本文转自雪球号“道悟思静”
近日，天风证券对成实外教育(01565)进行调研，调研记录如下：
目前公司旗下6所学校，成都外国语，成都实验外国语，成都市实验外国语学校(西区)、成都市外国语学校附属小学及成外附小幼稚园、四川外国语大学成都学院。截止16年底，在校生34477人，其中大学生14719人，高中6122人，初中10491人，小学2892人，幼儿园353人，老师2185人;老校区不会大规模扩张，主要还是想维持这边的升学实力及口碑。
其中，成都外国语学校：6500人(加国际部大概6900人)，占地185亩，90%住宿，初一到高三，高考一本率91%，成都市一本率20%，学校品牌成都前三(实外一本率87%;西区一本率81%)。一届800人毕业，其中参加高考500-600人，保送占成都95%，占四川75%，2000年共办转民办，自己第一批毕业生是03年。
国际班：中美班和中加班，国际版和迪邦合作，负责教材外教(包括工资，成本单独核算)，我们提供语数外;一共400人，每一年毕业生120人。国际班可以拿到两国文凭，ap和国内课程都上，高一进来，10w/年。
目前老校区使用率接近100%，教室够用，床位挤一挤可以再多点学生，生源过多不好管理，老校不会扩，最多增加100-200人。成外英语培训很有特色，采取小班教学，学校三楼任何角落都不允许讲中文。
成外学生会经常受邀大使馆、政府及海外学校交流活动的承办，所以会得到更多的交流机会。这是中美班和中加班的独特性。计划在四川省成都、攀枝花、自贡三个城市开设5座校舍，共计9间学校，预计2017年9月1日为首个学年。
公司未来五年计划在西南地区市占率做到5%(目前0.43%)，17年税前利润20%增长，5年新增2.2w人，平均每年学生增长6000人，预计花三年达到90%使用率，学费还会有6-7%增长。
三年扩新校2.2w人里有一般有高中：初中：小学=5:3:2，小学初中是为了配套，因为合作方都是地产商。小学已开始招生，计划600-700人，第一天报名1000多人，情况还是非常不错的。
义务教育阶段政府定价，利润可能受影响，所以更多投向高中。其中：成都市实验外国语学校-五龙山校区：轻资产，权益分配为成实外集团45%、万科新都置业有限公司15%、成都益瑞教育咨询有限公司(成都益瑞)40%。
成都外国语学校附属小学-美年校区：轻资产，权益分配为成实外集团40.0%、独立第三方(包括花样年控股集团有限公司60.0%，其负责提供并且开发土地及楼宇作为美年校区的校舍。
成都外国语学校-攀枝花校区：轻资产，成实外全资拥有，攀枝花国有投资公司投资兴建学校，校舍租期20年，租期前三年成都外国语学校无需支付租金。
成都外国语学校-自贡普润校区：轻资产，权益分配为成实外集团47.0%、独立第三方53.0%。独立第三方负责提供并且开发土地及楼宇作为自贡普润校区的校舍并为自贡普润校区提供土地及楼宇供其在学校续存期间使用。
成都外国语学校附属小学-龙湖西宸原著校区：轻资产，集团全资拥有，但须支付若干租金。成都外国语学校-高新西区校区：轻资产，权益分配为成实外20.0%、独立第三方80.0%，独立第三方会为高新西区校区提供土地及楼宇供其在学校存续期间免费试用。
成都外国语学校-温江校区：重资产，集团全资拥有，成立后成都实验外国语学校的初中及高中学生容量将进一步增加。
以上部分学校公司原有40%或45%的权益为并表业绩，董事会席位中公司还是多数。
旗下大学情况：
四川大学成都学院，大学二本学院，有本专科，大学毛利率30%，折扣摊销大，使用率95%，主要是固定资产投入大，四川大学成都学院，地都是综合用地，大学不再扩张了，想发展最熟悉的领域。
民促法情况：
去年民促法出台，义务教育只能非营利，幼儿园、高中及大学可以自主选择，影响有三方面：学费自主定价(非营利政府定&盈利性自主定价);利润分配(盈利性可以分红，非营利只能留存);税收(免税&地方政策)，未来我们高中可能会选择成盈利性质。
学费及提价情况：
高中3.6w/年，初中3.4w/年，小学3.36w/年。14 年曾提价20%，现在学费是备案制(20%以内，以上是审批)，一般三年涨一次。西藏WOFE税率是9%，未来选择登记后大部分还是会WOFE提走，高中留一部分交税。公司高中部分未来还会提价，之前有政府限价，未来公司自主定价的话龙头品牌效益会显现出来。K9的学费最差情况是会有下降，但可能性不大。
业绩指引
今年营收和税前利润大约20%左右增速。
直升及招录比例
初中招录比8:1，14年之前更高;小升初直升比例45%，在我们学校先参加直升，45%比例，再参加统招;初升高也是45%比例，统招录取比10%+。
师资情况
我们老师流失率5%左右，末位淘汰制，老师可以外面兼职，好的收入是工资的好几倍。教师来源有共办+民办社招、或政府支持，譬如攀枝花支持100个，以及新人培训。有教师培训中心进行培训，目前正在装修，产能每年400-500老师，按照15:1师生比培训所需教师。
分校品牌稀释
合作方要我们拿出成外、实外的品牌，我们也愿意，新校一本率也许会带动整体一本率，但家长心里会很清楚，哪个学校好哪个学校不好。
培训期
轻资产当年盈利，重资产第一年盈亏平衡;3w多人，今年会增加6000人，17年报表反映4/9的收入。2万人校区需要近20亿资本金，公司为快速扩张所以采取轻资产合作模式，将与开发商合作(目前与万科、龙湖、花样年合作办的学校已在装修中，具体合作分成都不一样，与万科等会让利多一些，也是一种对大品牌的战略性让利)。而且轻资产模式当年就可贡献利润，重资产模式按公司招生计划第一年就可盈亏平衡。
未来轻资产&重资产的选择及比例
明年一所重资产，其他轻资产，看什么阶段的学校，义务阶段按租赁模式分租金;非义务教育是分成。重资产投入约10w/人，3000人规模的学校大概要投入3亿元。租赁形式是以租金形式把利润转走，金额就是持股比例*学校利润，大的地产公司租金会更高一些。
目前拿办学许可证难吗？
A：不是很难。主要流程是，首先将学校建好，消防验收、安全验收通过，申请办学许可证，申请民办非的证，有了这两个证学校可以开办。
预计新校一本率好生差生的生意都要做，未来分三档;第一：一本率80%+;第二：一本率50-70%;第三：30-50%。
管理层激励
校长激励方式：后面在上市公司层面考虑做股权激励;校长年薪：60-80w/年会考虑学费以外的收入么目前公司重心还是扩学校，不想有太多业务线，先把流量做大，后面可能会做出国和夏令营服务。
毛利率净利率趋势
毛利率稳中有升，净利率(扣除)32%，今年在32%基础上还会有提升，管理费用和销售费用基本稳定了，财务费用会下降，我们有10亿贷款(去年5000w财务费用，今年降到3000-4000万)。公司综合毛利率47%，大学毛利率30%左右，小学毛利率60%，中学毛利率50%多。(编辑：刘瑞)
