之前我们提到，基于中、美双方各自利益诉求，贸易战短期内可能仍维持良性发展态势，从这个层面讲国内棉花需求预期在月底习特会之前可能不会更差，从这方面看市场存在反弹的基础条件，推动题材在于国内下游备货及国际市场产量下调预期。风险点在于贸易战继续恶化，特朗普再度祭出2670亿美元商品加关税的筹码。
后续国内棉花供需预期可能仍然会跟随贸易战演化有变化。贸易战影响其实比较复杂，我们就简化来看。最差的结果，就是中美贸易战继续恶化，美国继续加征对华2670亿美元进口商品关税，中国对美纺服出口全面被阻，棉花需求预期继续恶化。中国对美纺服出口占到国内纺服总产量的17%，上次2000亿关税加征后已经涉及到3.4%，本次继续设计到13.6%。相当于国内棉花需求预期继续下降115万吨左右，供需预期过剩45万吨，重心及低点较2017年低1/2年间波幅大概400个点左右，若此低点支撑不排除会被打到14500-14800元/吨（指数）的可能，目前15450元/吨。
当然理性状态的话应该不会，因为如果中国需求真的被阻，全球总体需求还是相对刚性的，其他主产地区如东南亚的需求则会被相应抬升，除中国外的市场需求抬升，但供应则因天气问题（飓风对美国的影响，厄尔尼诺对印度的影响）存在下调潜能，国际棉市供需没有进一步宽松的预期，甚至可能会收紧，市场存在趋涨的预期。
不过目前我们看到，美国出口下滑的阵痛确实还在（出口相对低迷），而国际终端需求还未明显转移阵地，美棉的出口转移需要时间，市场可能表现为底部震荡。当然同时也说明国内的出口实际还没有受到那么强烈的影响，是否有些高估贸易战对国内终端需求的影响。
如果外盘存在趋涨预期，我国棉花的进口通道继续关闭或者部分被关闭，80万吨的滑准税配额甚至89.4万吨的1%关税内配额都也很可能是摆设。所以，国内的供应预期尤其是进口这块目前的预期可能过高，而对国内需求则过度悲观以致忽略掉进口供应被高估的情况，这在后续可能将得到修正。即便市场因贸易战恶化仍有下跌空间（指数到14500），但改变不了超跌后的回升预期。
而如果中美贸易战并未恶化或者达成协议，那目前已经是底部，最少要修复到2018/19年度18000价格重心所在的预期位。
基本面指标观察：
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棉花社会库存季节性走高
截止到10月底，国内棉花社会库存（包括工业库存及商业库存）总计387万吨，同比增加90万吨，去年同期同比增加50万吨。近三年社会库存逐年抬升。细分来看，主要是工业库存抬升所致，产需缺口预期及棉纺利润向好背景推动棉纺企业增库诉求。如果棉花工业库存继续增加，对市场构成支撑，良性上涨仍可持续。但中美贸易战及国内经济增速下滑背景下，终端纺服出口及内需疲弱，“金九银十”消费旺季没有出现，这从纱线及坯布库存开始累积可见一斑，令棉纺企业采购原料时非常谨慎，工业库存没有良性增上去。而随着新棉集中上市，商业库存压力开始变大，阶段供大于求令市场承压下跌。
来看后市供需变化预期。
后续供应增长潜力：11、12月份棉花加工量均在120甚至150万吨以上，月度消费70-80万吨左右，社会库存预计仍有季节性累积，但并不属于新增压力。而且加工量已在逐步放缓，供应端压力没有进一步增加，而期间如果棉纺企业工业累库的话，会减弱商业库存压力，属于新增支撑。工业库存变化主要受到棉纺企业利润及备货心理影响，受到下游纺服需求的影响，而下游纺服近阶段则受到贸易战的困扰表现不力。
后续消费潜力：下游企业棉纱工业库存相对偏低，存在增库存预期，但对下游纺服消费的悲观预期压制市场备货情绪，可能会加速棉花工业库存的去化及新增需求，对棉花市场构成支撑。跟踪关注供需剪刀差变化情况。
图 1：棉花社会库存季节性增加 图 2：纱线及坯布库存统计
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
图3：坯布利润 图 4：纱线利润
图 5：纱线及坯布开机情况 图 6：棉花工业库存去化，12、1月面临补库诉求
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
图 7：棉花加工进度逐步放缓
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
2
仓单对阶段市场仍有约束
随着期现价差反弹，郑棉注册仓单稍有增加。目前01-3128价差-642元/吨，较上周同期基本持平。500-800元/吨的期货升水下，期货交割再度出现一定注册优势，仍对盘面构成拖累，除非现货出现止跌回升，这还是需要下游情绪好转备货推进。
期现价差及目前仓单变化如下：
图 8：棉花期现价差反弹 图 9：棉花仓单
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
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国内棉棉花及棉纱价差――
进口压力渐增尚不大
内外棉价差来看，当前-215元/吨，进口不具优势。
内外棉纱价差来看，当前133元/吨，进口出现优势。
总体来看，进口压力在增加但尚不大。
图 10：内外棉（滑准税）价差走势 图 11：内外棉纱价差走势
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
图 12:棉花进口季节走势图 图 13:棉纱进口走势
资料来源:Wind、中投元邦研究部整理
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美棉出口需求下修有限
存在好转预期
目前阶段，美棉出口确实不乐观，主要是中国进口缩量抑制。
截止目前出口至中国32万吨，装船量仅5万吨，较正常水平缩减一半，后期可能仍有订单取消操作，量初步估计7万吨左右。而美国本月已经把出口量下调了10万吨，基本已囊括了该预期，后续美国出口下调预期空间已有限。
另外从总体视角来看，截止到目前，美棉累计出口净销售201万吨，同比增加14%。出口装船46.6万吨，同比增加12.6%，但在除中国外，主要是针对东南亚的出口，目前美国与印度棉花价格没有明显的性价优势差异，所以美棉出口至其他国家目前没有受到影响，所以我们看到本年度出口水平同比还是偏高的，而美农业部月度供需报告中去年美棉出口1585万包，而今年仅1500万包，从这点来看美棉后续出口的下调空间也非常有限。而且从最近一周表现来看，美棉出口已经有所好转，截止到11月1日当周，美棉出口装船15万包，上周11万包，出口净销售9万包，上周-5万包，亦指向美棉的出口消费进一步下调空间已经有限，反而不排除上调可能。
本月美农业部供需报告中，美棉出口需求继续下调，按照目前已经调整的幅度来看，后续下修空间有限，如果印度产量继续下修，则美棉需求仍存在被拉动的可能，美棉市场底部震荡（震荡偏强）为主。
图 14：美棉出口情况――低迷后近期有好转
图 15：美棉出口净销售年度同期对比――同比仍偏高
图 16：美国至中国棉花出口量下降 图 17：美棉出口装船速度加快
资料来源：Wind、中投元邦研究部整理
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