开工相对较低，2016年年底到2017年年初，轮胎行业取得了快速的进展。外胎产量回升，出口增速上升。但是好景不长，在过完年之后，轮胎行业重新陷入了低迷。产量增速下滑较为明显。从10%左右降至5%以下。
对于沪胶而言，在下半年中，有两个时间节点较为重要。一是1709的最后交易日，2017年是9月15日。由于9月合约是一年当中最后一个主力合约（橡胶的主力合约分别是1,5,9）。因此2017年的大量持仓将会在9月15日这天进行了结。
与此同时，2017年的大规模的仓单交割也很可能发生在这一时刻。由于橡胶仓单有两年有效期限的规定，因此在9月15日以后，将有大量的旧仓单准备离开期货市场。（当然不会是全部，因为还有部分仓单还可以在10,11两个月当中进行交割，但由于这两个月持仓成交太少，不会对市场构成非常大的影响作用。）
这样仓库里就会只剩下新仓单，相比较而言，橡胶多头的仓单压力会减少不少，橡胶更容易在此刻发动大行情。实际上，2016年下半年的橡胶多头行情，正好肇始于1609合约的最后交易日。我们认为如果不发生意外情况的话，2017年的行情对此进行重演是具备合理的逻辑基础的。
由于橡胶的农产品(000061,股吧)属性，到了年底，产胶地区开始逐渐进入停割期（国内是11月开始，而东南亚到次年的2,3月）这对于橡胶价格的行情会有相当大的影响作用。一般情况下，如果不出现特殊行情（例如像2008年的大跌行情），年底有大概率会迎来一波上涨行情，涨势多强视基本面强弱而定。
因此进入11月以后，可以特别关注行情变化是否向强势转变。我们目前判断，在其他因素保持不变的条件下，橡胶仍然可能延续传统的季节性行情，在这个时候发动上涨。
综合来看，橡胶市场多空矛盾交织，陷入了短期胶着氛围，整体虽然有所回落，但是因宏观力量和工业品强势氛围，橡胶难以单独下跌。从目前近远月价差结构上来讲，目前远月升水较高，其主要逻辑不仅仅是拉开价差以化解09合约巨量仓单交割的压力和主力移仓换月。
更主要是因为预期利多都需要到远月兑现，从而资金更愿意去配置远月的流动性。同时由于远月高升水也吸引了现货套利盘，因此远月也会受到套利做空的压力，相应的现货表现强势也支撑期货盘面。继续维持此前看法，短期后市有可能陷入震荡的走势。
文章来源：微信公众号对冲研投
